观点 作者：观点地产新媒体
来源：观点（ID：guandianweixin）
“2021年公司对区域融资考核不再以规模为主，以融资效率高、成本低、久期长、使用灵活、有增量为思路。”
姗姗来迟，时隔一个多月，蓝光发展得以回复上交所对其2020年年度报告信息披露监管工作函。
整个回复函分为五大项问题，涉及生产经营情况、资金往来情况、少数股东权益、现金流和债务结构以及其他事项，共有12个具体问题。
营收与去化压力
首先提到的是经营业绩。年报显示，蓝光发展以房地产开发和经营业务为主。2020年公司营业收入429.57亿元，同比增长9.60%，相较2019年而言增速下降17.57个百分点；归母净利润33.03亿元，同比下降4.53%，前期该增速均在50%以上；房地产开发业务毛利率21.06%，同比下降5.61个百分点。
营收增速放缓、毛利率下降为其中痛点。对此，蓝光发展方面回复，公司营收增速放缓主要是由于疫情对工程进度的影响，如剔除该影响，公司增速将与19年增速基本持平，另选取了与公司营业收入前后5名的可比公司，根据其年报披露显示2020年平均增幅为14.72%，较2019年增速下降18.16个百分点，公司增速放缓属于行业正常波动。
在库存结转方面，蓝光发展在权益销售业绩下降0.67%的情况下，2020年底预收账款862亿元较2019年的682亿元增幅达到26%，该情况也反映了疫情对于工程进度的影响，使得公司原计划在2020年结转的项目未能如期达到结转条件，造成预收账款大幅增加。
而公司毛利率下降主要是由于近年来政府对地产行业持续的政策调控，控房价和土地市场的持续升温导致销售价格受限及土地成本升高。基于目前市场环境，经初步测算目前公司在手项目毛利率在20%左右，但是考虑到政府“房住不炒”的整体基调及市场环境的不确定性，公司毛利率持续下降的风险依旧存在。
至于存货去化方面，2020年末蓝光发展存货1696.32亿元，同比增长31.77%；其中，已完工开发项目和在建开发项目为193.79亿元和1502.13亿元，分别同比增长9.73%和35.61%。
已完工开发项目和在建开发项目减值计提金额分别为13.09亿元和2.80亿元，计提比例分别为6.33%和0.19%。与此同时，公司多个项目系2015年及以前竣工，余额约24.79亿元；且报告期内，公司逾三成项目的已预售面积不及可供出售面积的50%。
其提到，公司年报披露的可供出售面积系2019年末项目剩余可售面积及2020年新增取证的总可售面积，而已售面积系2020年当期销售的面积，不是项目累计销售面积，因此据此计算出来的去化率不是项目的整体去化率。
2020年新增取证的项目，因取证时间较短，同时受房地产调控政策及公司销售政策的针对性调整，在2020年末有15个项目可供出售面积合计101.28万平米，共计去化38.61万平米，去化率不足50%。
2021年1-3月，该类项目共计销售8.87万平方米，其中6个项目去化率已超过50%。该类项目属于正常去化阶段，项目整体保持盈利，不存在减值风险。
2019年末结余到2020年销售的项目，实际主要系尾盘销售部分，该部分主要是去化周期较长的商业、公寓及车位部分，公司根据市场情况安排逐步进行去化，不存在重大去化风险。2021年1-3月，共计去化16.26万平方米，其中9个项目剩余资源去化率已超过50%。
同时，上交所也提及自持物业的情况：2020年蓝光发展旗下包含北京海悦城、成都时代华章、成都制药公司综合大楼等在内的多个出租物业租金收入为0。
资金往来与少数股东权益
年报显示，2020年末蓝光发展除却应付利息和应付股利外，其他应付款合计226.93亿元，同比增长69.62%；其中其他往来款111.01亿元，同比增长715.05%，增幅最大。
