私募基金行业·私募股权投资基金·管理

作者：王彬

来源：负险不彬（ID：fuxianbubin）

私募股权投资基金的投资后管理，是指股权投资基金与被投资企业投资交割之后，基金管理人积极参与被投资企业的管理，对被投资企业实施项目监控并提供各项增值服务的一系列活动。股权投资基金的投资后管理主要内容包括如下几个方面：一方面是投资机构对被投资企业进行项目跟踪和监控活动，另一方面是投资机构为被投资企业提供增值服务。投资后管理工作开展主要是基于如下几点考虑：一是投资后的项目跟踪与监控有利于及时了解被投资企业经营运作情况，从而可以根据具体情况采取具体措施，保障资金安全，提高投资收益。并减低或减少信息不对称等潜在问题，促进被投资企业更好的发展；二是增值服务有利于提升被投资企业自身价值，增加投资收益；三是投资机构有足够的经验和能力帮助被投资企业处理后续融资、兼并收购、企业上市及上市后资本市场运作等问题，有效帮助被投资企业充分利用资本市场。

一、投资后管理阶段获取信息的主要方式

投资后管理的有效实施，以充分获取被投资企业的各类信息为前提，投资机构一般通过以下三种渠道和方式获得被投资企业的信息，参与投后管理。一是参与被投资企业的股东大会、董事会、监事会。借以获取与公司发展相关的重要信息。通过行使相应职权促进被投资企业发展，保护投资机构的利益；二是关注被投资企业的经营状况。投资机构通过被投资企业提交的经营报告了解企业业务进展情况，对项目进行有效监控，被投资企业提供的与企业经营状况相关的报告包括月度报告、季度报告、半年度报告、年度报告及有关专项报告等；三是日常联络和沟通工作。投资机构与被投资企业主要管理人员进行沟通的方式主要有电话、会面、到企业实体考察等方式。日常联络与沟通工作的目的是为了了解企业的日常经营状况，从而对其进行有针对性的咨询和辅导帮助。 

二、项目跟踪与监控 

投资机构与被投资企业的发展目标重点有所不同，在企业经营过程中可能会出现利益不一致的情形。投资机构作为外部投资者，要减少或消除信息不对称，规避企业家的委托代理风险等潜在问题，就要做好指标监控，具体而言，需要个重点关注如下几个方面的数据和指标： 

（一）所在行业跟踪与分析 

1、行业内部环境跟踪与分析 

一是供需分析，主要分析行业生产供给总量和市场需求总量及未来变化情况，预测和判断行业未来增长水平；

二是成本分析，主要分析行业关键投资要素的价格变化对行业内相关产品的生产成本、价格和利润的影响； 

三是竞争格局分析，主要是分析行业进入壁垒，竞争结构和行业竞争程度，企业与行业龙头在关键运营指标方面对比分析； 

四是利润水平分析，主要是对产品所在市场的划分方式、行业集中度和行业进度的难易程度进行分析，判断利润水平变化趋势。 

2、行业外部环境跟踪与分析 

一是行业政策分析：包括产业政策、进出口税收政策、行业准入政策、环境保护政策、行业质量标准、监管制度等； 

二是行业上下游介绍，行业产业链核心能力及价值分配。 

3、行业发展前景跟踪与分析 

一是行业周期分析：通过查阅行业研究资料、咨询行业专家等方式，分析行业周期性、区域性或季节性特征； 

二是商业模式分析：了解行业特有的商业模式并分析其优劣势，以及是否容易被复制、是否能够适应未来发展变化，是否能够带来可持续的盈利能力等； 

三是行业技术分析：通过收集行业内技术相关资料，了解行业技术水平和特点、趋势，关注研究同行业内先进企业的新技术及新应用，分析技术因素和新技术发明给行业所带来的影响。 

