作者：吴志武

来源：中证鹏元评级（ID：cspengyuan）

1、自2020年首支用于补充银行资本金的专项债发行以来，截至2021年6月底，用于补充银行资本金的专项债共发行了11只，规模893亿元。获得专项债券补充资本金的银行主要为非上市中小银行，类型主要是农商行、农信社和城商行，以农商行和农信社为主。目前专项债券补充银行资本金主要采取了两种方式，一种是通过资金运营主体向商业银行认购股份或是给商业银行注资，这样可以补充商业银行核心一级资本，一种是投资转股协议存款，转股协议存款已被监管机构认定为银行其他一级资本，而当转股触发事件发生，转股协议存款转股后可以补充银行核心一级资本。

2、目前专项债补充银行资本金主要采用间接入股和投资转股协议存款两种方式，通过间接注资补充银行资本金的方式，专项债券偿债资金来源主要是股利分红所得、专项债对应股权转让所得等，而股利分红所得和专项债对应股权转让所得最终来源还是银行盈利和股权价值增值。对于投资转股协议存款，专项债券偿债资金主要来源于专项债资金投资于转股协议存款的利息收入以及本金的偿还，但根本来源应当是专项债资金运营收益，像专项债资金发放贷款产生的收益。专项债资金存在退出难题，通过间接注资补充银行资本金的方式，专项债实现退出面临的问题是银行股权的退出未必会很顺畅。对于投资转股协议存款，如果专项债退出后使得银行一级资本充足率低于一定的阈值，专项债资金也将很难退出。

3、从专项债券项目本息覆盖倍数来看，采用间接注资方式的专项债项目本息覆盖倍数较低，地域上广西的项目覆盖倍数较高，银行类型上城商行本息覆盖倍数也较高。在项目可偿债收益的预测假设方面，相比采用间接入股的方式，专项债券投资转股协议存款方式在收入测算的逻辑和对项目未来收益做出的各种假设上显得历史数据披露得较少，逻辑自洽性不足，估算依据也不充分一些。

专项债券补充银行资本金概况

1、哪些省份发行了专项债补充银行资本金？

自2020年首支用于补充银行资本金的专项债发行以来，截至2021年6月底，用于补充银行资本金的专项债共发行了11只，规模893亿元，其中2020年发行506亿元，2021年上半年发行387亿元。2020年国务院批准2000亿元专项债券用于地方支持化解中小银行风险，但最终实际发行结果与之存在较大的差距。

截至2021年6月底，共有9个省份发行了专项债券补充银行资本金，其中，广西发行了3只，规模118亿元；内蒙古发行了2只，规模85亿元；山西、浙江、广东、福建、辽宁、四川、黑龙江各发行了1只，规模分别为153亿元、50亿元、100亿元、50亿元、100亿元、114亿元、123亿元。

2、专项债用于补充资本金的对象都有谁？

获得专项债券补充资本金的银行主要为非上市中小银行，这些非上市中小银行由于资本金扩充渠道有限，实力较弱，但在服务中小企业和“三农”方面发挥了重要的作用，通过专项债券补充资本金有利于缓解这些银行资本金不足的问题，有利于化解银行风险和维护金融稳定。从这些中小银行的类型来看，主要是农商行、农信社和城商行，以农商行和农信社为主。从已申请专项债的银行主体来看，大多数银行均为已成立银行，但山西和辽宁主要是为新设城商行注入资本金，新设银行再利用注资的专项债券资金对当地城商行展开并购。从已申请专项债的银行地区分布来看，广东4家，主要是农商行和农信社；广西21家，以农信社、农商行为主，另有数量不多的城商行；浙江是温州银行；内蒙古包括内蒙古银行和鄂尔多斯银行；福建3家，主要是农商行和农信社；黑龙江28家，大多数是农商行和农信社；四川21家，除了4 家城商行外，其他是农商行和农信社；山西和辽宁均为新设1家城商行。

总的来看，获得专项债券补充资本金的银行特点：一是非上市银行比上市银行更容易获得专项债券补充资本金。去年媒体报道江西银行和九江银行拟申请专项债补充资本金，但最终专项债未获得发行，应当与江西银行和九江银行作为上市银行相关。二是，农商行、农信社这些金融机构相比其他银行存在的风险更大，亟待地方政府投入资金予以扶持，为防范风险这些银行也更容易获得专项债资金的支持。三是，地方政府有意推动地方银行改革，比如针对当地城商行、农商行进行整合，这些即将改革的城商行、农商行也相对更容易获得专项债资金的支持。

