云蒙投资 作者：云蒙
来源：云蒙投资（ID：Yun-Meng111）
重庆农村商业银行处于A股上市缄默期，而香港交易所没有要求必须披露三季报，所以重农行也没有召开股东大会，只是简单披露了一些核心财报数据，这些披露的数据，通过推算也能获得很多很重要的信息，为此，我们根据公布的数据和推算情况，解读如下：
1、关于资产总额和配置情况。三季报公布资产总额为9153亿元，同比增长4.56%，中报增速是6.22%，相对年初增长1.05%，可以看出重农行今年以来在规模方面没有发力。与此同时，贷款余额人民币为3712亿，同比增长11.52%，中报同比增长11.89%，相对年初增长9.7%，贷款与总资产的比例为40.6%。2018年中报，存拆同业+买入返售金融资产占到近20%，可以说已是我们关注的银行中最高的。上半年同业存拆收益率上升，重农行和招行都抓住机会推进了这一块业务，这一块基本是稳赚不赔的。三季度应该资金面稍微宽松，估计重农行应该在贷款上发力更多，贷款比例第一次达到40%，这应该是重农行管理层的一个部署，和目前市场利率升降是吻合的，从这个角度看管理层的眼光不错，我们从后面的利润、拨备等数据也能印证这一点。
2、关于负债端的情况。三季度公布，重农行各项存款余额人民币6193亿元，三季度存款占比73%，而且存款占比是高于具有负债优势的招行的。在此基础上存款仍然在增长，存款余额比年初增长8.2%，不过三季度的增速比中报要弱一些，中报的增速达到了10%。我们中报对比分析过20来家银行的存款成本，公司存款成本率最低的是重庆农村商业银行，其总的存款成本率和农业银行、建设银行、工商银行和招商银行在一个层面，这是重农行一贯和最大优秀，有低利率的负债就有主动权，根据市场的情况，哪里资产机遇与风险比例更高就配置到什么地方。
3、关于营业收入与利润情况。三季度净利润同比增长 6.4%，这个在银行股中属于中等偏上的表现。1-3季度的营业收入分别同比增长19.31%、15.88%和12.53%，这个两位数的增长还是很不错的，营业收入增速逐季不断降低和资产增速是对应的。去年是按照旧会计准则的数据计算，实际上可能会有一些偏差，但总体不会太大。此外，我们根据推算，可以算出拨备总额增加了15亿多，如果我们按照去年三季报核销4-5亿的量来设定今年的量，那么资产减值损失应该会有20亿左右，根据归属本行股东净利润73.4亿，按照中报的22.85%税率和少数股东利润占比，推算一下拨备前利润大致为147亿左右，考虑到三季度开始增值税下调，拨备前利润应该会有145亿的样子，这样同比增长就是22%。就是仅仅按照拨备增加量来计算，拨备前利润也增长了20%，这是个非常不错的数据，和中报基本上持平，也就是在总资产增速逐季下降的情况下，通过配置更多的贷款，从而获得了同样不错的业绩。
4、关于股东权益情况。三季度公布所有者权益是700.4亿，这个应该是包括少数股东权益的，从负债和资产的差值也可以看出来，我们根据比例剔除少数股东权益的话，归属普通股股东权益应为687亿元，那么每股净资产大致为6.87元，环比增加0.23元，由此我们也可以推算出过去四个季度归属普通股股东权益同比增长10.9%，考虑到会计准则调整对重农行股东权益有1%多一点计入拨备总额的影响，实际上过去四个季度股东权益在分红后增长了12%的增长，这个12%的增长是包含了增发7%股份的，也就是增发的股份和老股份都在分红后过去四个季度净资产增厚了12%的样子。如果考虑目前H股5.6%的股息率，从长期投资者角度看，不考虑估值的变化，投资人在过去的四个季度可以获得近18%左右的收益率，这是我们关注的银行股中数据最高的。
5、关于核心资本充足率情况。这是重农行公布的一个非常大的亮点，核心一级资本充足率10.98%，相对年初在分红后还增长了59个基点，环比增加了38个基点。从绝对量看，重农行10.98%的核心一级资本充足率不仅高于大部分的全国性股份行，而且高于两家大行，如果大家都用权重法来计算的话，重农行会高于招商银行；由于重农行的零售业务占比很大，如果重农行用高级法来计算的话，其核心资本充足率会更高。资本充足率较大幅度提升，说明股东权益增速较大幅度大于风险加权资产增速，而同期贷款还较大规模增加，从这些可以推出重农行基本上没有什么表外资产需要回归，其内生性增长非常强劲，再加上回A股已经在弦上，将再次增厚核心资本充足率，这家银行有望和建设银行成为最有潜力提高分红率的银行。
6、关于资产质量情况。首先定性一下，重农行的1.34%的不良率是非常低的。如果考虑贷款占比总资产比例只有40%，那么总资产的不良率就更低。由于重农行今年以来将大量逾期90天以上贷款归为不良贷款，导致不良贷款同比大幅升高，三季报公布的是3712亿元贷款余额，根据余额就可以推出三季度不良贷款为49.7亿，预计实际数据为50亿元的样子，这样同比就增长了50%多，这个数据确实比较糟糕，但我们从中报等数据可以看到，重农不良的认定标准得到了大幅的提高，逾期90天以上贷款仅仅是不良贷款的80%，在资产减值损失和拨备方面也大幅提高，在短期内大幅处理，应该说是有实力的表现，这个后面会展开。其实重农行的贷款占比较低，获取稳稳的同业和债券收益也不错。目前不良率和不良余额都增加和贷款增加有关，同时和整个银行业口径严格化也有关，当然这个增速还是蛮大的，我们还需要密切关注重农行的不良数据，毕竟很多地方农商行出了一些问题。
7、关于不良和拨备系列指标情况。我们可以看到资产减值损失在大幅提高，前三个季度资产减值损失会超过50亿元，拨备总额达到了166亿，仅仅三季度就增加了15亿，覆盖率为333%，而且由于拨备总额的大幅上升，拨备比这个数据大幅上升，目前在4.46%的样子。总的来看，虽然由于新的要求，不良贷款大幅上升了，但我们同样看到资产减值损失也大幅上升了，如果按照原来的要求没有这样划入不良，那么净利润增速就会有20%多，毕竟拨备前利润增长了20%多。按照我们统一清算模式，重农行的拨备有近100亿的盈余，相对股东权益来说会有16%左右的盈余，考虑税收的因素，也就是在我们眼中实际上的净资产比现公布的要高12%以上，也就是每股内涵股东权益实际上有7.70元的样子。
8、关于估值情况。只能一声叹息，重农行的估值被香港市场对金融地产的排斥和其他出问题的农商行带沟里去了。每股净利润0.73元，每股净资产6.87元，2018年10月30日重农行收盘股价为4.17港币，折合实时汇率人民币3.70元，市净率为0.54倍，市盈率约为3.7倍。如果按照我们内涵价值来算，市净率只有0.48倍，而过去的一个月，净资产又增厚了1%点多。又想到了去年9月份三大股东联合增发，增发价格5.75元比现在的3.70元高55%，踩雷的郭广昌今年上半年买了7%的港股，平均价格在6.10港币以上，需要涨46%才能解套；年初高点为7.49港币，需要涨80%才能回去。
总的来说，我们看到的是一家稳健经营的银行，我们看到各项财报数据非常不错的银行，市场给出如此低迷的估值也许有其道理，但我们认为其投资价值极其罕见，是我们排名系统以来，关注的标的中评分最高的，我们坚信其价值将回归，我们坚信投资者将获得丰厚的回报。
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