（二）项目企业经营情况跟踪与分析 

1、经营策略及变化跟踪 

一是跟踪企业是否出让主营业务资产，是否对主营业务、行业属性、经营策略进行变更； 

二是跟踪企业是否跨行业经营，是否进入不熟悉的业务领域开展大额投资、结合非主营业务占比增长情况，调查是否存在主营业务不清，非主营业务过度投资等情况。 

2、债务人生产经营运转情况跟踪 

一是跟踪企业水费、电费是否按时缴纳，水、电用量是否发生大幅波动；是否拖欠税款，应交税额是否与财务报表数据相匹配；员工工资及福利是否按时足额支付； 

二是对于在建项目，调查项目投资计划、施工工期以及施工进度，分析项目投资是否与施工进度相匹配； 

三是对进出口企业，通过外汇管理局、税务局、海关网站及媒体披露等渠道对债务人实际经营情况和盈利水平进行核实，判断企业是否存在虚假贸易或虚增销售收入。 

3、盈利模式及竞争力跟踪 

一是跟踪企业实现盈利的主要途径与方式，选择一家行业龙头、三家相似公司及行业均值、各自市场份额，了解企业盈利模式和行业地位； 

二是跟踪企业产品技术或经营模式先进性、创新能力、成本控制能力以及市场营销能力，分析行业地位的稳定性及可持续性； 

三是跟踪债企业土地使用权、水面养殖权、探矿权、采矿权、海域使用权、专利技术以及特许经营权等无形资产相关材料，了解权利取得方式、相关使用费是否按时足额缴纳及受保护期限，分析对盈利模式及竞争力是否产生重大影响。 

4、上下游交易情况 

了解企业前五大上下游客户近三年交易变化情况、采购和销售模式、采购和销售结算方式及付款周期、上下游交易议价能力、关联交易及重大贸易纠纷等，分析判断企业上下游交易成本控制措施是否合理，价格是否存在大幅波动、是否公允、是否存在价格倒挂等情形。 

5、关联交易跟踪与调查 

一是跟踪企业与控股股东或实际控制人及其控制的企业是否构成同业竞争；

二是跟踪企业关联交易情况、占同类业务比重，是否按规定履行必要的审批程序； 

三是跟踪企业关联交易定价是否公允，是否存在损害企业及其他股东利益的情况； 

四是跟踪企业关联交易协议条款，是否公允合理，有无侵害企业利益的条款； 

五是跟踪企业关联交易产生的收入和利润占比，是否达到了影响经营独立性的程度； 

六是跟踪企业是否为控股股东及其他关联股东提供担保。 

6、税务情况跟踪 

一是查阅企业纳税资料，了解是否符合现行法律、法规的要求，是否依法纳税； 

二是了解企业享受税收优惠或财政补贴情况，关注税收优惠期或补贴期影响，分析企业对税收政策依赖程度。 

7、环保及安全生产情况跟踪 

一是通过查验相关证明文件或资质证书，调查企业环保是否达标，是否满足节能减排政策要求、是否发生环保纠纷或受处罚，必要时通过实地走访企业生产经营场所，了解是否发生过环保事故； 

二是通过实地走访企业生产经营场所，调查企业为保障安全生产所采取的措施，判断是否满足安全生产要求，了解是否发生过安全生产事故。 

8、发展规划执行情况跟踪 

一是跟踪企业近期经营计划及远期发展战略、重大投资及在建项目等信息，判断对未来投资性现金流出规模的影响。对于集团客户，了解拟重点发展和支持的业务板块、成员企业发展规划等情况，分析集团未来整体发展趋势； 

