西政资本 作者：西政资本
来源：西政资本（ID：xizheng_ziben）
2021年8月31日，住建部正式发布《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》（以下简称《通知》），《通知》内容主要是为遏制城市更新的过度房地产化，并防止地方政府借道城市更新大拆大建，比如随意拆除老建筑、搬迁居民、砍伐老树，变相抬高房价，增加普通民众的生活成本等。
自8月10日发布上述《通知》的征求意见稿后，广州市住建局《关于审议鼓励功能性国企参与城市更新改造项目有关工作的请示》在各大媒体流传开来，其中文件中提到的“重点鼓励市城投集团作为市属功能性国有企业参与越秀等中心七区城市更新工作”一度让市场认为城市更新将全面进入国企主导的时代。
一、防止大拆大建新规对深圳、东莞及广州城市更新的影响
为便于说明，我们先看看防止大拆大建新规对粤港澳大湾区的代表性城市到底有什么影响。
（一）防止大拆大建新规对深圳城市更新影响甚微
根据《通知》的要求，“除违法建筑和经专业机构鉴定为危房且无修缮保留价值的建筑外，不大规模、成片集中拆除现状建筑，原则上城市更新单元（片区）或项目内拆除建筑面积不应大于现状总建筑面积的20%、拆建比不应大于2、居民就地就近安置率不宜低于50%”，就深圳的实际情况而言，小产权房（尤其是村集体的无证物业）等未具有合法产权的建筑（其中以违法建筑居多）占到了存量物业总建筑面积的50%以上，因此这些现状建筑的拆除面积并不需要受到20%比例的限制。从《通知》全文来看，防止大拆大建新规重点针对的是“老城区”，但对“老城区”的范围却没有明确的界定标准，而深圳这个改革开放后的新兴城市中能称得上是老城区的占地范围其实微乎其微，加上旧小区改造也早已明确危房的认定要求，因此防止大拆大建的新规对深圳城市更新的影响其实非常有限。
需说明的是，尽管很多人认为深圳有自己的立法权，深圳就自身城市更新制定的地方法规在法律适用上可以优先于住建部的部门规章，但抛开这个因素，深圳本身在城中村综合整治分区、工业红线保护等方面其实已经在实质上响应了本次《通知》的精神。至于就地就近安置问题，目前应该很难找到比深圳这边更积极的就地就近回迁案例了。
总的来说，《通知》发布后对深圳的影响主要是两个：一是存量项目大部分都在抓紧推进更新的进程，以免政策变动产生更多的变数；二是新增项目（未列入城市更新计划的）在当前政策背景下可能出现门槛提高、立项难度加大等问题，因此想继续通过城市更新在深圳圈地的房企需要降低预期。
（二）防止大拆大建新规对东莞城市更新影响较小
我们注意到，东莞在大拆大建新规发布前就出现了项目停滞的情况，比如市局不再接受新项目的标图建库（详见东莞市自然资源局2021年8月9日发布的《关于开展“三旧”改造地块数据库清理整治工作的通知》），商住类项目镇街上完平台并选完前期服务商后几乎都停在单元划定阶段，不捆绑工改工则都无法推动，不过项目已进入后期的则基本都在大力冲刺挂牌（指单一主体挂牌招商）。
从市场的情况来看，《通知》的内容尚未对东莞的城市更新造成什么影响，至于政策层面的施行力度和最终影响有多大，目前尚不得而知，不过对于东莞这个制造业名城来说，土地开发强度已逼近五成，面对经济和产业发展的巨大需求，东莞急需通过城市更新进一步破解土地瓶颈，也需要全方位拓展和优化城市发展空间。从《通知》的适用范围来看，虽然莞城街道等东莞人传统认知中的老城区占地面积不小，但对于体量更大的旧厂区等建筑来说，政府和市场都还是有很强的更新意愿和诉求，因此我们预计大拆大建新规对东莞城市更新的影响较小。
（三）广州城市更新将进入国企主导时代
受广州市住建局发布的《关于审议鼓励功能性国企参与城市更新改造项目有关工作的请示》这份文件的影响，越秀区等中心七区目前已暂停意向合作企业及正式合作企业的招商工作，而国企参与旧村改造也变为大势所趋。以下先看一下文件的主要内容：
不少同行认为，广州城市更新的前期策划主体并不一定都是国企，旧村改造引入的合作企业也可以是非国有控股的企业，因此民营企业还是有城市更新的拓展空间。事实上，从制度设计来看，此次《通知》重点解决的是民生保障的问题，对城市更新的“去地产化”也定下了调子，其中提升城市的基础设施、公共服务与城市治理水平才是本次《通知》的核心宗旨。对于开发商来说，只要是跟国企一起参与城市更新项目，不管国企占股比例是多少，民企开发商基本都不可能实现对更新项目的主导，另外在当前城市更新“去房地产化”的监管背景下，开发商想在广州通过城市更新大肆圈地已不太可能，更多的发挥空间则只能是在拿地后的开发建设阶段。
（四）珠海、佛山、惠州等区域的城市更新
