小债看市 作者：小债看市
来源：小债看市（ID：little-bond）
近年来，西南龙头房企、四川销售第一的蓝光发展极速狂奔，仅用四年时间便跨入“千亿俱乐部”行列。但2020年其业绩增速骤降、经营获现能力恶化、有息负债不断攀升......
01
业绩增速大幅下滑
2月8日，蓝光发展(600466.SH)公告称，2020年度实现营业总收入455.91亿元，同比增长16.32%；归属于上市公司股东的净利润35.09亿元，同比增长1.46%。
2020年业绩快报
可以看出，蓝光发展净利润增速远低于营收增速，其2018和2019年净利增速分别为62.91%和55.53%，2020年业绩增速已经大幅下滑。
截止2020年末，蓝光发展资产负债率为82.23%，净负债率92.93%，剔除预收款后的资产负债率为73.65%，踩中房企融资新规中的一道红线。
除了业绩增速下滑，近日蓝光发展的美元债价格大幅下跌、
受华夏幸福事件影响，部分持有人为追加保证金，提高自身流动性，而抛售相关债券，导致蓝光发展美元债价格大幅下跌。
据悉，为了稳定美元债价格，蓝光发展正安排在二级市场回购部分美元债券。
《小债看市》统计，目前蓝光发展存续国内债券17只，存续规模124亿元，其中将有46.9亿元债券于一年内到期，3月份将有两只合计21亿债券到期或回售。
存续债券到期分布
除此之外，蓝光发展还存续6只美元债，今年上半年将有两只合计4.9285亿美元的境外债到期，其面临集中兑付压力较大。
目前，蓝光发展有32.5亿元的在岸中期票据发行额度和13.5亿元在岸公司债发行额度，将为上半年到期的债券进行再融资。
在信用评级方面，2020年3月大公将蓝光发展主体和相关债项信用等级上调至AAA，在业内引发质疑。
02
有息负债攀升
据官网介绍，蓝光发展成立于1990年，2015年在上交所重组上市，主营房地产开发和医药制造业务。
2019年，蓝光发展旗下蓝光嘉宝服务在港交所主板挂牌上市，构筑起“A+H股”双资本平台。
蓝光发展官网
从股权结构上来看，蓝光发展的控股股东为蓝光控股，持股比例为46.86%，穿透后公司实控人为杨铿。
股权穿透图
2020年，蓝光发展房地产业务实现销售金额约1035亿元，同比增长约2%；实现销售面积约1205万平方米，同比增长约10%。
据克而瑞数据显示，2020年蓝光发展以926.7亿操盘金额位居第39位，同比退后6位；以1073.1万平方米操盘面积位居第22位。
克而瑞2020年房企销售排行榜
近年来，在“快周转”经营策略下，凭借较强的区域优势和分散的城市布局，蓝光发展销售规模快速增长，利润水平大幅提升。
但是，2020年蓝光发展在业绩增速骤降的同时，经营获现能力也出现恶化，由于拿地和开发支出增加，前三季度其经营性现金流净额大幅流出99.5亿元。
净利润趋势
截至2020年三季末，蓝光发展总资产2329.62亿元，总负债1861.38亿元，净资产468.24亿元，资产负债率79.9%。
近年来，蓝光发展的财务杠杆水平一直处在80%左右的高位，年均复合增长率达40%以上，如果加上44.74亿永续债其负债水平和财务杠杆将更高。
财务杠杆水平
《小债看市》分析负债结构发现，蓝光发展主要以流动负债为主，占总负债的78%。
截至2020年三季末，蓝光发展流动负债有1444.44亿元，主要为一年内到期非流动负债，短期负债合计308.77亿元。
相较于短债压力，蓝光发展流动性明显不足，其账上货币资金有249.33亿元，不足以覆盖短债，现金短债比为0.8，又踩中一条融资新规红线。
在备用资金方面，截至2020年9月末，蓝光发展银行授信总额为1159.9亿元，未使用授信额度为807.93亿元，具备一定的财务弹性。