二是跟踪企业未来几年的发展规划，对可行性、合理性进行判断，形成对企业未来业务发展及业绩表现的预测； 

三是对比企业以前年度计划与实际完成情况，评价企业在规划期间制定的计划安排是否合理。

（三）财务数据的调查与跟踪 

1、资产负债表重点项目调查与跟踪 

对资产负债表重点科目分析，研究企业的财务状况、资产质量、资产负债结构和偿债能力等，对于企业为集团公司的，应对集团合并报表和集团本部报表分别分析 

（1）资产类项目 

货币资金科目：一是分析货币资金结构的合理性，区分企业可自由支配资金和受限制的资金，判断是否与其生产经营模式特征相符合，是否满足流动性风险管理要求；二是关注报告期货币资金的期初余额、本期发生额和期末余额。若存在大额、整数倍、与个人的货币资金往来、分析是否存在合理的业务背景、判断其存在的风险。若对大额银行存款账户存疑，抽取该账户的银行对账单和银行存款余额调节表，分析金额重大的未达账项形成原因及其影响；三是若对企业提供的银行账户清单存疑时，应前往基本户开户银行打印账户清单《企业银行账户清单》（包含他行账户），确认账户的完整性，重点关注是否存在账外资金。 

存货科目：关注存货的原材料在产品和产成品之间的比例，以及产成品的库龄，存货周转率等指标，并与同行业平均水平进行比较，关注其存货营运能力，是否有大量积压的库存商品，考虑其变现性问题。对于房地产企业，关注存货中的业态分布、区域位置，考虑其变现能力。在做流动性比率分析时，考虑相关因素。 

应收账款科目：一是跟踪企业应收账款比重，分析应收账款的增长率是否明显大于销售收入的增长率，应收账款周转率是否低于同行业的一般水平等，是否存在虚增收入和利润的情况；二是跟踪企业应收账款的前十大客户变化，关注是否存在关联关系，收入的真实性，关注主要客户对业务稳定性的影响等情况；三是根据应收账款的历史回收情况和分析主要客户的偿债能力，并比照应收账款账龄明细表，了解企业是否未足额计提准备，存在分时利润的情况。

其他应收款科目：一是调查其他应收款是否比重过大或短期内大幅增加，明细构成是否合理；二是关注是否存在关联企业抽离资金，是否存在缺乏商业实质的交易或与实体正常业务不相关的交易，例如资金拆借；三是关注主要欠款人的偿债能力，其他应收账款的可回收性。 

固定资产科目：一是取得主要固定资产清单，了解固定资产权属，购置时间，使用期限，金额等情况，分析其权属是否清晰，权利取得方式是否依法合规，是否设立抵押等；二是通过询问生产部门，设备管理部门和基建部门以及实地查看等方法，观察固定资产的使用情况；三是核查固定资产是否明显超过行业一般水平，固定资产周转率是否明显低于行业平均水平，固定资产周转速度较慢，资产闲置率较高等；四是核查固定资产折旧政策调整情况，关注固定资产折旧率近年调整，综合折旧率明显变化等情况并考虑对利润的影响。 

长期股权投资科目：跟踪查阅股权投资相关资料，了解变化情况，分析财务报告的合并范围是否准确，重大内部交易是否抵消，对于重大投资，应了解企业经营状况和财务信息，判断是否存在减值迹象，同时还应查询其股权质押情况 

无形资产科目：调取获得无形资产明细，对于重大无形资产，应取得有关协议、资料，了解无形资产的权属、取得方式、金额、摊销年限、灌注器摊销金额的准确性及是否存在重大减值因素，无形资产的入账价值是否评估，结果是否合理及对净资产的影响。 

投资性房地产科目：了解投资性房地产的分布、业态及变现能力。核查重要投资性房地产计量模式，采用成本模式的，核查其折旧或摊销方法以及减值准备计提依据；采用公允价值模式的，核查其公允价值的确定依据和方法，重点关注评估结果是否合理。如当期存在投资性房地产计量方法的转换，分析其对企业经营状况的影响程度。 

（2）负债类项目 

短期借款及长期借款（金融负债）科目：一是跟踪借款的完整性：查询人民银行征信报告，与取得的企业借款台账、财务报表项目勾稽一致；二是关注融资能力：关注合作的金融机构类型，分析企业的借款期限、利率水平、风控措施、还款顺序及授信使用情况。同时，关注发行债券等其他金融负债的评级报告、期限、金额、利率水平、还款安排和持续发债的能力。关注企业应付银票的规模与保证金水平，分析银行对保证金比例的要求，判断企业在银行的信用水平；三是关注流动性风险：关注企业的长、短期债务结构，是否与其业务发展匹配，是否存在短贷长用的情况。 