从市场摸底的情况来看，目前珠海、佛山、惠州等城市大部分都保持观望的态度。大部分开发商认为广东省可能会出台相应细则，不过却很担忧如果严格执行《通知》的规定，那这些城市的更新项目基本都会失去操作空间。
二、前融资金的退出更加依赖银行开发贷及项目销售回款
从我们财富端的动向来看，目前投资人认购城市更新项目的相关融资产品时，大部分都会特别关注操盘方是否为国央企，这一方面是房地产市场下行期投资人对民营企业的信心有所减弱，另一方面是大拆大建新规发布后投资人普遍认为国央企才有最终的项目兜底能力。以机构类的投资人为例，他们目前对城市更新项目的投资已更加看重操盘方的能力，比如交易对手必须为更新经验丰富的稳健型房企或国央企，另外对我们GP也提出了更高的要求，比如在投后管理过程中除了要求我们实时跟踪并反馈更新项目的节点完成情况，还需要我们就节点事项出现滞后或者遇到障碍时要求我们出具专项解决方案，同时督促开发商落实。总的来说，因城市更新项目的前融无法像房企拿地后的前融一样让我们前融机构掌握土地、销售回款等抓手，因此城市更新项目投资的风控只能不断地下沉到更新项目本身，前融机构以往更多的是依赖开发商的主体信用以及集团的兜底能力以完成前融资金的退出，现在则更加强化项目的节点管控及更新项目价值的现实掌控。
从前融市场的表现情况来看，自2018年出现私募、信托的爆雷潮以来，很多民营房企（尤其是中小开发商）都面临城市更新项目融资无门的问题。除了偏好城市更新项目投资的私人老板外，市场上已很少有机构还有意愿做城市更新项目的前期融资。具体到城市更新项目的融资链条方面，以深圳的项目为例，银行拆迁贷（或更新贷）的介入时点基本都要求项目拆迁率达到双90%或者项目专规已通过审批；而在银行更新贷放款前，虽然有一些信托机构可以提供前融，但因更新项目的风控层面存在短板，因此除非是强主体的开发商或者是有抵押物的情况，不然还是很难取得信托机构的融资。
三、存量城市更新项目的处境与出路
我们注意到，受房地产市场下行以及防止大拆大建新规等综合因素的影响，除深圳以外的很多城市更新项目的推进难度有所增加。存量的城市更新项目中，操盘方为中小房企的，目前基本都会遇到融资难和转让难的问题，其中融资难主要是因为很难达到我们前融机构的主体准入条件，转让难是因为“三道红线”的融资监管背景下，很少房企会选择做这种太过前期的项目的收购，毕竟会明显地增加长期负债。
在已有前融资金存续的城市更新项目中，城市更新基金占了很小一部分，另外的大部分都为信托机构提供的前期融资。受信托机构“两压一降”监管要求的影响，目前大部分信托机构都面临地产额度较紧的问题，因此存量信托融资的续期或者想通过新增授信、借新还旧等方式解决更新项目的融资持续性问题面临较大的阻力。就开发商的现实情况而言，以深圳的更新项目为例，开发商原来取得的融资款已用于项目，但项目未推进到双90%拆迁率或者专规审批通过的阶段却无法取得银行的拆迁贷，因此在无其他现金回流或者其他还款来源的情况下，这类城市更新项目前融资金的退出将面临很大的障碍。
近段时间，很多投资机构找我们合作城市更新项目前融债权的收购、重整业务。因前端存续的前融机构资金由我们提供的新资金完成置换后，我们新资金的最后退出基本也只能指望银行的更新贷放款，因此为了避免后期项目砸在手上的问题，我们目前基本都会要求所投资的更新项目必须有强主体开发商或者国央企的最终接盘或兜底。具体比如我们与信托、银行私行合作设立“信托+有限合伙”的股权投资产品时，我们在做产品架构设计时就得考虑让融资方尽量引入国央企一起合作。当然，如果融资方本身为主体较强的房企或者是能提供抵押物的其他实力型房企，那大概率上不需要满足上述要求。
在城市更新项目已有其他机构提供前融资金且已到期的情况下，我们如果继续提供新的前融资金以置换原来其他机构提供的前融资金，那在操作策略方面，我们需要重点确认以下三个核心问题：
1. 目标项目的存量融资或贷款余额中是否存在超融的问题：比如项目在半年前或一年前申请前融时，项目价值为10亿，但开发商却按20亿的评估值取得了12亿的前融款（也即评估值的六成），对于这种存在超融情况的项目，我们原则上都不会介入。
2. 目标项目是否仍有利润：比如根据项目的当前情况，经重新保守测算后，如确认项目没有利润空间，我们原则上也不会再介入。
3. 银行更新贷的置换：以深圳的城市更新项目为例，如已办理前融的项目在推进层面不会碰到实质性的障碍，比如可以顺利达到银行更新贷的申请条件并取得更新贷，而且更新流程、拆赔等事项都能顺利推进，那我们大概率还是可以介入并置换前端的前融资金。
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原标题： 大湾区的城市更新会凉凉吗？
