REITs治理中的内部管理和外部管理探讨

不管是内部管理还是外部管理，REITs在金融资产管理层面讲究的是对该REITs运作的管理，主要表现在REITs的市值管理、流动性管理、波动性管理、信息披露等，几乎不在二级市场从事交易，显示出REITs的被动性，故在金融资产管理层面属于被动型管理。在不动产管理层面要求REITs积极主动参与一级市场运作，包括管理运营好现有资产和对合适优质资产进行重组并购，达到内生增长和外延扩张双驱动，不动产管理表现出REITs主动管理型特征。REITs兼具主动管理和被动管理特性，体现出强烈的一二级市场联动性，本质为主动型被动性产品。从这个角度看我国公募REITs是主动型被动性基金。

从上述结构图来看，所有REITs均基于信托法律基础建立关系，主要是REITs份额持有人非实际REITs管理运营者，REITs份额持有人和管理人（内部管理人和外部管理人）之间是委托代理关系。REITs载体可以为公司型、信托型、基金型等，这种法律关系和REITs载体形式本质并无必然联系，REITs载体类型并非固定于一种管理模式。也就是说不管公司型REITs也好，还是信托型REITs、基金型REITs，都存在委托代理关系，但委托代理链条有区别。另外公司型REITs、信托型REITs、基金型REITs都有可能是内部管理和外部管理，非主观上认为公司型REITs就是内部管理模式，信托型REITs和公司型REITs就是外部管理。美国以公司型REITs为主，但有的公司型REITs是内部管理，有的是外部管理，总体来说以内部管理为主。与此相反，日本公司型REITs基本以外部管理为主。对于信托型REITs来说也并非全部外部管理，例如香港领展信托REITs，本质是内部管理模式，究其原因主要是领展REITs完全控股管理公司，管理人是REITs内部人，属于内部管理型REITs。目前，美国、欧洲以公司型REITs为主，管理模式以内部管理为主；亚洲以信托型REITs为主，管理模式以外部管理为主。对于REITs载体不同主要是各地区与国家法体系的差异。在管理模式上，内部管理和外部管理一般没有优劣好坏之分，但也确实出现一定时期某些国家或地区内部管理稍优于外部管理，但另一时期某些国家或地区外部管理稍优于内部管理，这种现象的出现可能和当时政治环境、法律环境、市场环境、管理人管理水平等密切相关。基于我国当前现实状况，我国采用公募基金型REITs,开始时采用外部管理模式比较可行，等市场化运作一定时期后最好也能出现内部管理型公募基金REITs，实现外部管理型REITs和内部管理型REITs相互竞争，促进我国治理机制完善与进步。

在REITs治理机制中，内部管理和外部管理在组织链条上存在重大差异，内部管理组织链条为：投资者---REITs(管理人)，外部管理组织链条为：投资者---REITs---管理人。外部管理相对内部管理来说组织链条更长，不可避免的就会造成治理结构更复杂。若在外部管理组织结构中金融资产管理人和不动产管理人非同一人，REITs在管理时需要全面统筹金融资产管理人和不动产管理人，这就不仅仅是1+1>2的复杂程度。内部管理人由于金融资产管理人和不动产管理人均为内部人，只需要协调好内部关系而减少外部协调沟通成本。这种管理链条组织形式使得内部管理简单、灵活、易调整，但也会出现随意性较强的特点；外部管理复杂度相对较高，但协议控制下制度约束高，不那么随意。在成本方面，由于内部管理组织链条短，成本相较外部管理低。另外，内部管理是内部人控制，外部管理是外部第三方管理控制，在道德风险问题上外部管理人风险相对较高，这对REITs挑选管理人提出极大挑战。综上，从管理复杂度、管理成本、道德风险角度看，似乎内部管理机制优于外部管理机制。

REITs由于庞大的资金和资产管理，REITs内部可能并不具备足够合适足够多的管理人才，外聘第三方管理人变成REITs的现实需求。相较于内部管理人，外部管理人在专业化程度更高，同时能够给REITs带来大量的外部资源。外部管理人能够胜任超大资金资产的管理；除非内部管理人专职专业深耕于此，否则很难胜任大型甚至超大型资金资产管理。另一方面，外聘第三方管理人在公司治理过程中透明度会高于内部管理人治理，透明度的提高会使资本市场反响更好，透明度的提高也有助于管理的规范性。从管理规模、专业程度、透明度来说，外部管理要优于内部管理。