云蒙投资 作者：云蒙
来源：云蒙投资（ID：Yun-Meng111）
总体评价：应该说中信银行三季报一如既往的平庸，这个平庸基本上是在我们银行股中最弱的那一梯队，如果要说亮点的话，那就二季度太糟糕了，三季度要比二季度好不少。不过就是这样的平庸，从财报数据角度看比汇丰银行依然要好很多，这就是神奇的地方，银行最重要的就是区域，重要的事情再说三遍：银行最重要的是区域，银行最重要的是区域，银行最重要的是区域。目前，中信银行尤其是港股极其低估，其投资价值还是非常不错的。
一、关于规模指标
2018年三季度中信银行净利润为368亿元，同比增长5.9%。总资产为58648亿元，同比增长5.9%。归属普通股股东权益为3892亿元，同比增长7.8%。风险加权资产为45264亿元，同比增长8.3%。营业收入为1214亿元，同比增长5.3%。拨备前利润为874亿元，同比增长4.1%。
点评：一是资产规模企稳回升。中信银行和民生银行2017年是率先缩表的两家银行，目前的资产规模还略小于2016年底，主要原因是前几年动辄20%以上的资产增幅太夸张了，监管趋严和表外回归都促使他们放慢扩张的步伐，目前这种稳步增长其实也挺好的。
二是内生性增长迹象开始显现。总资产增速与风险加权资产和分红后的股东权益增速基本上相当，也就是保持目前规模的扩张发展，是可以缓缓提升资本充足率的，也就是说这家以对公为优势的银行，如果规模放慢脚步，一样可以实现内生性增长。
三是整体盈利保持稳定。从营业收入和拨备前利润同比数据看，整体保持与资产规模相当的速度，也就是盈利保持稳定。
四是股东权益增速慢与投资者收益增速快。过去的四个季度普通股股东权益增长7.8%的样子，这四个季度的分红对应目前股价AH股息率分别为5%和6%的样子，再考虑会计准则1%多一点的影响到拨备去了，实际上股东回报率能达到13%和14%的样子。这个时候充分体现了估值低带来的分红再投的复利威力，也就是说虽然中信银行的盈利能力弱一点，但如果分红相对多一点，估值相对低一些，分红再投一样可以获得较好的复利收益。也就是经常说的，投资者的复利收益是期初ROE(1-分红率+分红率/PB)。
二、关于资产负债结构
三季度中信银行贷款和垫款总额35111亿元，比年初增长9.8%，同比增长10.8%，占比59.9%，三类金融资产投资净额15341亿元。总负债54277亿元，比年初增长3.1%；吸收存款35784亿元，比年初增长5.0%，占比总负债65.9%，中报为66.7%。
点评：一是资产端增加债券投资类资产和个人贷款。2017年中信银行大量收缩应收款项类投资，余额同比减5000多亿，占比下降8个百分点，资产增长主要是贷款和债券类资产。从一季报和中报来看，应该还在增加标准化的债券类资产，因为“以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产”和“以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产”第三季度共增加了近1000亿，“以摊余成本计量的金融资产”第三季度减少约250亿，这一块大部分是应收款项类投资。此外，前三季度贷款余额同比增长10.8%。中信对公业务过去一直是大头，这两年也在大力发展零售业务，从中报看个人贷款占比已经达到38.9%。
二是负债端结构改善并不容易。2018年在优化负债结构的大环境下，中信不断提高存款占比，从中报看，个人存款的占比比年初有所提高，但是三季度比中报略有下降，可能由于存款市场竞争激烈，中信主要依靠对公存款，占比八成以上，成本相对高。三季度的同业负债比中报上升了15.6%，可能由于同业资金已经相对宽松。从净息差的上升来看，资产端收益率的提高应该更加明显，可能是受益于零售业务收益率的上升。
三、关于监管指标
三季度中信银行核心一级资本充足率为8.65%，同比上升0.09个百分比，环比上升0.12个百分点；拨贷比为2.88%，同比上升0.21个百分点，环比上升0.16个百分点。拨备覆盖率为160.95%，同比基本持平，环比提高10个百分点。
