观点 作者：观点新媒体
来源：观点（ID:guandianweixin)
编者按：
2021年，世界、中国、各行各业乃至每一个人，都深切感受到“百年未有之变局”。
“不畏惧寒冬的肆虐，也不害怕炎夏的骄阳”，新的一年到来，我们深信，中国经济与房地产仍将克服所有困难，从容面对任何局面，取得更加瞩目的成绩。
有鉴于此，观点新媒体一如既往策划和推出年度报道“冬天法则”，回顾并总结标杆房企过去一年的调整与改变，寻找全新一年的机会所在。
同时，我们邀请了多位具有全球视野和丰富经验的经济学家进行了深度对话，从他们的角度，解读中国经济与房地产的前行之路。
三年前，万科活动现场“活下去”的字样曾遭到许多调侃，却道出了如今多少地产人的心声。
监管收紧、疫情叠加、股债双杀、美元债违约、房企暴雷……吃不完的“瓜”背后是一家又一家房企倒下。
随随便便打开一家上市房企的股价走势图，斜向右下的一条曲线，诉说着行业的温度变化。
只不过，中国金茂的“寒冬”在更早的时候曾经来过。
十多年前，曾为“方兴地产”时高歌猛进，接连斩获北京、上海、宁波、杭州、深圳等地的地王项目，名声“出圈”的同时企业规模迅速做大，隐患也就此埋下。
十多年后，方兴不在，地王不再，但中国金茂仍需走出周期。
金茂盘整
2021年1月25日，中国金茂公告称，2020年全年所有者应占溢利预计下降约40%-50%。消息一出，股价应声而跌。至26日下午收盘，中国金茂报2.92港元/股，最低达2.89港元/股，创近两年股价新低。
至2月初，中国金茂在9个交易日中累计通过1.61亿港元回购5160.2万股股份，也没能挽回市场信心。
中国金茂在公告中表示，集团录得盈利下降主要由于房地产市场调控等原因，导致公司、集团部分联营及合营企业项目售价不及预期，需计提发展中物业、持作出售物业减值所致。
尽管市场对此次计提颇多猜测并表示出担忧，但仍有市场机构给出向好看法。
国泰君安发布的一份研报中，选择维持对中国金茂的“增持”点评。他们认为，通过一次性计提，中国金茂集中对此前拿地价格相对高的历史问题进行报表处理，虽然对本期财报中造成了利润较大幅度下降的影响，但这一影响将不会持续。
今年6月的股东大会上，中国金茂管理层表示，公司会在2020年及2021年集中消化掉2016年和2017年地价较高的项目，2022年以后毛利率会逐年回升。
事实上，过去行业发展阶段，激进拿地策略是各企业共识。直至2017年迎来房地产调控政策出台最密集的年份,地王策略之下囤积的高价地块盈利空间被挤压。
2015年至2021年，中国金茂销售金额与面积均呈上升增长态势，其中销售面积从110.29万平方米增长至1129.053万平方米，销售金额从278.07亿元增长至2311.06亿元，而销售均价在2018年达到近年最高值后便开始下降。
具体来看，近七年，销售均价表现为2.52万/平方米、2.54万/平方米、2.17万/平方米、2.55万/平方米、2.15万/平方米、2.05万/平方米、1.78万/平方米。
从营收数据表现上来看，年报显示，中国金茂2019-202年营业总收入同比增长11.98%、37.61%，增速加快；2019年净利润同比增长16.97%，2020年同比下降28.21%，增速为下行趋势。
营收增速加快的同时，净利润增速同比下行，增收不增利现象明显。
受市场政策、售价限制、土地成本上升等多方面因素影响，毛利率下降同样成为行业级现象。
2020年，中国金茂整体销售毛利率为20%，较2019年下降9个百分点，2021年上半年，中国金茂毛利率20.3%，同比下降12个百分点。
手有余粮心中不慌，在销售及营收表现均不佳之下，手握更多现金将为企业经营带来更多安全底气，而金茂债务总规模仍较高。
