“保交楼”很难做到利益平衡

“保交楼”终于走出了实质性的一步。

郑州最近在“保交楼”一事上所制定和执行的方案备受市场关注，因方案压实了各方主体的责任，具有很强的可操作性，市场亦认为有很强的可复制性。

让人感到心塞的是，按我们目前的测算，对于大部分“保交楼”的项目来说，监管账户剩余的资金、银行未发放的按揭贷款加上剩余未售货值的总金额，在扣除项目需要继续投入的施工建设款项后基本都所剩无几，或者是上述现金能回流的情况下还不够覆盖后续的工程支出，这种情况下前端银行、信托、私募、国央企或民营金控等投资机构能拿回投资本息的希望非常渺茫，开发商就更别想取回分毫。

因大部分停工、烂尾项目都已无法在项目或项目公司层面实现资金的“自平衡”，因此地方政府主导的纾困基金以及中央层面的专项贷款其实根本无法介入，社会资本则更不会参与。对于大部分“保交楼”的项目来说，因项目公司的资金基本都需划到专户中进行管理，在资金优先用于后续工程建设方面支出的情况下，很可能银行开发贷的本息也无法偿还，另外对于信托、私募等前端投入资金的其他非标投资机构来说，“保交楼”即便推进顺利也可能最后拿不到钱，尤其是对于拿着房企集团层面债券的投资人来说，因项目实际已跟集团脱钩，想从项目上分钱到集团后取得债券的兑付，则更是难如登天。简单来说，“保交楼”的背后必须有人承担损失，而目前来看主要是金融机构以及各类金融产品背后的投资人。

有不少同行认为，上述情况可能会进一步加剧部分投资人对中高风险房企的抛弃心态，最典型的例子就是一些较小的债权人近期对RC、JY等房企向法院所提起的清盘申请。就地产投资业务本身而言，上述情况也让我们异常焦躁，因为“保交楼”的情况下很可能项目完工并交付后我们这些非标机构颗粒无收，想通过追诉房企（集团）来实现债权则更遥遥无期，我们目前甚至只敢对国央企和城投平台的项目投放资金，毕竟主体的信用已比任何时候都来得重要。

市场方面普遍认为，房地产行业的复苏估计只能指望城投平台扛下所有，比如近段时间中债信用增进公司为一些优质房企的发债提供“全额无条件不可撤销连带责任担保”，其中BGY计划于9月份发行的不超过16亿人民币的政府担保债券中，BGY向佛山的两家城投平台提供抵押物，两家城投平台则就BGY的发债融资向中债信用增进公司提供反担保。除此之外，城投平台收购存量房源更已成为常规的操作，比如8月31日济南城市发展集团所属济南城市发展集团资产运营管理有限公司发布招标公告，在济南市区（历下区、市中区、槐荫区、天桥区、历城区、高新区）范围内收购9000套存量房源用于租赁储备住房；再比如更早于7月1日郑州地产集团发布河南郑地住房租赁有限公司收购存量房源用于人才公寓项目（第一批次）公告，启动收购存量房源用于人才公寓项目，另外在6月20日发布《郑州市大棚户区改造项目房票安置实施办法（暂行）》后，郑州的城投平台以大量收购市场存量房源的方式加码托底了郑州楼市。

回到“保交楼”一事上，尽管“保交楼”的实现最终肯定要牺牲一部分主体的利益，但这项工作本身却能给房地产行业带来复苏的动力和市场的信心。因此，尽管很多非标同行都对“保交楼”行动中可能受到的伤害表现出了很大的抗拒，但无奈之下仍更希望房地产行业能更快地企稳回暖，只是这个目标的实现也意味着很多投资机构、投资人的倒闭或破产。

坦白地说，我们更希望政府在“保交楼”一事的处理上能尽量兼顾利益的平衡。当然，在付诸具体行动方面，我们认为郑州的做法还是很值得借鉴和参考，比如在《关于印发郑州市“大干30天，确保全市停工楼盘复工”保交楼专项行动实施方案的通知》中，以下两个处理原则很值得点赞：

1. 对停工逾期问题楼盘原有预售资金被挪用的，对负有责任的房企控股股东、实控人以及商业银行、相关政府主管部门进行责任追究；税务部门对不配合复工的房企进行偷漏税核查；审计、税务等部门积极将问题线索移送公安机关处理。

2. 对资产大于负债、资金出现暂时困难的企业，通过纾困基金、并购贷等形式由政府平台公司接手，先复工再清算；对资产小于负债的企业可由平台公司代建，并由政府审计部门介入核查预售资金监管挪用等问题；对严重资不抵债类项目本着应破尽破的原则，成立破产清算协调专班，鼓励房企申请破产，并引入破产重整投资人。

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