面包财经 作者：面包财经
来源：面包财经（ID：mianbaocaijing）
年度利润接近翻倍，实控人及重要股东却多次大额减持，如何看待这样的公司？
今天，面包财经要研究一个这样的案例。
岭南股份（002717.SZ），曾用名岭南园林，于2014年2月上市，业务涵盖水务水环境治理、生态环境修复、文化旅游等。
财报显示：2017年，岭南股份营收约47.79亿元，同比增加86.11%；归母净利润约5.09亿元，同比增加95.27%。2018年一季度，岭南股份业绩保持高速增长态势，营收及归母净利润增速维持在80%以上。
但是，翻查公开披露的信息，2017年9月以来，岭南股份多位重要股东减持手中股权，合计减持金额超过3亿元，且减持股东包括公司实控人。
业绩高速增长，多位重要股东却在近期减持，什么情况？
先看看股东们的减持情况。
重要股东减持 套现超3亿
2017年9月以来，岭南股份多位高管以及原始股东萍乡长袖投资有限公司减持约1643.33万股公司股份，参考市值约3.97亿元。以下为根据公开数据整理的各股东减持情况：
其中，公司实控人尹洪卫减持551.95万股股份，参考市值约1.4亿元。
另外，根据上市公司于2018年1月1日披露的股东减持计划，萍乡长袖投资有限公司计划自公告披露之日起15个交易日后不超过6个月内减持其持有的公司股份2484.18万股，占公司总股本的5.97%。公开信息显示：该计划披露之后到目前，其减持股份数量约872万股，减持计划尚未实施完毕。
此外，岭南股份于2018年4月4日披露了股东冯学高的减持计划，计划自公告披露之日起3个交易日后的6个月内，减持股份合计不超过公司总股本的2%，即不超过859.55万股。减持计划披露后，公开信息尚未显示该股东实施了减持行动。
这些重要股东为什么在近期集中减持或者计划减持？具体来看看岭南股份的业绩状况。
利润增速超过90% 市场却不买账
在2014年上市之后，岭南股份随即开启并购扩张之路。
根据公开数据整理，2015年至今，公司在并购上投入的金额超过20亿。以下为根据公开信息整理的公司主要并购情况：
随着并购增加，上市公司账面上的商誉余额由无增加至2017年底的10.96亿元，截止2017年底，商誉余额约占到公司净资产的30%。随着并购扩张，公司主要业务由上市之初的园林施工发展成目前“水务水环境治理+生态环境修复+文化旅游”的业务格局。
有并购公司加持，2015年以来，岭南股份业绩增速保持在40%以上，至2017年，公司利润增速突破90%。财报显示：2017年，岭南股份营收约47.79亿元，同比增加86.11%；归母净利润约5.09亿元，同比增加95.27%。
根据最近的2018年一季报，2018年一季度，岭南股份业绩保持高速增长态势，营收及归母净利润增速维持在80%以上。
尽管业绩高速增长，但从市场表现来看，公司股价却并未出现同等幅度的上涨，反而在近期大幅下挫。
2017年，岭南股份股价年度涨幅为1.14%；今年以来，股价跌幅超过8%；近一个月，其股价跌幅超过20%。以下为公司股价走势图：
业绩高速增长，市场为什么不买账？
经营性净现金流持续为负 岭南股份价值几何？
2014年上市以来，公司业绩持续增加，但经营性净现金流持续为负。
公开数据显示：2014-2017年，岭南股份净利润合计约10.65亿元，经营性现金净流出约9.25亿。2017年，公司经营性净现金流与净利润的背离程度明显扩大，净利润约5.18亿元，经营性现金净流出约5.21亿元，两者相差数额超过10亿。
以下为根据公开数据绘制的公司净利润与经营性净现金流对比情况：
公司业绩高速增长，经营性净现金流却持续为负，为什么会出现这种现象？
从财务数据来看，这可能与公司存货及应收账款大幅攀升有关。
翻查财报，公司存货由2014年的6.58亿元增加至2017年的34.15亿元，增加了4.19倍；应收账款由2014年的3.76亿元增加至2017年的15.93亿元，增加了3.24倍。
注意到公司利润大幅增加，经营活动产生的现金流量净额持续为负的现象之后，交易所对公司2017年年报发出问询函。根据回复公告，公司经营性现金流量净额持续为负的原因为：
“由于公司生态环境工程施工业务的“前期垫付、分期结算、分期收款”运营模式，公司在工程项目实施过程中，根据项目进展的具体情况，需要分阶段先期支付投标保证金、预付款保函保证金、履约保函保证金、工程周转金以及质量保证金等相应款项，但在业务结算收款时，则需要按照项目具体进度向甲方或发包方进行分期结算、分期收款，先期支付资金不能完全收回影响了公司资金的流动性，会导致经营活动净流量为负。”
除了现金流，交易所还对商誉是否存在减值迹象等提出问询，并要求公司提供相关收购标的主要财务数据。根据上市公司披露的数据，我们发现了一些被收购公司明显异于同行业的财务指标。
这和公司去年发生的一起并购有关。
收购前夜 ROE飙升之迷
2017年10月，岭南股份以4.5亿的价格收购北京市新港永豪水务工程有限公司（以下简称“新港永豪”）75%股权，合并形成商誉约3.01亿元。
值得推敲的是，这家公司被收购的前一年， ROE（净资产收益率）突然由2015年的19.31%蹿升至2016年的36.93%，一年增加了17个百分点。与此同时，毛利率由2015年的15.55%下降至2016年的13.84%。
毛利率下降，ROE飙升，新港永豪是如何做到的呢？难道公司所在的行业发生了翻天覆地的变化？
再看看这家公司与同行业相同财务指标的对比情况：2015-2017年，新港永豪ROE分别为19.31%、36.93%及31.87%，同行业平均ROE分别为13.39%、12.49%及11.72%。以下为公开信息中披露的行业对比情况：
行业平均ROE在下降，新港永豪ROE在高涨，2016年时，其ROE比行业平均水平高出24个百分点。2017年，其ROE略下降至31.87%，不过其盈利能力还是超过A股绝大多数上市公司。做一个简单的参考，贵州茅台2017年ROE为32.95%。
并购标的在收购前夜，盈利能力为什么能够大幅飙升？
在将如此“优质”的公司纳入麾下之后，上市公司重要股东又为何在业绩高速增长的情况下套现离场？
研究岭南股份，搞清楚这些问题是关键。（YYL/GCH）
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