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首批公募REITs大冲刺，来看看海外REITs如何挑内地资产

资产界每日精选

2020-09-25 16:48 2953 0 0

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作者：克而瑞资管

来源：丁祖昱评楼市

9 月初，沪深交易所发布《公开募集基础设施证券投资基金（REITs）业务办法指引》，国内基础设施版公募 REITs 落地在即。

自 4 月 30 号证监会宣布基础设施公募 REITs 开启试点以来，业内讨论声不断。

一直以来，境内类 REITs 产品主要的困境之一即为产品无法脱离「债性产品」框架，与国际上成熟的权益型 REITs 有明显的结构差距。此次首批国内基础设施版公募 REITs 落地，是从类 REITs 到基础设施公募 REITs，从债权到股权、从资金管理到资产管理的转变，对国内 REITs 管理人来说不光是角色上的转变，更对其资产投资、运营、管理能力提出了诸多挑战。

据我们分析梳理海外REITs管理人对内地资产的布局，我们发现总体来看，海外REITs管理人对不同类型的商业资产的城市布局区域较为一致，物流类资产主要布局未来经济发展核心区五大城市群，办公资产专注一线城市核心区位，商办资产聚焦一线/新一线城市，购物中心则相对分散，主要布局商业发达城市人口密集区资产。

从净物业收益率来看，对物流资产要求最高，海外物流REITs的资产净物业收益率接近9成，办公、商办资产也要做到70%以上。

物流资产REITs

9成资产位于五大城市群

1、区位分布：近9成位于五大城市群

REITs持有物流资产区位分布情况（按项目规模）

数据来源：REITs 2019年年报

配置内地物流资产的海外市场REITs主要有新加坡的丰树物流信托（下称丰树物流）和运通网城房地产投资信托（下称运通网城），两只REITs在内地合计拥有31处近246万㎡物流资产，其中，约9成的项目位于中国五大城市群，均属经济最为活跃的区域。

运通网城为100%内地物流资产REITs，其90%以上的物流资产位于长三角地区。

配置多国资产的丰树物流， 2018年6月购入长三角、长江中游及天津、西安等地的11个物流项目，2019年再次出手买入4个物流项目的50%权益，这些项目分别位于成都、长沙、沈阳、济南等国内重要经济城市。

2、运营效率：净物业收益率皆接近9成

物流REITs 净物业收益率（NPI比率）趋九成

数据来源：REITs 2019年年报，2020年半年报

注：净物业收益率=物业经营净收入/REIT总收入

REITs要获得高收益，离不开对持有项目的高效运营。在运营效率方面，受益于长三角地区发达的商贸、电商经济，运通网城持有的长三角地区7处物流项目出租率近两年保持在100%的满租状态，武汉地区的项目出租率也由2018年的85.1%上涨至2019年的99.4%。

今年随着疫情后中央对武汉地区经济的大力扶持和投入，预计武汉项目出租率仍可保持在较高水平，运通网城最近三年其净物业收益率一直保持在9成左右，丰树物流近3年整体运营效率持续改善，2020年Q1净物业收益率已接近9成，丰树持有的内地物流项目表现略逊一筹，但净物业收益率也维持在8成以上。

数据来源：REITs 2019年年报、新交所

注1：REITs分派收益率=REITs分派收益/当年最后交易日收盘价

注2：REITs年内累计涨跌幅=（最后交易日收盘价-首个交易日收盘价）/首个交易日收盘价

3、分派收益：丰树物流近3年平均涨幅近20%

REITs作为一种投资产品，投资者获得收益的方式有两种，一是通过持有REITs每年获得REITs分派的现金收益，不少国家或地区都规定REITs必须将90%的净收益进行分派（强制分派），另是根据REITs行情的变化买卖REITs获得收益。