具体而言，其他往来款合计111.01亿元主要构成为合作单位往来款项89.44亿元、代收代付款11.88亿元、其他经营性应付6.32亿元、股权投资款2.18亿元、预提诉讼赔偿款1.17亿元。
而其他往来款中涉及资金使用费义务的49.62亿元，综合资金占用费年化费率12.65%，该资金使用灵活、无实物抵押担保，在同等条件下借款利率与外部同类型借款利率相当。
据透露，上述资金截止目前已经归还22.83亿元，剩余26.80亿按照协议约定偿付时间分别为二季度2.93亿元，三季度12.49亿元，2022年度11.37亿元。
蓝光发展方面也表示，该部分款项已纳入公司年度支付计划，将按照约定时限内完成偿付，上述款项公司均用于日常经营，不存在损害上市公司利益的行为。
另一方面，年报显示，2020年末公司其他应收款余额178.57亿元，同比增长64.10%，相较2019年56.19%的增幅进一步上升。其中合作方往来款117.80亿元，同比增长52.86%；其他往来款27.06亿元，同比增长123.75%。
蓝光发展述及，该款项形成背景为：由于房地产项目从土地确权至交付结转、清算分配的周期一般为3-5年，公司所属合作开发项目产生盈余资金但尚未达到项目清算条件时，根据合作协议约定向各股东方按照持股比例调拨富余资金形成。
而本年增长幅度较大的原因主要系近三年公司将合作开发作为主要经营模式之一，加大了合作方引入，少数股东权益由2018年末113.34亿元上升至2020年末278.63亿元。
合作项目在2018年至2020年开盘销售形成盈余资金并向股东调拨，由于部分房地产开发项目于2020年末尚未结转收入及利润分配，造成部分合作方往来款账龄在1-3年不等。
上述按持股比例调拨的富余资金，未超过合作方投入资金以及未来可以从项目公司经营成果中按照持股比例享有的净利润份额，在项目结转及清算时，将会以利润分配等方式冲销。
截至2020年末，蓝光发展其他应收款余额180.57亿元，其中按单项计提坏账准备的其他应收款余额160.05亿元，公司逐笔依据上述会计政策进行分析，计提坏账准备0.15亿元；剩余20.52亿按组合计提坏账准备，公司依据上述会计政策采取账龄分析法合计计提坏账准备1.84亿元，计提比例达8.98%。
延续上述提到的少数股东权益问题，又谈到资产收益率。年报显示，2020年末蓝光发展归母所有者权益185.32亿元，同比下降3.54%，少数股东权益278.64亿元，同比增加39.97%。
与此同时，公司2020年度归母净利润33.02亿元，同比下降4.54%；少数股东损益3.74亿元，同比下降46.57%。归母ROE平均为17.82%，与少数股东ROE平均水平1.34%有较大差异。
少数股东权益大幅增加，蓝光发展将其归因为行业特征影响。随着房地产市场竞争加剧，为获取更多的土地资源，降低投资风险，各房地产开发公司会选择与其他成熟的房地产开发企业和机构开展项目合作。
但公司归母ROE与少数股东ROE差异仍较大，其则指出，由于少数股东投入的项目处于不同的开发阶段，对各项目的投资比例也不相同，其在目前大部分少数股东投入项目未能结转收入的情况下，少数股东损益的增加较少数股东权益增加存在滞后性。
其重点强调，公司目前少数股东损益较小是正常的，未来将随着最近三年少数股东投入的项目逐渐结转收入，少数股东损益将得到提升。
为此，蓝光方面回应，与少数股东共同投资的相关项目，均签署了相应的合作开发协议。部分合作开发协议约定，当项目销售达到一定比例以后，少数股东提出作价退出，公司按照项目公司在该时点的公允价值收购少数股东股权。
其续指出，公司与少数股东共同投资设立的项目公司，均是建立在具体房地产项目经营基础上，而非无实质经营业务的有存续期限的投资型企业，股东双方是按持股比例享有对应房地产开发业务的经营成果。
至于相关项目是否存在利润非同比例分配等安排，蓝光发展亦表示，公司下属主要子公司系四川蓝光和骏实业有限公司，该公司系全资子公司，在新获取项目时，少数股东通常直接投资于四川蓝光和骏实业有限公司下属的项目公司或者项目公司的上层拿地壳公司，针对单一项目。