银行授信情况
在负债方面，蓝光发展还有416.94亿元非流动负债，主要为长期借款，其长期有息负债合计397.75亿元。
整体来看，蓝光发展刚性负债已突破700亿，主要以长期有息负债为主，带息债务比为40%。
另外，值得注意的是蓝光发展少数股权权益比和损益比相差较大，存在“明股实债”嫌疑。
近年来，蓝光发展偿债资金主要依赖于外部融资，以银行借款为主。其融资渠道较为多元，除了发债和借款，还通过租赁融资、应收账款、定增、股权质押和信托等方式融资。
截至2021年2月，蓝光控股已质押8.87亿股蓝光发展股票，股权质押率为61.76%，可以看出质押率较高。
股权质押风险
在资产质量方面，2017年以后蓝光发展的存货规模上升很快且数额庞大，主要为在建开发项目，截至2020年三季末高达1595.3亿元，存货周转率有所下降。
截至2020年三季末，蓝光发展受限资产为685.94亿元，是净资产的1.46倍，主要为受限存货，对资产流动性产生不利影响。
从土储上看，2020年蓝光发展加大拿地力度，新增房地产项目60个，新增项目总建筑面积约962万平方米，计容建筑面积约716万平方米。
然而，与蓝光发展目前的销售和开工情况相比，其土地储备规模略显不足，未来新增土地储备需求或进一步加大资本支出压力。
资金压力下，2020年蓝光发展开始卖子求生，10月将旗下迪康药业100%股份作价9亿元转让。
总得来看，2020年蓝光发展业绩增速大为放缓，经营获现能力恶化；有息负债不断攀升，资金链持续紧张。
03
千亿目标下极速狂奔
1990年，杨铿从国企辞职下海，以生产汽车配件起步，后通过做电子电器市场进入房地产行业，创立了蓝光的前身“成都兰光房屋开发公司”。
2005年，正好赶上成都旧房改造，蓝光顺势而为一路发展壮大。
蓝光控股董事局主席杨铿
2008年，蓝光谋求上市，豪掷3.3亿元拿下壳股迪康药业29.9%的股权，却在七年后才成功登陆资本市场。
起步于成都的蓝光，后来坚持“区域集中-西部领先-全国拓展”的发展战略，在保持成都本土竞争优势的同时，自2009年开始正式启动全国化布局，于当年进入昆明、重庆、自贡等城市。
2010年，蓝光首次进入北京，次年又进入浙江嘉兴，开始布局长三角地区。
2017年，杨铿提出冲刺千亿销售额的计划，想要以规模换取更大的市场及财务空间。
凭借较强的区域优势以及契合市场需求的产品定位，蓝光房地产销售面积及销售金额持续保持增长。
2016年，蓝光销售额从183.7亿元上升到339.1亿元，随着其在全国范围的推进，2017和2018年销售金额快速增长至582亿元、855.39亿元，近三年复合增长率为68.48%。
2019年，蓝光发展以1079.8亿元的销售金额排名第33位，正式跨入“千亿俱乐部”行列。
也就是说，从销售百亿到千亿的突破，蓝光仅用了四年时间。
创业三十年后，杨铿获2019福布斯全球亿万富豪榜第2057名，2019福布斯中国400富豪榜第296位，个人财富不断上涨。
2019年9月，蓝光发展将总部搬迁至上海，剑指华东区域的扩张。
然而，在蓝光销售面积和销售金额大幅增长的同时，反映实际销售额的权益销售金额却是在下滑的，2019年权益销售金额为768.4亿元。
近年来，在高速发展的同时，蓝光的人事动荡十分频繁。
2020年4月，蓝光发展曾经的“二把手”张巧龙、副总裁王万峰双双辞任非执行董事；8月人力“一把手”孟宏伟也提出了离职。
据悉，目前在债务压顶、资金链紧绷之下，蓝光发展已出现非标展期。在房地产调控、房企融资新规以及疫情冲击下，这家“西南龙头房企”将面临更大的资金链考验和偿债压力。
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