物流REITs方面，运通网城的分派收益率一直维持在高位，这不仅是因为运通网城每年派息金额较为稳定，也与其价格一直涨幅不大有关。

在多国布局物流资产并由成熟REITs管理人丰树管理的丰树物流REIT，受益于近三年来资产运营效率持续改善，被市场看好，近3年平均涨幅近20%，今年随着疫情带来的一系列物流需求的增长，截至9月3日收盘，丰树物流不但修复了3月美股大跌时的跌幅，更较年初上涨了近20%。

购物中心REITs

主投商业发达城市人口密集区资产

1、区位分布：以社区型/区域型商业为主

拥有内地购物中心类资产的海外REITs共有三只，分别是北京华联商业信托（下称北京华联）、凯德商用中国信托（下称凯德中国REIT）和砂之船商业信托（下称砂之船），这三只REITs均为100%内地资产REITs。

持有内地购物中心资产的海外REITs以社区型及区域型商业资产为主，主要集中在一线及新一线或经济发达城市的人群密集区域，周边交通便捷。以奥特莱斯为底层资产的砂之船商业信托分布于各城市的周边区域。

凯德中国REIT拥有12处内地资产，分别位于北京、成都、上海、呼和浩特、武汉、广州、哈尔滨、长沙，大部分为一线及新一线城市，2019年资产买卖较为频繁，凯德更看重新一线城市消费潜力，新购入长沙，哈尔滨等地项目并置换了呼和浩特的资产，新购入项目都位于城市核心繁华区域，交通便捷，人流密集，资产地理位置优越。

北京华联目前拥有8处资产，分别位于北京、成都、合肥、西宁及大连这些各个省内经济发达城市的核心区域，主要以社区商业为主，出租率持续保持较高水平，2019年底达到96.7%，整体收入较上年同期上涨13.5%，表现优异。

砂之船主要致力于奥特莱斯的经营管理，是亚洲首个上市的名品奥特莱斯购物中心房地产信托投资基金，拥有国内4处奥特莱斯，分布于重庆、合肥及昆明，并在2019年5月新购入了一部分合肥奥特莱斯附近已满租的部分商铺，资产表现良好。

购物中心REITs近两年资产买卖情况

数据来源：REITs 2019年年报

2、运营效率：净物业收益率均在6成左右

内地购物中心REITs净物业收益率（NPI比率）一览

数据来源：REITs 2019年年报，2020年半年报

注：净物业收益率=物业经营净收入/REIT总收入

凯德中国REIT近两年NPI率一路上升，2018年开始超越另外两只购物中心REITs，2019年达到69.5%。一方面由于凯德频繁的买卖置换资产，新购入资产的优越表现带动整个资产组合的运营效率上涨；另一方面对资产的有效运营管理，凯德中国REITs 2019年实现总收入增长6.9%，物业收入净额同比增长12.2%。

另外两只购物中心REITs——北京华联和砂之船NPI率则处于一直下跌的态势，特别是北京华联今年受疫情冲击严重，为了维持出租率水平不得不增加费用支出，上半年持有净物业收益率已跌破6成。

3、分派收益：凯德更受市场认可

数据来源：REITs 2019年年报、新交所

注1：REITs分派收益率=REITs分派收益/当年最后交易日收盘价

注2：REITs年内累计涨跌幅=（最后交易日收盘价-首个交易日收盘价）/首个交易日收盘价，砂之船18年为IPO价格

2019年，三只购物中心REITs的每股分派收益率较之前都有一定程度的下降，市场对于凯德的置换资产及新购资产高度认可，2019年价格较同期上涨13.7%，致使其每股分派收益率下跌1.4%至6.1%；同时砂之船的表现也优于预期，大部分资产出租率提升，会员数量增加，市场普遍看好，年末收盘价上涨超30%，其每股分派收益率也从10.35%下跌至7.4%。

今年受国内消费收缩影响，对商业冲击较大，据凯德中国和北京华联2020年半年报数据，REITs收入及物业净收入均有不同程度的下跌，受此影响，三只内地购物中心REITs行情的修复仍需时日。