进入2021年，据不完全统计，上半年中国金茂共出让不少于10家的公司股权。最近一次是在11月17日，中国金茂拟以底价4.04亿元转让旗下台州环茂置业有限公司45%股权。
截至2021年中期，中国金茂录得计息银行贷款978.32亿元，其中须于一年内偿还的有息负债约为305.76亿元，净负债503.98亿元，剔除预收款后的资产负债率为68.92%，净负债率为51.64%，现金短债比1.26倍，“三道红线”继续保持绿档。
资产负债方面，截至2020年末，中国金茂资产总额3877.56亿元，负债总额2859.29亿元，整体资产负债率73.74%。2021年中期，中国金茂资产总值达4400.89亿元，负债总额上升至3332.59亿元，资产负债率为75.73%
2021年6月末，中国金茂现金及现金等价物386.6亿，较2020年末下降约48亿；短期借款从2020年末的277.7亿增长至305.8亿。
值得注意的是，截至2021年末，中国金茂共有9只合计近200亿元的永续债存续。
准备之冬
2019年，中国金茂总裁李从瑞在接受观点新媒体采访时曾提到，市场化的核心是竞争，实际上是竞争的意识和体制，有了竞争，才能随着时间的推移不断发展壮大。
据其说法，市场化机制体制的助力，与充分发挥央企的属性、优势，是中国金茂“活下去”的致胜法宝。
2015年10月，方兴地产正式更名为“中国金茂控股集团有限公司”，同时亦宣布将从传统意义上的地产开发商向城市运营商转变，“城市运营商”战略由此确立。
该年，中国金茂在上市十周年发布会上宣布了“5年内销售额达到2000亿元”的目标。李从瑞当时表示：“未来五年，中国金茂的版图将从今天23个城市扩张到40个城市，签约额将从500亿元提升到2000亿元，持有面积将从现在的50多万平米提高到200多万平米。”
2017年，中国金茂实现总签约销售约693亿元，同比增长43%；录得营收约310.75亿，较上年的273.04亿同比涨14%；净利约39.78亿，较上年25.36亿同比涨57%。
其中，其城市运营业务自2007年首个项目落地上海北外滩，至2018年，中国金茂已有13个城市运营项目。同时，中国金茂城市运营业务布局速度加快，2018年至2020年期间分别获取项目6、7、7。
2020年，中国金茂先后落地武汉方岛金茂智慧科学城、天津上东金茂智慧科学城、常熟金茂智慧科学城、青岛大云谷城市运营项目、丹阳眼镜风尚小镇、温州鳌江国际新城、金华未来科学城等7个城市运营项目，新增锁定面积1080万平米。
2021年以来，新增贵阳清镇金茂水晶智慧新城、长沙雅塘创新生态城、江西赣江新区中医药国际生态科技小镇、上海浦东新区横沔古镇城中村项目、湖州金茂南太湖未来之窗等5个项目。截至12月，中国金茂的城市运营项目已达32个。
不过，不同于住宅项目开发，城市运营项目存在更长的孵化期，在长时间运营过程中需要大量资金投入，对房企而言仍存在压力。
这种城市运营方式，相比一般的住宅开发，更考验开发商“造城”的功底。
中国金茂高级副总裁魏浙曾表示，这是一个片区达到一定规模，从而进行的大型规模化城市开发，包括产业的导入和注入，需要一家企业更高、更强的综合性能力，包括所需要的资金实力和规划能力，城市主导运营的能力，跟政府的合作能力。
显然，未来如何将这份优势发挥至最大是中国金茂要考虑的问题。
时间回到2021年6月，中国金茂以14.81亿港元收购中国宏泰29.9%股权，成为其第二大股东，双方同时订立可换股债券认购协议，金茂认购中国宏泰发展本金约1.23亿美元可换股债券。
中国金茂做城市运营，宏泰做园区的运营、管理、拓展，双方有很多地方高度相似，在业务能力上能够很好互补，这是宏泰和金茂合作的出发点。此次收购，中国金茂新增一级开发及产业市镇项目面积5797万平方米。
