联合资信 作者：结构评级一部
来源：联合资信（ID:lianheratings)
前情回顾
在ABS市最近的债券大使评选活动中，头号种子选手“优先A”的选票疑似被人做了手脚，导致“优先A”的得票率（分层占比）下降了将近15%！经过初步摸排，警官锁定了五位嫌疑人。本期接受传讯的是嫌疑人A“现金流”，操纵选票的人究竟是不是ta，一起看下去吧！
“现金流”：警官，我是冤枉的！我一向是个本分的选票搬运工啊！我的工作就是每个月收集选票“资产池本金和利息”，然后投出选票“证券本金和利息”。竞选开始前，“优先A”找到我说：“你知道吗，‘现金流’，要想竞选成功，仅仅总票数高是不够的，还需要在每个投票期都获得足够的选票才可以。我可需要你的全力帮助呀！
对于证券化产品，资产池现金流入在扣除各项税费后，将用于支付资产支持证券本息。证券化产品评级主要评估受评证券本金与利息获得及时、足额支付的可能性。在既定的分层方案下，如果在严格的压力情境下，优先级证券利息在每个支付日仍能够得到足额支付，且优先级证券本金在法定到期日或之前能够得到足额支付，则该优先级证券才能够达到相应的目标级别。
我就是我，是分布不一样的现金流
“现金流”：竞选开始前，我分析了选票池（资产池）的情况，选票本金为106248万元，利率为5.62%，我的流入看起来很充足呢！但我来自CLO选区，似乎…我的时间分布并不很均匀，你看我的分布画像！
“现金流”：看着我自己的分布，想到“优先A”之前和我说过的证券本息足额及时支付的要求，我不免担心了起来，万一某一期我掉链子了怎么办呢？我得先把自己（和各项参数）代入“选票预测神器”——现金流压力测试模型里看看可能的结果！测试结果显示：“优先A”（AAAsf级别）规模可以达到61300万元，得票率（分层占比）为57.70%，保护距离（新朋友请戳《确认过保护距离，我遇上更好的优先级 》）为2.11%。
在现金流分布不均匀的情况下，可能因为个别期数现金流入有限而导致当期优先级证券本息无法足额兑付，从而对分层结果产生较大影响。如果“优先A”的分层占比由57.70%仅增加至57.88%，第二个支付日的优先级利息则无法足额兑付：
警官：得票率（分层占比）只有57.70%？！“优先A”得票率下降就是你在捣乱吧！
把偷偷积攒的票一起送我好吗
“现金流”：看着测算结果，我转念一想，既然第二期现金流入这么少，那能否推迟投票（推迟首个支付日），将前两期现金流合并成一期支付呢？测算之后，我发现结果果然好了不少：“优先A”的规模可以达到71000万元，得票率（分层占比）为66.82%，保护距离为2.07%。“优先A”的得票率可以增加9.12%！
警官：原来推迟投票（推迟首个支付日）还有这种神奇的效果，竟然能够缓解现金流入与流出的错配。
延后首个支付日的方式适用于产品设立初期现金流不充足的项目，通过延后首个支付日，可以在资产端归集更多的现金流，从而实现足额兑付，缓解产品的流动性风险。
时间是让人猝不及防的东西
“现金流”：我更得意的还在后面呢。推迟首个支付日只能解一时之急，但是我后期的流入依旧不均匀，因此在“票选”期间，我没有按月投票（支付优先级证券本息），而是改为按季度投票。最终“优先A”获得了70.50%的得票率（规模74900万元，安全距离2.97%），这可都是我的功劳啊！
证券端由按月支付改为按季支付，可以拉长基础资产现金流归集周期，按季归集的现金流回款更加均匀和充足，缓解由于现金流不均带来的流动性风险，因此优先级分层有所提升。
警官：你说的似乎有道理，按季支付通过拉长现金流归集周期，一定程度上解决了流动性问题。但是对于现金流入充足的时期，如果依旧按季度支付，也会造成选票积压（资金沉淀成本）呀！