商办混合REITs

聚焦一线/新一线城市

1、区位分布：主力投资一线城市

在拥有中国内地资产的海外REITs中，越秀产业信托（下称越秀REIT）、领展产业信托（下称领展REIT）及汇贤产业信托（下称汇贤REIT）是以商办类资产为主，均分布在一线及新一线城市。

数据来源：REITs 2019年年报

持有商办类资产的领展、越秀及汇贤REITs在内地资产的布局都位于一线及新一线城市的核心位置，资产地理价值优势明显，一线城市经济商业活动发达，办公及商业消费需求较高，更能率先享受经济刺激政策的红利。

领展REIT是亚洲市值最大的REIT，从2015年开始布局内地资产，截止目前已拥有内地资产5处，皆位于北上广深一线城市的核心位置，地理优势非常明显。

领展（Link REIT）收购内地物业情况

数据来源：REITs 2019年年报

越秀REIT所有资产均位于内地，共有8处。早年资产都位于广州及上海，近两年开始在新一线城市杭州及武汉布局资产，即为一线及新一线城市核心区位。

汇贤REIT拥有四个城市的内地资产，分布于北京、重庆、沈阳及成都这些一线及新一线城市，物业类型有商业、办公、酒店及公寓，业态丰富。

2、运营效率：越秀运营发力逐步反超

商办混合REITs净物业收益率比较

数据来源：REITs 2019年年报，2020年中报

注：净物业收益率=物业经营净收入/REIT总收入

领展REIT依托其在香港市场积累的丰富物业管理经验，凭借资产优越的区位优势，资产运营效率一直保持在较高水平，物业经营净收益比率接近8成，其2019年新收购的两处物业均能达到40%的租金调整比率，上海的办公项目在疫情影响下仍能维持97.4%的高出租率实属不易。

越秀REIT近两年发力提升底层资产运营效率，今年上半年更是制定了合理有效的租赁策略应对疫情产生的冲击，比如在武汉有针对性的吸引疫情利好行业租户，更通过租户优化、资产改造、财务提升等手段提升资产运营水平，平均租金得到大幅提升，REIT收入基本与去年同期持平，物业经营净收益比率也在稳步上升，据其2020年中期报告披露，越秀的NPI率已达到78.7%。

3、收益与涨跌幅：领展行情涨势有所放缓

数据来源：REITs 2019年年报，港交所

注1：REITs分派收益率=REITs分派收益/当年最后交易日收盘价

注2：REITs年内累计涨跌幅=（最后交易日收盘价-首个交易日收盘价）/首个交易日收盘价

领展REIT优越的底层资产运营能力一直颇受资本市场认可，其REIT价格一直在高位徘徊。特别是2017年，年底较年初REIT价格累计涨幅接近4成。虽然领展每单位基金分配金额每年都在增长，但其REIT价格也保持了涨势，所以其分派收益率一直在3.5%左右。

近2年底层资产运营效率稳步提升的越秀REIT，虽然分派收益率有所下降，但其REITs价格在2019年底扭转了前一年的跌势，2019年年底较年初累计涨幅达5.4%。

另一方面，近3年底层资产运营效率一直有所下滑的汇贤REIT的分派收益率也在不断下滑，2019年较2018年下降1.7个百分点，下降幅度较大，这主要是由于2019年营商环境较为困难，持有物业收入减少，同时为了维持物业平稳运营，保持充足的营运现金流，将分派比例由100%将至90%，造成2019年整体收益率下降。

办公REITs

专注一线城市核心资产

1、区位分布：均为一线城市核心区位资产

拥有办公资产的两只REITs分别为春泉产业信托（下称春泉REIT）及招商房地产信托（下称招商REIT）。春泉REIT在内地仅一处资产，位于北京市朝阳区建国路，是北京核心CBD区域，交通便利，位置优越，连年保持高于市场平均水平的出租率。招商REIT在拥有四处办公资产及一个商业资产，均位于深圳前海蛇口自由贸易区的核心区域。

2、运营效率：招商出租率下滑面临较大考验

办公REITs净物业收益率比较