小债看市 作者：小债看市
来源：小债看市（ID：little-bond）
从2017年下半年开始，在国家去杠杆、银根收缩背景下，PPP模式开始收缩、项目清理退库，不少环保上市公司项目融资出现问题，博天环境也因现金流周转不灵，引发债务风险。
债务逾期
近日，博天环境（603603.SH）公告称，由于受宏观经济环境和行业形势的影响，公司及子公司流动资金紧张，出现部分金融机构等债务未能如期偿还或续贷的情形。
债务逾期公告
公告显示，博天环境新增逾期债务本金合计7960万元，截至公告披露日累计逾期债务本金及租金合计金额为17.84亿元。
截至公告披露日，博天环境因诉讼、仲裁等情况被冻结资金占其2021年4月30日货币资金的比例约25.38%。
《小债看市》注意到，除了债务逾期，博天环境控股股东汇金聚合（宁波）投资管理有限公司（以下简称“汇金聚合”）所持公司全部股份被司法冻结，占其持股比例为35.48%。
据最新评级报告显示，博天环境主体信用等级为BB-，评级展望为“负面”；相关债项信用等级为AAA。
《小债看市》统计，目前博天环境存续两只债券，分别是“G16博天 ”和“17博天01 ”，总余额为3.04亿元，其中绿色公司债“G16博天 ”将于今年10月到期。
存续债券到期分布
值得注意的是，“G16博天 ”由中合担保提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保，2019年由于博天环境未能如期清偿“G16博天 ”回售价款，被中合担保告上法庭，要求偿还其代偿的3.1亿元利息和罚息。
2020年7月，诉讼各方签订和解框架协议，博天环境以约定方式支付中合担保3.1亿元代偿款项及利息，中合担保依约撤回相关起诉及财产保全。
截至今年3月末，博天环境已支付1.1亿元，尚有两亿元未支付。
债务危机爆发
据官网介绍，博天环境成立于1995年，是国内环保领域出发较早、积淀深厚的高新技术企业之一，于2017年2月在上海证券交易所挂牌上市。
博天环境在城镇水环境、工业水处理、土壤与地下水修复等领域，形成涵盖咨询设计、系统集成、项目管理、核心设备制造、投资运营等覆盖全产业链的一体化解决方案。
从股权结构上来看，博天环境的控股股东为汇金聚合，持股比例为35.48%，公司实际控制人是自然人赵笠钧。
股权穿透图
2020年，受流动性紧张等因素影响，博天环境新签订单规模下降，并对部分PPP类缓建、关停以及转让，导致其收入大幅下滑，净利润亏损，盈利能力持续恶化。
当期，博天环境实现营业收入19.2亿元，同比减少33.53%；实现归母净利润-4.28亿元，已经连续两年亏损。
盈利能力
截至今年一季末，博天环境总资产为119.34亿元，总负债105.73亿元，净资产13.6亿元，资产负债率88.6%。
由于前期承接大量水环境解决方案项目，近年来博天环境负债率高企，财务杠杆维持高位，负债经营程度很高。
财务杠杆
《小债看市》分析债务结构发现，博天环境主要以流动负债为主，占总负债的66%。
截至今年一季末，博天环境流动负债有69.75亿元，主要为应付账款，其一年内到期的短期债务有23.61亿元。
相较于短债规模，博天环境流动性十分紧张，其账上货币资金有4.34亿元，无法覆盖短债，存在较大短期偿债风险。
从短期偿债能力指标看，2018年以来博天环境流动比率和速动比率小于1，指标持续恶化，短期偿债风险飙升。
在备用资金方面，截至2020年末，博天环境银行授信总额有47.41亿元，未使用授信额度有9.91亿元，可见其财务弹性一般。
银行授信
除此之外，博天环境还有35.98亿非流动负债，主要为长期借款，其长期有息负债合计27.26亿元。
整体来看，博天环境刚性债务有51.1亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为48%。
