云蒙投资 作者：云蒙
来源：云蒙投资（ID：Yun-Meng111）
总体评价：兴业银行这两年属于争议比较大的银行了，受到同业强监管后，业绩受到了明显的影响，但是兴业的转型也是非常快的。我们看到不到两年贷款占比提高了10个百分点，非标投资迅速减少，资产端的投资优势也并没有降低。总体来看，兴业的资产规模没有继续扩张，而是在调整结构，净息差在回升，非息收入增长不错，成本控制得力，整体的而盈利在明显回升，未来还需要观察的是贷款质量的变化。目前的估值相对港股估值属于中等，相对A股属于中等偏下，考虑到兴业银行一直以来优异的表现，其投资价值还是非常好的。
一、关于规模指标
2018年三季度，兴业银行净利润为506.0亿元，同比增长7.3%。总资产为65432亿元，同比增长2.1%。归属普通股股东权益为4285.2亿元，同比增长12.0%。风险加权资产为46639亿元，同比增长7.6%，环比增长1.4%。营业收入为1146.2亿元，按新口径同比增长10.95%。拨备前利润为847.7亿元，按新口径同比增长11.64%。
点评：一是规模保持稳定。在2014年开始的同业监管下，兴业银行作为同业之王狠赚了四年之后，就开始了启动同业业务转型，将同业资产逐步置换为贷款和债券。因此在2017年的强监管下并没有缩表，并将很多表外业务以及非标业务逐渐表内化和标准化，去年至今总资产基本保持稳定，三季度比二季度总资产略有减少。贷款的数据和占比一直在较大幅度提高，三季度贷款同比增速达到20%，而资产增速只有2%。
二是规模增速下降后持续维持内生性增长。2018年规模方面应该不会有什么增长，资产结构的调整会带来风险加权资产的增加，三季度同比风险加权资产增加了7.6%，23%左右的分红后股东权益增加了12%，连续三个季度股东权益增速超过风险加权资产增速，且在规模不怎么增长的情况下，明显实现了核心资本充足率的提升。目前银行业整体规模增速都下来了，我们发现只要银行规模降下来，核心资本充足率就会不断上升，就可以提高分红比例。
三是整体盈利持续转好。受同业成本上升影响，2017年上半年的数据是很糟糕的，营业收入和拨备前利润都是下滑了15%，今年中报增长了7%左右，这与去年基数太低也有关系。不过正如中报时的估计，同业利率从三季度开始明显下降，财报表示兴业银行息差同比回升。三季度，根据财政部的新会计口径，利润表2018年新增了“资产处置收益”和“其他收益”项目，因此去年营收在新口径下有所增加，基数增大，新口径下三季度营收同比增长10.95%，拨备前利润同比增幅也逐季明显上升。
四是股东权益增速还是很不错。三季报股东权益增速12%的样子，加上2018年分到手的0.65元。4%多一点的股息率，从长期投资者角度看，保持估值不变，过去四个季度的依然可以达到16%以上的收益率，这个数据还是非常不错的，即使在强监管影响下，这依然是家很不错的银行。
二、关于资产负债结构
三季度末，兴业银行贷款和垫款总额28230亿元，占比为43.1%，年初占比37.9%；应收款项类投资15085亿元，比年初下降21%；“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”、“可供出售金融资产”和“持有至到期投资”共计14109亿元，比年初增长17%；个人贷款余额10973.98亿元，占比为38.9%；吸收存款33681.70亿元，占比55.4%。活期存款占比37%，年初占比42%。
点评：一是贷款占比继续大幅提高，同业非标类资产继续在减少。兴业在大力推进资产负债重构，加大表内贷款和标准化资产构建力度，压缩非标投资规模。我们看到贷款和垫款净额占比在快速上升至43%，不到两年时间上升了10个百分点。应收款项类也就是非标业务比年初减少4000多亿，标准化投资增加了2000多亿。此外，兴业银行也在适度推进零售业务。三个季度个人贷款增量占比47.6%，而公司贷款增量占比35.1%。兴业银行过去的个人贷款八成都在住房和商用房贷款，近期已不断提高零售贷款的占比，包括个人经营贷和信用贷。
二是负债成本短期难以下降，存款依然需要加强。7、8月以来同业资金利率在下降，随着资金到期滚动，同业付息成本也有所下降，而且三季度相比年初同业负债减少了15%。但是目前存款竞争异常激烈，兴业的存款占比略有上升，而活期占比是下降的，高净值客户的争夺对哪家银行都很重要，因此不少银行存款利率是上升的，整体的负债成本估计不会有明显下降，净息差的提升主要靠资产端。不过和去年比还是好不少，我们看到整体而言三季度利息支出同比增长10%，去年这个数据是30%。