截止2020年末，公司的少数股东主要包括其他房地产开发企业、被收购子公司的原股东、财务投资者以及物业板块在香港上市的战略投资者等。各少数股东方与公司均不存在关联关系。
突出的债务问题
数据显示，2016-2020年间，公司经营活动和投资活动现金流量净额之和持续为负，分别为-48.12亿元、-19.72亿元、-95.49亿元、-58.19亿元和-109.17亿元，生产经营活动对筹资能力依赖度较高。且2020年度，公司经营活动现金流量净额进一步由正转负，为-61.27亿元。
上交所对此存疑。蓝光发展也点出，生产经营规模增长所产生的持续资金需求是公司经营活动和投资活动现金流持续为负的主要原因。
其从土储增长进行说明，招拍挂、收并购获得土地资源，形成了投资性的现金流出。据称，2016年至2020年新增的土地储备总建筑面积共计3,936.16万平方米，因取得土地支付现金与项目预售贡献现金流存在时间性差异且部分项目一次性支付土地款但是进行分期开发，由此造成近几年经营性和投资性的现金流净额之和为负。
但其仍强调，虽然2016年至2020年因土地储备面积规模扩大导致暂时性的经营和投资现金净流出，但是对公司的生产经营和持续经营能力不存在重大影响。
一方面公司各年销售金额、销售面积、新开工面积持续增加，经营业绩保持平稳增长；另一方面，公司土地投资成果显著，土储结构持续优化，2020年新增项目数量新一线、二线及强三线占比八成，华东区域占比四成。
还有资金问题便是，2020年度购买商品、接受劳务支付的现金607.60亿元，同比增幅较大。其称主要系公司经过前几年的较快增长，土地储备持续增加，当期开发项目规模增加使得工程建设资金需求同比增大；同时公司2020年度提前布局获取大量优质土地所需土地款支付较大。
上述扩张也导致蓝光发展杠杆率水平有所上升。以三道红线观察，2020年末公司资产负债率82.04%，同比上升1.42个百分点，扣除预收账款后资产负债率为73.03%，同比亦有提升。
与此同时，2020年末公司金融负债1162.26亿元，其中733.66亿元预计将于一年内到期；而货币资金297.43亿元，其中受限资金8.50亿元，包含因质押受限的2.45亿元。
对此，蓝光发展方面表示，受限资金8.5亿元中包含因质押受限的2.45亿元，质押受限主要系重庆芙蓉公馆项目与民生银行合作进行的货币资金质押，用于项目公司开发建设及补充流动资金，未侵害上市公司利益。
截止2020年12月末，公司合并报表范围有息负债规模为729.85亿元，现金短债比1.06，净资产负债率为88%，扣预收资产负债率73%。
其中也讨论了永续债问题。2020年末蓝光发展其他权益工具余额21.51亿元，主要为发行在外的永续债，包含2018年第一期中期票据和百瑞宝盈823号/824号 集合资金信托计划等。
蓝光发展认为，公司取得的上述金融工具约定了公司可以递延支付本金及利息，相关强制还本付 息的情形均都属于公司可以控制其实施的，而不是受市场变化或其他因素影响而不能控制的变量条件，公司将其作为其他权益工具列报符合会计准则要求和行业惯例。
2021年该公司资金管理的总体策略：控负债规模，优化债务结构，降低融资成本，保现金流安全，在安全的前提下稳健发展。其预计有息负债规模保持稳中有降。
其同时强调会继续加强自身运营能力，保障快速去化，提高周转，抓回款，持续提升产品质量，从而为公司提供稳定的经营现金流；提升资金管理能力，把握住有限的融资现金流，适度控制投资规模及节奏，秉持严格的资金管理制度，保留充足的资金预算以应对极端情况，做好到期债务的兑付安排。
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