3、专项债券补充了哪些银行资本？

银行资本分为一级资本和二级资本，其中一级资本又分为核心一级资本和其他一级资本。核心一级资本由实收资本或普通股、资本公积、盈余公积、未分配利润、一般风险准备、少数股东可计入部分构成；其他一级资本由其他一级资本工具及其溢价（优先股、永续债）、少数股东可计入部分构成。二级资本由二级资本工具及其溢价、超额贷款损失准备、少数股东可计入部分构成。补充资本金的途径，核心一级资本的补充工具主要有留存收益、IPO、增发、配股、可转债等；其他一级资本补充工具主要有优先股、永续债等；二级资本补充工具主要是二级资本债。

根据最初的政策设想，专项债券补充资本金主要用于购买可转债，可转债转股后便可以实现补充银行核心一级资本，但当前可转债发行对发行主体的资质要求较高，专项债仅只是用于购买可转债将可能导致政策面向的对象范围不广，尤其是很多中小银行将会失去机会。同时，补充银行资本金也只可能在可转债转股之后，而可转债转股存在一定的滞后时间，这可能会导致补充资本金的政策效果有限。重要的是，目前市场上可转债的利率较低，这可能导致项目收益无法覆盖专项债利息。因而，目前专项债券补充银行资本金并非采用购买可转债的方式，而是主要采取了两种方式，一种是通过资金运营主体向商业银行认购股份或是给商业银行注资，这样可以补充商业银行核心一级资本，一种是投资转股协议存款，为了满足专项债补充银行资本金的需要，转股协议存款已被监管机构认定为银行其他一级资本，而当转股触发事件发生，转股协议存款转股后可以补充银行核心一级资本。

1、专项债如何补充银行资本金？

目前专项债补充银行资本金主要采用间接入股和投资转股协议存款两种方式，采取间接入股方式的省份有山西省、广东省、辽宁省、浙江省，采取投资转股协议存款的省份有内蒙古、广西、四川、福建，黑龙江两种方式均有所采用。

间接入股是指通过资金运营主体向商业银行认购股份或者是给商业银行注资，比如2020年广东省发行的支持中小银行发展专项债券，由广东粤财投资控股有限公司作为资金运营主体向银行注资补充资本金。投资转股协议存款是由当地财政局直接认购转股协议存款的方式补充资本金，比如泉州农商行资本补充项目由泉州市财政局以直接认购泉州农商行的转股协议存款方式补充资本金。转股协议存款具有银行其他一级资本的特点，清偿顺序上，转股协议存款位于银行存款人、一般债权人之后，股权资本之前，与银行其他一级资本同顺位受偿；损失吸收条款上，转股协议存款设定持续经营触发事件和无法生存触发事件两类转股触发事件，两类转股触发事件发生时，银行均有权在无需获得认购人同意的情况下，不可撤销的将本期转股协议存款的本金余额转为普通股，但两类转股触发事件的不同之处是，无法生存触发事件发生的前置条件不同以及转股的数量不同。前置条件方面，持续经营触发事件发生的前置条件是银行核心一级资本充足率低于一定的阈值，比如内蒙古银行这一前置条件是低于5.125%，而无法生存触发事件发生的前置条件是银保监会认定若不进行转股，银行将无法生存，或者是银保监会认定若不进行公共部门注资或提供同等效力的支持，银行将无法生存。转股数量方面，持续经营触发事件发生后，根据需要全部或部分转股，但无法生存触发事件发生后，则全部转股。另外，考虑到专项债付息的需要，转股协议存款没有取消利息支付和利息累计条款。

