小债看市 作者：小债看市
来源：小债看市（ID：little-bond）
近年来，禹洲集团为了千亿目标极速狂奔，境内外疯狂举债大肆拿地，然而随着美元债发行收紧以及房企融资新规“三道红线”政策出台，其杠杆率持续恶化。
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业绩下滑
近日，禹洲集团（01628.HK）多只美元债连续暴跌，其中2025年2月到期的美元债创出去年4月以来最大跌幅，2026年8月到期的美元债跌幅也创新低。
3月23日，穆迪将禹洲集团的企业家族评级（CFR）从“Ba3”下调至“B1”，高级无抵押评级从“B1”下调至“B2”；同时展望由“稳定”调整至“负面”。
穆迪表示，对禹洲集团的评级下调是根据其近期发出的盈利预警所作出的，预计其收入确认将显颓势。
此前，禹洲集团发布盈利预警公告称，2020年度的综合纯利将显著下降。
盈利预警公告
《小债看市》统计，目前禹洲集团存续境外债12只，存续规模55.01亿美元，其中一年内到期规模有9.44亿美元。
在境内债券方面，主要由禹洲集团子公司禹洲鸿图地产发行，目前存续债券10只，存续规模为105.43亿元。
近年来，禹洲集团为了千亿目标极速狂奔，境内外疯狂举债大力拿地，然而随着美元债发行收紧以及房企融资新规“三道红线”政策出台，其杠杆率持续恶化。
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千亿目标 极速狂奔
据官网介绍，禹洲集团1994年成立于厦门，2009年在香港联交所上市，目前已发展成集房地产开发、商业投资运营、酒店运营、物业管理、金融、贸易为一体的多元化综合性集团。
2016年，禹洲集团将总部从厦门搬迁至上海，2018年正式开启千亿征程，2020年启用深圳总部，上海-深圳双总部战略落地。
禹洲集团官网
近年来，禹州集团整体销售规模呈快速增长态势，2020年实现合约销售1049.67亿元，同比增长39.74%，迈入“千亿俱乐部”。
据克而瑞数据显示，2020年禹洲集团以732.9亿操盘金额位列房企第46位；以488.1万平方米操盘面积同样位列第46位。
克而瑞数据
其实，禹洲集团业绩下滑早有预兆。
2020年上半年，禹洲集团实现营收140.07亿元，同比增长20.37%；实现归母净利润10.19亿元，同比下滑37.81%，“增收不增利”现象显现。
至于业绩下降的原因，禹洲集团表示：一是受疫情影响，若干物业项目的开发进度及物业交付有所延期，导致收入及利润递延确认；二是一些房地产相关调控措施导致物业项目的售价低于预期，毛利率减少。
2016-2020年上半年，禹洲集团的销售毛利率分别为36.27%、35.4%、30.72%、26.21%以及23.04%，可以看出其毛利率已经连续5年下滑，对盈利能力形成负面影响。
销售毛利率
截至最新报告期，禹洲集团的总资产为1677.55亿元，总负债1367.47亿元，净资产310.08亿元，资产负债率81.52%。
从房企融资新规“三道红线”看，禹洲集团剔除预收款项的资产负债率为73.1％，净负债率63.7%，现金短债比为2.49，踩中一道监管红线，属于“黄档”房企。
近年来，禹洲集团负债规模不断攀升，财务杠杆始终维持在80%之上居高不下，2019年其总负债已飙升至千亿以上。
禹洲集团总负债情况
《小债看市》分析债务结构发现，禹洲集团主要以流动负债为主，占总负债比为67%。
截至2020年上半年末，禹洲集团流动负债有917.62亿元，其一年内到期的短期债务有222.5亿元。
相较于短债压力，禹洲集团流动性充沛，其账上现金及现金等价物有349.47亿元，非受限现金短债比为1.57，短期偿债压力不大。
除此之外，禹洲集团还有非流动负债449.85亿元，主要为长期借贷，其长期有息负债合计417.78亿元。
整体来看，禹洲集团刚性债务规模有640.28亿元，主要为长期有息负债，从财报上看有“大存大贷”嫌疑。
有息负债高企，禹洲集团融资成本成倍增长，2016-2019年其利息支出分别为15.86亿、17亿元、30.5亿以及43.38亿元，四年翻了近两倍，对利润形成严重侵蚀。
在偿债资金方面，禹洲集团主要依赖于外部融资，其融资渠道较为多元，除了银行借款和债券融资，还通过应收账款，股权融资、股权质押融资以及信托等方式融资。
2017年，禹洲集团提出“区域深耕,全国领先”新的发展战略，定下2020年跻身千亿房企俱乐部的目标。
随后，禹洲集团开始大手笔拿地，在厦门、福州、上海、合肥等一二线城市及其周边卫星城收获23幅地块，新增建面379万平方米，当年拿地规模高于2015和2016年总和。
2018年，禹洲集团全面启动“千亿征程，全国深耕”的战略方针，其进一步强调土储新增土地储备540万平方米。
截至2019年末，禹洲集团总土地储备可供销售建筑面积已达2012万平方米。
土地储备情况
然而，激进扩张一方面导致禹洲集团债务规模飙升，另一方面其高价拿地的弊端开始显现。
由于近几年禹洲集团营收增速明显慢于拿地及销售增速，其存货周转率也接连下滑。
2019年，高溢价拿地压力下，禹洲集团及时止损，依次出售位于厦门、南京、合肥及天津等附属公司，其利润增长也很大程度上归功于这部分收益。
同时，禹洲集团多地项目因质量问题遭业主投诉维权。千亿销售目标重压下，其大力举债蒙眼狂奔，高周转指挥棒下以质量闻名的禹洲，却在这个问题上频频出错。
03
起步于厦门
1988年，大学毕业后，有着财经专业背景的林龙安被分配到厦门财政系统工作。
1993年，林龙安被提拔为厦门市土地开发公司的财务经理，开始与房地产打交道。
次年，三十而立的林龙安放弃公务员稳定的工作，下海从办采石场开始了创业之路，后来他倾其所有创立禹洲地产，有意仿效“大禹治水，荒漠成洲”。
禹洲集团董事局主席林龙安
1995年，禹洲推出第一个产品“禹洲新村”，地处厦门市岛内仙岳山麓城乡结合部，虽然并非城市核心地段，但其在产品上花了不少心思，在当时的厦门市场上赢得了一片美誉。
赚得第一桶金后，林龙安以稳扎稳打的方式在厦门市场扎根，2000年前后禹洲在厦门已经做到首屈一指。
2004年起，禹洲开始版图扩张，在上海、合肥等地相继落子，从一家区域型房企向全国型房企转变。
2008年，金融风暴席卷全球，房价下行市场成交清淡，不少企业面临资金断链的问题。禹洲则依靠长期稳定的现金流度过危机，并于2009年底赴港上市。
上市后，林龙安家族身家暴涨，其以110亿元财富名列《胡润全球富豪榜》第1891位以及《2020胡润全球房地产富豪榜》第182位。
2016年，禹洲将总部迁到上海，有别于其他闽系房企的激进，林龙安更崇尚香港地产商的保守经营。
然而，彼时闽系头部房企销售均超过400亿，而禹洲仅232亿，落下一大截的林龙安开始着急了。
此后，大力举债、疯狂拿地，千亿目标下禹洲开始蒙眼狂奔，但规模扩张偏离了林龙安的战略基调，透支了禹洲的增长潜力，给后续运营埋下隐患。
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