三、关于监管指标
三季度兴业银行核心资本充足率为9.19%，同比上升0.37个百分点，环比上升0.25个百分点；拨贷比为3.33%，环比下降0.01个百分点。拨备覆盖率为206.27%，同比下降14.1个百分点，环比下降3.3个百分点。
点评：一是核心资本充足率在提高。兴业银行2013至2016年核心资本充足率都是在监管8.5%的边缘，去年定向增发资金后，核心资本的紧张有所缓解，再加上这一年多资产规模基本上没有什么增长，内生性增长较好，所以核心资本充足率在不断上升。如果继续保持这样，即使未来被纳入全国系统重要性银行，应该也不需要融资。
二是拨备指标略有下降但依然保持较高水平。拨贷比、拨备覆盖率一直以来兴业保持较高水平，同比数据略有下降。应该说兴业的拨备还是非常充足的，当然这也和兴业银行贷款比例较小有一定关系。
四、关于盈利能力指标
三季度兴业折算加权净资产收益率为14.42%，同比下降0.18个百分点；非息收入占比38.65%，去年同期为34.51%。成本收入比为25.21%，去年同期为26.1%。
点评：一是净资产收益率同比有所下滑，但比前两个季度上升。总体看，兴业银行和大多数其他银行股一样，净资产收益率不断在下滑，考虑到净息差在回升，随着资产定价开始缓缓上升和同业负债的逐步置换，预计兴业银行全年净资产收益率能接近15%，全年净息差接近2%。
二是兴业银行应该说仍然保持投资方面的优势。第三季度的投资收益增长较快，使得整体投资损益同比增长61.86%，主要是基金分红等收益增加。兴业的投研团队比较强大，减少了非标投资，兴业仍然通过贷款的增加和投资各类标准化资产维持资产端的优势。我们中报能看到生息资产收益率中，投资类资产收益率4.89%，仍然属于很高的一个水平，预计年报会有进一步的提升。
三是非息收入保持较快增长。兴业银行尚未采用新的收入准则。三个季度实现非息净收入同比增长 23.67%；此外，由于银行卡业务的增长，手续费及佣金净收入也同比增长13%以上，相比有些银行的负增长，这两项数据都还是很不错的。成本收入比同比略有下降，整体看这个数据在同行还是比较低的。
五、关于不良系列及调节指标
三季度兴业银行拨备总额939亿元，同比去年830亿增长了109亿元；资产减值损失277亿，同比增长30.1%。不良贷款余额为455.1亿，同比增长21%，不良贷款率为1.61%。关注贷款为667.2亿，同比减少5.7%。
点评：一是资产质量拐点尚需等待。2017年兴业银行已实现了不良率的连续单降，各期限逾期贷款大幅下降，在新生不良方面也有明显下降。但今年有所反复，不良率和不良贷款额均有所上升。兴业尚未实行新的会计准则，年初不存在拨备的调整，因此继续看拨备增加量的话，近三个季度，资产减值损失减拨备增加量为157亿，去年同期为108亿；近三个季度不良新增68.6亿，去年同期32.3亿，新生不良和新生不良率也都有所提高，今年三季度新生不良率0.9%，也还在较低的水平上。这些数据同比去年要弱一些的，不良拐点的曙光看来还需要再继续观察。
二是资产质量认定比较严格但略有下滑。兴业银行不良贷款的认定标准在股份行中属于较高标准水平，2018年中报，逾期90天以上贷款是不良贷款的76%，去年是64%，2016年为88%。目前关注贷款是不良贷款的147%，和中报以及去年的水平持平，2016年为157 %。
三是拨备水平总体在上升趋势中。虽然资产质量尚未出现拐点，但由于三季度资产减值损失的计提力度较大，我们可以看到总体的拨备余额在上升，而且按照我们严格清算方法，拨备对应不良指标，拨备盈余也是在增加的。也就是说拨备里面隐藏了利润，这也许是兴业为未来贷款的不断增加所做的准备。
六、关于估值情况
2018年三季度兴业银行每股净利润2.36元，去年同期为2.26元，每股净资产20.628元，去年同期为18.412元。2018年已分红0.65元。
点评：截至10月26日，兴业银行A股收盘股价为15.94元，A股的市净率为0.77倍。目前的估值相对港股估值属于中等，相对A股属于中等偏下，考虑到兴业银行一致以来优异的表现，其投资价值还是非常好的。
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