2、专项债偿债资金来源

对于不同资本金投入方式，专项债偿债资金来源有较大区别。对于专项债通过间接注资补充银行资本金的方式，专项债券偿债资金来源更多的是股利分红所得、专项债对应股权转让所得等，而股利分红所得和专项债对应股权转让所得最终来源还是银行盈利和股权价值增值。对于专项债投资转股协议存款，专项债券偿债资金主要来源于专项债资金投资于转股协议存款的利息收入和本金的偿还，但根据专项债项目收益覆盖还本付息的实质，根本来源应当是专项债资金运营收益，比如像专项债资金发放贷款产生的收益，这个收益来源需要专项债资金贷款利率高于专项债发行利率，不仅如此，考虑到不良贷款可能产生的损失以及少量成本支出，这个收入还应当能够弥补贷款过程中的坏账损失和成本支出。但由于银行经营效益存在差异，尤其是不良贷款损失上银行差别很大，这导致有些银行依靠专项债发放贷款产生的收入未必能够覆盖掉专项债还本付息，最终只得通过整个经营利润来进行平衡，虽然在此情况下举借专项债有其他合理的理由，比如专项债投放后能够产生其他的社会效益，包括扶持实体经济或中小企业的发展，但不管如何，这至少说明专项债投入不具有经济性，因为专项债资金投入的效益不能覆盖成本。另外，从已发行的专项债来看，个别项目中还有财政补贴收入等也构成了专项债券重要的偿债资金来源。极端情况下，银行也可以出售自有资产进行偿还。总之，专项债补充资本金偿债资金主要来源于两方面：一是，银行经营利润，二是专项债资金对应股份市场化转让所得。

3、专项债退出存在的问题

虽然专项债有了偿债资金来源，但并不能说专项债退出问题就已经解决。对于专项债通过间接注资补充银行资本金的方式，专项债实现退出的方式主要是转让专项债对应的股权，但面临的问题是银行股权的退出未必会很顺畅。一方面，非上市银行股权的交易主要在区域股权交易所，但这些股权交易所交易非常不活跃，同时，以目前的法拍情况来看，多数中小银行在法拍市场上缺乏较大的吸引力，因而银行股权转让可能面临难以成交的局面。另一方面，从上市银行估值来看，大多数上市银行市场估值处于低位，市场估值大多数低于净值，这对于专项债到期时试图以净值转让对应股权的银行来说也可能很难实现。对于专项债投资转股协议存款，由于转股协议存款属于其他一级资本，具有次级属性，触发事件发生时有一定的损失吸收功能，因而，如果专项债退出后使得银行一级资本充足率低于一定的阈值，专项债资金也将很难退出。

当然，个别省份在发行时便已对专项债券的退出做出了一定的安排，比如广东省，根据募投项目实施方案，广东省农村信用社联合社或深化农合机构改革工作领导小组办公室指定农商银行、广东南海农村商业银行股份有限公司、广东顺德农村商业银行股份有限公司和珠海农村商业银行股份有限公司分别作为专项债申请银行——普宁农商行、郁南农信社、揭东农商行和罗定农商行的战略合作单位，支持上述中小银行全面转化经营机制，配合粤财控股做好资金运营管理工作，同时，在本期债券还本宽限期后，参与粤财控股所持有的上述中小银行股份的市场化转让。另外，浙江专项债补充温州银行资本金项目则提出如果无法正常取得偿债资金，由温州市财政预算安排政府性基金收入或通过资产处置等方式补足债券偿债资金差额部分。

1、本息覆盖倍数情况

地方政府专项债券的发行要求对应项目产生的现金流入能够完全覆盖专项债还本付息的规模，这对于专项债补充银行资本金项目同样如此。从目前已发行的11只专项债券来看，采用间接注资方式的专项债项目本息覆盖倍数较低，而采用投资转股协议存款方式的项目本息覆盖倍数相对较高；地域上广西地区的银行本息覆盖倍数相对较高，广西21家申请专项债的银行本息覆盖倍数最低的为2.15，最高为43.38，专项债补充资本金项目本息覆盖倍数超过2倍已经算比较高了；类型上城商行本息覆盖倍数相对较高，本息覆盖倍数最高的两家银行均为城商行，分别达到了43.38和42.73。本息覆盖倍数既与银行经营效益有关，经营效益较高，获得可偿债收益也较高，同时也与专项债券还本付息规模有关，申请的专项债券额度较小，还本付息规模较小，也会提高本息覆盖倍数。

2、可偿债收益的预测假设情况

由于专项债项目需要考虑未来收益对债券还本付息的覆盖，因而需要对未来项目产生的现金流入进行预估，而对未来项目收入的增长情况预估往往建立在一定的假设条件之上。这个假设的合理性关系到未来项目收入预测的合理性，因而是项目未来收入预测的基石，这个假设如果越是基于历史的和实际的可靠数据，假设的合理性自然也更高一些，对未来收入的估算可靠度也更高一些，最终对债券还本付息覆盖的测算也更合理一些。