应付账款科目：一是跟踪应付账款在会计期内的波动原因，对大额、异常应付账款，查阅原始合同，核实交易背景是否真实、交易对手是否为与企业有正常购销往来的客户、是否与企业主营业务相匹配，判断企业是否存在不正常的经营行为（如民间集资）；二是跟踪应付账款的集中度，主要供应商是否稳定；三是跟踪长期挂账应付账款的原因，并判断对偿债能力的影响；四是跟踪应付账款周转率与支付政策的变化，判断其经营性现金流情况；五是跟踪与存货和营业成本等项目的勾稽关系。

其他应付款科目：获得其他应付款科目余额表，抽取余额较大的债权人，调查原始凭证，重点关注是否存在有息负债或民间借贷；对不常见的债权人的款项，重点关注是否存在诉讼、职工社保缴纳不足的情况； 

预收账款科目：分析预收账款与销售规模变动的同步性，判断是否存在销售收入提前确认的情况。获取预收账款的科目余额表，针对大额借方发生额对应的贷方科目为银行存款的情况，追查退款原因，判断是否涉及虚假销售、民间借贷等。关注预收账款与销售收入、应收账款及现金流量表的勾稽关系。 

或有负债科目：一是跟踪对外担保情况；二是结合营业外支出的分析、法律尽调和查询法院诉讼情况，关注是否存在未决诉讼或仲裁、未决索赔；三是结合管理费用分析，检查管理费用中是否有律师费、诉讼费等项目，追查该类费用的形成原因，判断是否存在潜在诉讼及潜在的负债；四是对于存在大量工程建设情况的，要关注工程合同，结合付款记录和工程形象进度，匡算工程欠款；五是结合销售收入、应收账款及存货的尽调，了解企业是否与上下游客户和供应商存在纠纷，导致企业存在或有负债；六是分析履行担保义务对企业正常生产经营和盈利状况的影响程度；调查被担保方是否具备履行义务的能力、是否提供了必要的反担保。

（3）所有者权益项目 

实收资本科目。跟踪企业是否存在资本金未足额到位、实收资本与注册资本不符等异常情况；关注是否存在明股实债，相关投资及回购协议对偿债指标的影响。

资本公积科目。若金额较大，需跟踪形成原因，确定是否存在明股实债，相关投资及回购协议对偿债指标的影响。如因评估增值形成的资本公积，应取得相关资产评估报告，判断估值的合理性，并考虑对偿债能力的影响。 

2、利润表重点项目跟踪与分析 

（1）主营业务收入、成本情况跟踪 

跟踪主营业务收入连续三年的趋势分析，判断是否出现跳跃性增长或异常波动，结合业务尽调相关情况，分析收入的合理性、稳定性。 

跟踪主营业务成本连续三年的趋势分析，判断是否出现大幅波动，结合主营业务收入的波动，分析波动原因是否合理，或通过分析销售毛利率，结合成本构成的价格变动等情况分析主营业务成本计量的合理性。 

跟踪主营业务成本与预付账款、存货、应付账款、现金流量表的勾稽关系。 

（2）利润来源情况跟踪 

跟踪利润构成情况，是否大量来自非经营活动或一次所得（投资收益以及营业外收入），持续经营能力是否存在问题，结合现金流量表，应收账款等科目分析利润的质量。 

（3）财务费用情况跟踪 

一是取得企业有息负债明细账，估算企业当年财务成本，并与财务费用，资本化利息（如有）、现金流量表“分配股利、利润或偿付利息所支付的现金”中偿付利息金额比较，如存在较大差异，关注是否存在隐性负债；二是了解利息资本化情况，结合项目开发建设情况判断利息资本化的合理性；三是根据近几年财务费用变化情况，结合经营业务的发展情况和债务融资规模，分析公司的偿债压力变化以及对盈利的影响。 