目前，依托于城市运营商的定位，中国金茂深入挖掘和导入外部产业资源，从而构建产业整合以及落地能力，主要为大文化、大科技、大健康三个方向。
2021年5月，两化重组，中国中化成为全球规模最大的综合性化工企业，中国金茂依托母公司优势，同样围绕城市运营项目，在生命科学、材料科学、基础化工、产业金融等领域展开深度合作。
截至2021年上半年，金茂产业资源战略签约154家。
至2021年年中，中国金茂已在全国布局53城。2020年，北京、南京、苏州、上海、杭州、温州、长沙等七座城市全年销售额超100亿元。
土地储备方面，2021年以来，中国金茂在北京、嘉兴、无锡、温州、苏州、荆州、厦门、郑州等城市获储布局，主要集中在二三线。除6月在南昌拿下的两宗地块溢价率均达到60%以上，其他城市地块成交溢价率保持在较低水平。
截至2021年6月底，中国金茂总土地储备超过8552万平方米。进入下半年，于青岛、长沙、天津、常州等地竞得十余宗地块，均为底价成交。
据不完全统计，截至目前，中国金茂获取的权益土地价格已超500亿元，溢价率均处于较低水平。
从获取方式上来看，2019年新增土储为1390万平方米，同比下降38.62%，而2020年上半年进一步降至583万平方米，且城市运营贡献占比超过50%，即约为291.5万平方米。2020年，新增土储1417万平方米，城市运营项目的贡献由2016年不足10%升至44%，即约为623.48万平方米。
中国金茂表示：“希望在3年以后，60%土地储备供给来自城市营运，另外亦会留意并购的机会。”
从业务分部划分的收入来看，城市运营及物业开发的营收占比有所升高，从2018年的87%上升至2020年的91%。
2020年，中国金茂累计实现签约销售额2311亿元，较2019年增长44%，而2017年定下的“5年内销售额达到2000亿元”也宣告达成。
产品方面，中国金茂旗下打造了“府”“悦”“墅”三大产品线。以北京为例，“府”系产品目前共有广渠金茂府、望京金茂府、亦庄金茂府、北京金茂府、东叁金茂府、颐和金茂府、未来金茂府、西山金茂府8个。
其中，西山金茂府于今年11月23日取得项目预售证，11月30日首批开盘。其位置在北京丰台区长辛店，延续产品定位，户型为建面约120-160平方米全家庭改善四居，容积率1.4,为目前北京最低密度的“府”系项目，销售指导价6万/平方米。
作为中国金茂旗下的物业平台，9月，金茂物业正式向港交所递交招股书。据招股书披露，截至2021年7月31日，金茂通过与地方政府合作的方式，在全国成功承揽30个城市运营项目，金茂物业目前已为金茂集团的19个城市运营项目订立了前期物业管理合约，金茂物业亦为金茂府的配套服务之一。
在酒店领域，2021年6月，中国金茂正式发布金茂酒店五大自有品牌嘉悦、璞修、隐逸、天玥、诚悦，计划以轻资产酒店管理公司形象进军国内酒店业。
城市商业综合体的打造也是城市运营中的重要一环，“览秀城”肩负着商业标杆的定位。2021年，金茂商业旗下览秀城的全新品牌标识“The Splendors”首次亮相。未来，张家港金茂览秀城、青岛金茂览秀城、天津金茂汇将于2022年开业。
资本领域，2021年上半年，金茂资本在智慧城市、智慧医疗赛道持续落地新项目，并积极拓展多个储备项目。数字服务领域，中国金茂旗下的数字服务公司也于今年7月正式孵化成功。
如果说城市运营是中国金茂的重要增长曲线，那么物业、商业、酒店等则为金茂的多元增长曲线。产业产品的“长板效应”之下，则为金茂培养发展多赛道竞争优势。
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原标题： 冬天法则 | 金茂周期
