ABS视界 作者：和光同尘
来源：ABS视界（ID：ABS-ABN）
根据《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》的规定，基础设施项目原始权益人或其同一控制下的关联方参与基础设施基金份额战略配售的比例合计不得低于本次基金份额发售数量的20%。扣除向战略投资者配售部分后，基础设施基金份额向网下投资者发售比例不得低于本次公开发售数量的70%。网下投资者为证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者、商业银行及其理财子公司、符合规定的私募基金管理人以及其他中国证监会认可的专业机构投资者。全国社会保障基金、基本养老保险基金、年金基金等可根据有关规定参与基础设施基金网下询价。
【银行理财】
根据《商业银行理财业务监督管理办法》，公募基金属于银行理财资金的投资范围。根据《中国银行业理财业务发展报告（2020）》，债券和非标准化债权类资产在非保本理财资金投资各类资产中占比分别为59.72%和15.63%。因此，目前银行理财资产端配置及收益来源主要是债券和非标。2020年以来，在全球经济不确定性增强、国内经济增长持续承压及利率市场化深入推进的背景下，资产端整体收益率下降较快，投资端面临一定程度的资产荒。公募REITs对银行理财来说应该是一个比较有价值的品种。
按照《商业银行理财产品核算估值指引（征求意见稿）》的规定，理财产品投资的境内上市定期开放式基金、封闭式基金，按所投资基金估值日的收盘价估值。公募REITs的主要持有人都是机构投资者并且还有不同的锁定期，因此二级市场的交易可能没有想象中的活跃，并导致两种结果：收盘价格波动大、折价严重。银行理财产品尚处于向净值化过渡的初期，对波动控制要求比较高。理财资金投资公募REITs如何估值，可能成为一大挑战。
【公募基金】
从国外的经验看，公募基金是美国REITs最大的投资人群体（占比34%）。根据《证券投资基金法》及证监会的相关规定，目前公募基金的投资范围包括股票、债券、货币市场工具、公募基金、商品期货合约等。从投资范围来讲，公募REITs兼顾了固收和权益类的特点，是对已有投资范围的有益扩充。同时，公募基金的投资者构成中，有一部分为社保基金、基本养老保险基金、企业年金、职业年金等长期资金。这种资金对整个资产的安全性特别关注，虽然对高收益要求不高，但是要相对稳定的收益要做稳定器。公募REITs稳定的收益率比较符合上述资金的偏好。
在目前的法律框架下，公募REITs属于公开募集证券投资基金，因此可以投资公募REITs的公募基金只有基金中基金（FOF）。但是，基金中基金（FOF）投资公募REITs需要符合《基金中基金指引》（证监会公告〔2016〕20号）的相关规定，即基金中基金持有单只基金的市值，不得高于基金中基金资产净值的20%，且不得持有其他基金中基金。基金中基金投资其他基金时，被投资基金的运作期限应当不少于1 年，最近定期报告披露的基金净资产应当不低于1 亿元。因此，虽然公募基金属于基础设施REITs的网下投资者范围，但是基金中基金（FOF）的投资限制很难将新发行公募REITs纳入其询价范围。
【券商自营和券商资管】
根据《证券公司监督管理条例》及《关于证券公司证券自营业务投资范围及有关事项的规定》的相关规定，作为公募基金的一种，公募REITs属于证券自营资金的投资范围。
根据《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》，资产管理计划可以投资于公募基金，集合资产管理计划进行投资应当采用资产组合的方式。
（接触不多，小编难以分析，如有兴趣，行业大佬不吝赐教呀）
【保险资金】
保险资金应该是与基础设施REITs的交集最多的一种资金类型，主要包括以下几个方面：
（1）保险资金是基础设施REITs的重要投资者。
根据《保险资金运用管理办法》和《保险资产管理产品管理暂行办法》，公募基金属于保险资金和保险资管产品的投资范围。保险资金投资证券投资基金的，其基金管理人应当符合《保险资金运用管理办法》规定的条件。同时，基础设施REITs属于权益型REITs，根据《关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》（保监发〔2014〕13号），保险资金投资权益类资产的账面余额，合计不高于本公司上季末总资产的30%，且重大股权投资的账面余额，不高于本公司上季末净资产。账面余额不包括保险公司以自有资金投资的保险类企业股权。
REITs产品可以缓解险资期限结构错配风险。目前国内保险行业存在资产负债期限错配问题，主要由于寿险资金长期负债占比远大于长期资产占比，使负债久期超过资产久期，产生利率风险和再投资风险。境内资本市场上缺少长期限的金融投资产品，REITs产品的周期相对较长，为保险公司提供了新的投资期限选择，可优化保险资金的投资结构。
基于相同原理，全国社保储备基金、基本养老保险基金、企业年金和职业年金等长期资金在资产久期方面也有配置基础设施REITs的需求。
（2）基础设施REITs的底层资产都需要买保险。
根据“基础设施REITs指引”关于基础设施项目的尽职调查内容以及基金管理人、基金托管人的职责，购买基础设施项目保险（财产保险和公众责任保险）属于基础设施REITs的重要内容，进一步增加了保险资金与基础设施REITs之间的粘性。
（3）基础设施REITs疏通了保险资金投资基础设施产业链上下游的渠道。
保险资金以往在交通、能源、市政、环保等基础设施领域开展了大量的投资。截至2020年6月末，保险资产管理产品余额3.43万亿元，其中债权投资计划1.32万亿元，平均期限7年，主要投向基础设施项目。债权投资计划以债权形式解决新建或者已建成项目的建设资金缺口问题，无法享受资产培育期的增值空间，以及优质的基础设施项目运营管理所带来的价值贡献。基础设施REITs打通了基础设施领域“投资-运营-退出-再投资”的完整链条，也疏通了保险资金投资基础设施领域产业链上下游的渠道。
【银行自营】
基础设施REITs的底层资产通常是已经进入稳定经营期的公共资产，具有风险低、收益稳定的特点，符合商业银行自身的投资需求；商业银行在基础设施领域积累的优势和经验也能为其投资REITs提供优势。
但是，目前银行自营资金投资公募REITs基金的资本占用尚未明确。银行自营投资公募REITs，其资本占用情况取决于公募REITs的模式。考虑“公募基金+股权”模式下的税收以及现行法律规定，目前监管层采取了难度更小的“公募基金+ABS”的结构，该结构下投资REITs是偏债性还是股性，市场仍有争议。
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原标题： 基础设施REITs主要投资者群体分析