3、现金流量表的跟踪与分析 

在经营活动现金流分析，通过了解企业的行业特征、生产经营规模以及生命周期等因素，跟踪主营业务收入的质量，判断各期经营活动净现金流的方向和持续稳定性，对偿债能力的影响； 

在投资活动现金流分析，跟踪大额流进流出并分析原因，如是否为对外委托贷款，有息的资金拆借等；如企业通过变卖资产、投资其他与主营业务无关的产品获取现金流支持，应分析企业正常经营活动是否存在问题，是否存在持续经营风险； 

在筹资性现金流分析，跟踪企业的融资能力，关注筹资规模是否超过了企业的承担能力，关注是否存在主要依靠筹资活动现金流入弥补经营活动形成的现金缺口或投资或的资金需求等不能长期持续的情况。 

4、财务比率跟踪与分析 

（1）偿债能力跟踪与分析 

一是计算企业各年度资产负债率，流动比率，速动比率，现金比率，利息保障倍数等，分析企业偿债能力；二是重点关注指标的变化以及与行业平均或可比公司的比较；三是根据企业报表情况，调整比率的引用数据，例如净资产的“明股实债”；房地产企业分析时，负债中剔除“预收账款”则需要同时提出对应的存货成本。 

（2）盈利能力跟踪与分析 

计算企业各年度毛利率、资产收益率、净资产收益率、每股收益等，分析企业各年度盈利能力及变动情况，与行业平均或可比企业进行对比。 

（3）营运能力跟踪与分析 

计算和比较应收账款回收期、存货周转率、应收及存货增长是否超过销售收入的增长，与行业平均或可比企业进行对比，判断企业经营能力。 

三、项目跟踪与监控的主要方式 

一是跟踪协议条款执行情况。投资机构需定期检查协议条款的执行情况，切实维护自身的合法权益。当协议执行中存在重大风险或不确定性时，应立即采取相应的补救措施。 

二是监控被投资企业的各类经营指标与财务状况。投资机构应可以对被投资企业财务状况进行监控与分析，对被投资企业进行风险监控。要求被投资企业定期提供财务报表和业绩报告，同时跟踪可能对公司生产经营、业绩、资产等产生重大影响的事宜，采取改善措施。在必要情况下，通过提议召开董事会行使相关权力。 

三是参与被投资企业的公司治理。主要是参与被投资单位的股东会、董事会和监事会，通过提出议案或参与表决的方式，监控被投资企业的经营管理，降低投资后的委托代理风险。 

四、增值服务的提供 

（一）增值服务的内涵

增值服务是私募股权投资基金核心竞争力的表现。增值服务贯穿于投资后管理的整个环节，在投资机构的投资运作流程中具有十分重要的作用。在股权的市场环境中，增值服务能力能够协助被投资企业的健康快速的发展，有效降低投资风险，增加投资机构品牌内涵和价值，从而提高投资机构软实力。 

投资机构对于处在不同成长阶段的被投资企业的投资后管理中参与程度和侧重点不同，主要体现在如下两个方面：一方面，对于处于早期阶段的被投资企业，投资机构重点协助其进行规范管理，业务开拓和后续再融资等。另一方面，对于发展较为成熟的被投资企业，投资机构重点协助其进行资源导入、兼并收购和上市推动等。

（二）增值服务的主要内容

一是协助完善规范的公司治理架构。投资机构本身比较关注被投资企业的公司治理结构，因此可以被投资企业提供合理意见与建议，帮助被投资企业建立更加规范的公司治理结构。

二是协助建立规范的财务管理体系。投资机构利用自身在财务管理体系上的专业经验和能力，协助被投资企业引入专业财务管理人员，帮助其建立起以规范管理、风险管理和全面预算为基本准则的现代财务管理体系。 