点评：一是融资仍然待批，资本压力开始缓解。2018年作为最后过渡期的核心一级资本充足率要求为7.5%，中信银行完全是可以满足的，但是未来若纳入全国系统重要性银行的话，可能还会有一定的约束。目前400亿可转债仍待证监会批准，转股后可补充核心一级资本。不过目前即使发了，股价如此低迷，转股的可能性也较低。考虑到中信银行资产规模增速在趋缓，资本金应该来说不会特别紧张，真的不需要再盲目扩大规模了，精细化经营才是现在的正道，这个400亿融资我也希望其黄掉。
二是拨备指标得到了较好的提升。这个拨备指标的提升，既有会计准则的调整带来了净资产的下降和拨备的提升，也有中信银行资产质量方面同比得到了改善。
四、关于盈利能力指标
三季度中信银行折算总资产收益率为0.79%，同比上升0.08个百分点；折算加权净资产收益率为11.68%，同比上升0.24个百分点。折算净息差为1.93%，去年同期为1.77%；非息收入占比36.68%，去年同期为35.59%。
点评：一是各项盈利指标还在筑底。应该说中信银行的盈利能力指标还是比较弱的，净资产收益率距离监管指标11%很近了，总资产收益率和净息差都是处于行业很低的一个水平，当然这有强力监管利率走高的原因，但更多的还是中信自身的问题，这些年中信银行盈利能力一直都相对比较弱。
二是手续费及佣金收入实质是下降的。中信银行的非息收入的同比增长8.5%，主要是由于新会计准则下，投资收益划入非息收入。三季度手续费及佣金净收入同比下降4.7%。从中报看，收入增加主要靠银行卡手续费，但是托管及其他受托业务佣金大幅下降。
三是员工成本继续有所提高。中信银行薪酬一直比较稳定，三季度业务及管理费同比增长8.2%，其中占比6成以上都是员工成本。从中报看，零售部门的税前利润已经上升至36%，而2016年占比只有20%多一点，看来往零售发力必然会增加成本。
五、关于不良系列及调节指标
三季度中信银行拨备总额1011亿元，比年初增长了102亿元；资产减值损失414亿，同比增加了4.8%，是净利润的112%。不良贷款余额为628亿，同比增长了19.4%，不良贷款率为1.79%。
点评：一是资产质量压力依然很大。中信银行不良贷款、关注贷款、重组贷款同比都增加了20%，这个值还是很大的，而且我们看到中信银行在二季度进行了大量的核销，当时在资产减值损失130多亿的基础上拨备还下降了130多亿，这个量是非常大的，上半年的核销量达到300多亿，和2017年全年持平。应该说中信银行的资产质量还是比较让人担忧的，好在三季度单季度的情况目前数据看要远好于上半年。
二是资产质量的认定标准明显提高。从中报看90天以上逾期贷款是不良贷款的93.92%，年初这个数据是109%，也就是今年中报的时候中信银行从严认定了不良贷款，也进行了大量的核销，应该说其资产质量认定标准还是有明显提高的。
三是拨备充足性回升到年初水平。虽然有会计准则调整带来的拨备增加，前三个季度资产减值损失同比增加5%到414亿，但实际上拨备充足性方面相对年初并没有增加多少，这个从覆盖率和拨贷比也可以看到，一季度的大幅提高是会计准则调整的原因，中报大幅下降是资产质量下降和大量核销的原因，三季度缓缓上升是相对前两个季度好一点的，单季度新生的不良要小得多，这也促使了三季度拨备指标的上升。从我们统一清算模式角度看，三季度比年初拨备盈余多了十几亿的样子，整体的盈余还是有200多亿，也就是在我们看来，有200多亿的净资产是隐藏的，当然要变成净资产还需要纳税。
六、关于估值情况
三季度中信银行每股净利润0.72元，去年同期为0.68元。每股净资产7.95元，去年同期为7.38元。2018年分红了0.261元。
点评：截至10月25日，中信银行A股收盘股价为5.97元，市净率为0.75倍。中信银行H股收盘股价为4.86港币，折合实时汇率人民币4.31元，市净率为0.54倍。AH股股息率分别为4.4%，6.1%。
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