从目前已发行专项债补充资本金的银行来看，采用间接入股方式的专项债项目，收入主要来源于股权分红收入和股权增值后产生的转让收入，这需要对银行未来盈利能力进行合理的预估，这个预估的基础大部分项目采用的主要是资产收益率以及与之密切相关的资产增长率。资产收益率和资产增长率合理预估的依据可以根据过去几年行业发展和银行运营的实际情况，然后根据谨慎原则，在进行一定的合理调整下进行估算，如此估算未来收入的实现也较为合理。比如，浙江发行的专项债补充资本金项目申请银行为温州银行，温州银行2015年-2019年总资产年均复合增长率约13%，资产利润率约为0.5%，本次补充资本后，预计未来十年可实现总资产年均复合增长率为9%，资产利润率从0.5%上升到0.8%左右。

对于投资转股协议存款的专项债项目，较为合理的可偿债收入来源应当是专项债资金作为资本金后投放贷款等运营过程中产生的收益，这个收益取决于专项债利率、发放贷款的利率以及投放后的坏账损失和一定的投入成本，因而专项债利率、贷款利率、坏账损失和成本支出测算过程中的假设都对收入的估算具有重要的意义。问题是根据目前国内银行较高的坏账水平和坏账率，贷款利率减去专项债利率后的收益未必能对专项债还本付息进行平衡。实际操作中，目前唯独以此方法测算的只有福建省福安农信社，根据该行申请专项债实施方案的假设，专项债利率为3.6%，专项债投放贷款后的利率为4.65%，不良率不高于3%，成本收入比不高于65%，这些假设数据没有披露具体的测算过程，可能更多的是基于估计，而根据这个假设得出的项目可偿债收益仍不能平衡专项债还本付息，从而不得不引入银行拔备前利润进行平衡，但项目拔备前利润增速的估算依据也不太充分。同福安农信社一样，福建另外两家银行也对专项债资金运用收益进行了估算，但只对专项债利率、贷款利率进行了假设，坏账损失和成本支出却没有，由于坏账损失可能较高最终难以平衡的缘故，只好在平衡估算中将未来银行产生的净利润用来进行平衡，然而净利润增速的预测也只是基于一个估算，没有真实的历史记录。尽管福建专项债补充资本金项目收益的测算存在不足，但相比其他省份，整个计算过程却最接近于项目收益专项债利用项目收益对融资还本付息进行平衡的实质，其他省份专项债平衡测算中采用的均是银行在债券存续期运营的所有收入在进行一定的扣减后再用来平衡，也就是项目收益不足以平衡，需要用整个银行的收益来进行平衡，这样项目收益覆盖的测算在逻辑自洽上存在一定的问题，也一定程度上反映出由于银行贷款损失率较高而难以用专项债资金投放后产生的收入进行平衡的实际情况。

总的来说，相比采用间接入股的方式，专项债券投资转股协议存款方式在收入测算的逻辑和对项目未来收益做出的各种假设上显得历史数据披露得较少，逻辑自洽性不足，估算依据也不充分一些。

1、专项债补充资本金项目实施对象目前主要为非上市中小银行，这些银行普遍实力较弱、经营效率低下、信用质量较差，融资渠道也较为狭窄，专项债补充资本金增加了这些银行补充资本金的途径，缓解了这些银行补充资本金的压力，同时有利于推动银行改革，缓解地方金融风险，也有利于实现扶持中小企业和支持实体经济发展的政策目标。

2、专项债券补充资本金实质上是地方政府以自身较高的信用开展低成本融资，再给信用质量较差的中小银行融资和“输血”，但地方债资金的安全性仍取决于这些银行未来的经营能力，如果未来银行经营状况陷入困境，将会导致地方债资金退出存在较大的困难，无疑将会给财政带来一定的压力。

3、2020年国务院批准2000亿元专项债券用于地方支持化解中小银行风险，但最终实际发行结果与之存在较大的差距，从这一点来看，部分地方政府可能还存在一定的顾忌，尤其是地方政府对地方中小银行情况较为熟悉的背景下。毕竟目前地方各类金融机构大部分已实现市场化运作，对于专项债券地方政府需要承担偿债责任，地方政府出于理性的选择会在风险和收益之间做个平衡。

4、专项债券补充资本金项目目前存在着转股协议存款的政策依据仍然不很明确，项目收入测算依据不充分，历史数据较为缺乏，收入覆盖估算逻辑难以自洽，专项债退出渠道不畅通等问题，这些问题得到解决，有利于树立投资者的信心。

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原标题： 专题研究|专项债券补充银行资本金现状研究