三是为企业提供管理咨询服务。投资机构为被投资企业提供的管理咨询服务包括战略、组织、财务、人力资源、市场营销等方面的咨询建议。其中，建立健全财务管理规范体系，可参考本公众号 

四是协助进行后续再融资工作。投资机构可以利用自己在资本市场和借贷市场上的关系网络，引荐其他投资机构甚至商业银行，保证被投资企业后续轮次的融资活动的顺利进行。资金是企业的血液，融资渠道的多寡将在很大程度上决定了企业未来的成长空间， 

五是协助上市和并购整合。投资机构因其对资本市场较高的熟悉度以及较强的资本运作能力，在为被投资企业提供资本运作增值服务方面，承担了更多的责任。投资机构可以参与被投资企业的上市公司推动工作，利用自身在资本市场的关系网络，协助被投资企业上市。 

六是提供人才专业等外部关系网络。投资机构可以被投资企业带来许多人才专家资源。并将其融入企业当中，成为企业的竞争优势，包括帮助其寻找合适的高级管理人才，核心技术人才，日常经营中的供应商和经销商，业务合作方，会计师事务所、律师事务所、管理咨询公司、专家顾问等。 

（三）人力资源体系的建设

人才对于公司的重要性不言而喻，作为知识密集型和资金密集型的金融机构，能够有所成就已不再是依靠个别“关键人物”发挥作用，而是依靠各层级的人才梯队，形成合力，共同推动业务的有效开展和公司的稳健运行。正因如此，对公司员工的管理，应放到人力资源管控的高度去落实，不仅要重于执行，更应突出人力资源规划的战略作用，并通过相关职能的建构，逐步完善支撑战略的绩效管理体系，以绩效手段促进公司业务组织绩效目标的实现，在此过程中，依托平衡计分卡战略绩效管理理念和方法，不断提高管理体系的先进性和系统性。通过人力资源的有效管理与规划，可以使组织获得远高于竞争对手的优势，通过不断调整确保人力资源管理活动能够与组织实现更好的兼容。在实操层面，人力资源管理包括规划、招聘、培训与开发、考核激励等几个方面的内容，各模块环环相扣，形成一个闭环。

（四）企业财务管理的规范

财务管理是利用价值形式对企业生产经营过程进行的管理，是组织财务活动、处理财务管理的综合性管理工作，具体包括资金的筹集、投放、使用、收回及分配等一系列行为。其中资金的筹集是企业资金运用的起点，既有企业自有资金的运用（通过吸收直接投资、发行股票和企业内部留存盈余等方式从投资者中获取），也有企业的债务资金的运作（即通过向银行借款、发行债券和应付款项等方式从债权人中获取）。在资金的投放上，主要形成长期投资和短期投资两种不同的类型，其中长期投资属于资本性投资范围，短期投资的影响所及不超过一年，偏重于流动性管理。在资金耗费上，主要是形成成本和费用两部分内容，在最终资金收入上，则是从业务开展中取得的销售收入，它在实现耗费资金回收的同时，可获取收益致使资金总量增加。在资金的分配上，既包括国家以所得税的方式增加利润分配，也包括投资者以股利或利润分配的方式参与，剩余的部分则变为企业积累，形成分配利润或盈余公积等。 

（五）多元化融资渠道的拓展

根据《中华人民共和国公司法》及相关法律法律规定，公司融资主要包括三种方式：一是内源性融资，即企业通过自身积累获得所需要的资金，企业采取此类融资方式具有较大自主性，受外界影响较小，但会受企业本身盈利能力以及资本积累的影响，融资规模受到一定的限制；二是外源性直接融资，即企业通过吸收新的投资者、发行新股或原股东追加投资等增资方式进行融资；三是外源性间接融资，即企业通过银行或非银行金融机构贷款融资或发行债券或向其他企业借款及业务往来产生商业信用的方式进行融资。其具体的融资路径在资金来源、使用期限、监管要求、审批机构、使用额度等方面的差异如下表所示： 

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原标题： 私募基金行业·私募股权投资基金·管理