有息负债高企，近两年博天环境的财务费用支出均在2亿以上，对利润形成较大侵蚀，另外由于公司战略调整，博天环境销售和管理费用有所下降。
从偿债资金来源看，博天环境主要依赖于外部融资，其融资渠道较多元，除了发债和借款，还通过租赁、应收账款、股权以及股权质押等方式融资。
截至今年4月，汇金聚合及中金公信累计质押博天环境股份数量为1.64亿股，占其持总数的比例为98.99%，可以看出股权质押率非常高，资金腾挪空间十分有限。
股权质押情况
从资产质量看，博天环境的应收账款和长期应收款规模较大，截至今年一季末这两项指标分别为13.33亿和13.78亿元。
博天环境的应收账款最终业主为政府部门等，其PPP项目多处于三四线及以下城市，政府财政实力相当较弱，存在一定回收风险。
陷入流动性危机后，博天环境多次被列入失信被执行人，大量员工非正常离职情况严重，其一直在积极寻找战略投资者。
今年1月，博天环境和葛洲坝生态公司签订了《战略合作框架协议》，后者拟以协议转让方式受让博天环境5%股权，但本次协议转让尚需中国能源建设股份有限公司批复。
除此之外，博天环境还多次试图通过增发股票的形式募集资金，但最后均无疾而终。
总得来看，博天环境经营已连续两年亏损，盈利状况亟需改善；财务杠杆高企，短期偿债压力较大；融资环境欠佳，流动性十分紧张，已发生多笔债务逾期。
PPP项目折戟
博天环境创始人赵笠钧被冠以“北京最年轻的处级干部”，“宁夏工商联副会长”等头衔。
值得注意的是，除了博天环境，赵笠钧还是开能环保（300272.SZ）实际控制人，其于 2017 年 12 月收购开能环保23.44%的股份。
1990年，赵笠钧毕业后即加入北京城乡建设集团，三年后25岁的赵笠钧已经升任副处长，成为北京最年轻的处级干部之一。
1995年，赵笠钧却选择了一条与众不同的道路，离开旱涝保收的体制，走上了创业的道路。
创业初期，赵笠钧步履维艰，四处找项目却屡次碰壁。
直到1999年，国家开始采取环保专项整治行动，当时的小造纸厂，啤酒厂等工业企业面临着严格的环保约束，这才使赵笠钧的创业团队得到了第一桶金。
工业、市政污水发家后，博天环境一直想转型，2000年前后获得了美国资本的注资后走上了一条快速扩张的道路。
当时赵笠钧开始尝试一些金额过亿的项目，结果由于缺乏经验导致资不抵债的局面，这在他的创业史中被认为是第一次危机。
后来，赵笠钧选择去中欧商学院读EMBA，从那时候博天环境吸收了很多先进的管理思路。其中，最大的调整来源于市场策略，博天从此以后只面向高端客户，这样能够把一些小型竞争对手挡在门槛之外。
但其后几年，随着环保产业裂变，过去发展以面向高端客户的策略已不能满足市场的增量以及公司的体量规模，博天环境发展再次进入了瓶颈期。
2016年后，博天环境把PPP项目作为公司主要发展方向，但这些项目主要集中于华东、华南等区域的三四线城市，该地区经济和财政实力较弱，回款情况高度依赖于地方政府财政状况。
2017年，博天环境登陆资本市场，融资渠道得到进一步拓宽。
据说，早在2014年博天环境就因融资需求提出过IPO申请，不过当年底即被终止审查，有业内人士认为由于其当时资产负债率已经逾越了70%这一红线。
由于大量承接PPP项目，博天环境的营业收入和总资产迅速扩大，但硬币的另一面是公司的负债也同时被滚大，流动性却越来越弱。
从2017年下半年开始，在国家去杠杆、银根收缩背景下，PPP模式开始收缩、项目清理退库，不少环保上市公司项目融资出现问题，博天环境也因现金流周转不灵，引发债务风险。
2019年，博天环境资金紧张情况传导至工程项目，部分项目款项开始拖欠，流动性危机最终演化为债务危机。
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