“现金流”：啊…这我怎么没想到呢。那…如果当我收到的本金大于5000万元时，就增加临时支付日的话…哎我这就去跑个模型！
“现金流”：哇！增加临时支付日后， “优先A”的得票率可以继续提升到70.55%（规模74960万元，安全距离2.97%）！
临时支付日虽然在一定程度上减少了资金沉淀成本，但是在模型的压力情景下，也可能只有部分期数会触发临时支付，证券端提前兑付的影响有限。增加临时支付日对分层方案的影响，还需要结合现金流的具体形态分析。
兑付频率调整适用于现金流呈周期性波动的项目。在一个周期内，个别月份回款较多，个别月份回款较少甚至仅有少量的利息回款，如果降低兑付频率，则可以拉长基础资产现金流归集周期，为风险缓释提供充足时间。如果现金流分布没有明显的周期性，也可以在降低兑付频率的同时设置临时支付日，当基础资产产生大额回款的时候进行临时支付；或者设置不规则支付日，当基础资产有一定金额的现金流回款时设为支付日，当基础资产回款较少甚至没有回款时，则不设置支付日，但不规则支付日不方便项目存续期管理。如果投资人有既定的流动性管理需求，则调整兑付频率的方式不一定适用。
为你我用了所有的储备，漂洋过海的来投票
“现金流”：既然增加额外的支付日可行，那我是不是也可以增加一个“额外选票箱”——流动性储备账户！我的课本去哪儿了，我要赶快翻翻看流动性储备账户通常是怎么设置的☟
在未触发加速清偿及违约事件以及优先级尚未兑付完毕的情况下，收入分账户项下资金在支付完相关税费、优先级利息及次级期间收益之后，将储备一定的流动性储备金，其必备流动性储备金额是最近的下一个支付日应支付的（税费+优先级利息+次级期间收益）*2（可调整）。如果下一个支付日的现金流不能足额偿还相关税费、优先级利息及次级期间收益，则从流动性储备账户提取差额部分。
“现金流”：简单来说呢，就是在现金流充足的时期，在支付完当期应付款项后，把多余的现金流储备起来，在现金流不足时释放，以丰补欠。如果按月支付，增加流动性储备账户后的模型测试结果为：“优先A”得票率71.42%（规模75880万元，安全距离2.11%）！
流动性储备账户属于内部流动性储备措施。一般必备流动性储备金额为最近的下一个支付日税费及优先级利息之和的一倍至两倍，可以解决最近的一期或连续两期现金流不充足的问题，适用于个别分散的月份现金流不充足的项目。储备金账户也可以通过提取储备金额平滑各期现金流，储备金账户期初的资金可能来源于募集资金或者发起机构，后续通过基础资产回款来补足，可以在储备金限额内解决连续几期现金流不充足的问题，但是这种方式对于发起机构的资金实力有一定的要求，也会降低该部分资金的使用效率。
此外，流动性支持和差额支付承诺也是解决流动性问题常见的方案。流动性支持机制在不良类证券化项目中也较为常见，流动性支持触发事件发生后，由流动性支持机构对优先级证券当期应付利息进行差额补足；当不良资产的回收款充足时，需要向流动性支持机构就其提供的流动性支持款项进行返还；流动性支持机构一般由发起机构以外的次级证券持有人担任。差额支付承诺一般由原始权益人（或其关联方）出具《差额支付承诺函》，承诺对基础资产回款不足以支付优先级证券的各期预期收益和全部未获清偿本金利息总额的差额部分承担补足义务。差额支付承诺对主体资质的要求较高。
警官：现在看来…你好像暂时没什么嫌疑了，你可以先回去了。回去以后记得加强健身，尽量均匀点儿！
“现金流”：好的警官，我尽量改。但是关于我不均匀的原因呢，又是一个很长的故事了，有空我们再慢慢聊吧…
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