齐精智 明股实债不能等同于股权让与担保。
明股实债的风险来源于其权利属性的不确定性，即是债权又是股权，即对内关系是债权、对外关系是股权关系。股权让与担保中权属明确：主权利就是债权，而债权人受让的股权是为了担保主债权的从权利。齐精智律师提示在司法实践中，明股实债的风险要远大于股权让与担保的风险。
本文不惴浅陋，分析如下：
一、明股实债与股权让与担保的区别
1、中国证券投资基金业协会于2017年2月13日发布《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号》，其中将“名股实债”定义为：“指投资回报不与被投资企业的经营业绩挂钩，不是根据企业的投资收益或亏损进行分配，而是向投资者提供保本保收益承诺，根据约定定期向投资者支付固定收益，并在满足特定条件后由被投资企业赎回股权或者偿还本息的投资方式，常见形式包括回购、第三方收购、对赌、定期分红等”。
股权让与担保是让与担保的一种，指的是债务人或者第三人为担保债务的履行，将其股权转移至债权人名下并完成变更登记，在债务人不履行到期债务时，债权人可就股权折价后的价款优先受偿的一种担保。
2、取得股权是否支付对价不同。
明股实债取得债务公司的股权，是债权人向债务公司支付股权增资或者受让股权而来，实际向债务公司或原股东支付了对价。
股权让与担保中的债权人取得债务公司的股权，一般不会支付对价或者象征性对价。
3、是否存在主债权与从担保而不同。
明股实债中，债权人只有一个向债务公司支付对价取得股权的行为，该行为即是取得了股权又是向债务公司出借了贷款。即在明股实债中止存在主债权，而不存在从担保。
在股权让与担保中，债权人向债务企业出借款项单独存在，债权人取得股权是为了担保主债权的实现。即在股权让与担保中，存在主债权与从担保。
二、明股实债对比股权让与担保的法律风险
1、名股实债中，约定由公司回购股权的条款存在不被支持的风险。股权让与担保确定合法有效。
（1）裁判要旨：青海高院认为，有限公司回购股权的前提是不违反公司股东抽逃出资、不侵害外部债权人的权利、不违反资本维持的原则，青海高院虽然认定该交易为名股实债，但未支持投资方要求公司回购股权、支付投资补偿收益的诉讼请求。
案件来源：青海省国有资产投资管理有限公司与青海伊佳民族服饰有限责任公司合同纠纷案
齐精智律师提示《九民纪要》：投资方请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”或者第142条关于股份回购的强制性规定进行审查。经审查，目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。
（2）《九民纪要》债务人或者第三人与债权人订立合同，约定将财产形式上转让至债权人名下，债务人到期清偿债务，债权人将该财产返还给债务人或第三人，债务人到期没有清偿债务，债权人可以对财产拍卖、变卖、折价偿还债权的，人民法院应当认定合同有效。
2、名股实债中，约定由公司承担金钱补偿义务的条款存在不被支持的风险 。股权让与担保中股权受让人是债权人而非股东，故有权要求公司承担返还借款本息的义务。
（1）《九民纪要》：投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”和第166条关于利润分配的强制性规定进行审查。经审查，目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿投资方的，人民法院应当驳回或者部分支持其诉讼请求。今后目标公司有利润时，投资方还可以依据该事实另行提起诉讼。
依据最高法院关于“对赌第一案”（甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司、苏州工业园区海富投资有限公司、陆波增资纠纷一案，最高法院〔2012〕民提字第11号）判决结果，如属被投资企业所做承诺，因脱离了被投资企业的经营业绩，损害了公司利益和公司债权人利益，而无效。其他主体所做承诺，则应当有效。
（2）最高人民法院审判委员会刘贵祥2019年7月3日在全国法院民商事审判工作会议上的讲话第八部分：在股权让与担保中，尽管外观上的股权过户登记与设定担保的真实意思表示不一致，但就当事人之间的内部关系而言，还是要根据真实意思来认定，即认定股权让与担保中的权利人享有的是有担保的债权，而非股权。
3、名股实债中，约定“不能回购时投资方实际取得股权”的条款存在被认定为无效的可能。股权让与担保中，债权人可以就股权的评估拍卖价款优先受偿。
（1）名股实债下的股权转让行为通常会被认定为让与担保，在交易中，基于投资方的优势地位，往往会约定当承诺回购的义务人无法回购时，投资方实际取得公司的股权，那么此类合同条款效力如何，投资方能否基于约定实际取得项目公司股权呢？
此类条款存在因被认定为“流质条款”而无效的可能性。流质条款是指担保权人与担保人在担保合同中约定，担保权人在债务清偿期满仍不能履行，担保物的所有权转移给担保权人所有。流质条款被我国担保法明确禁止，在名股实债中，当回购义务人（担保人）无法回购时，受让人（担保权人）取得目标公司股权（担保物），符合“流质条款”的定义，该条款存在被认定为无效的可能性。如深圳市淞瑞贸易有限公司、郑能欢股权转让纠纷案中，法院认为“让与担保本身并不必然无效，但其中规定的流质条款因违反法律禁止性规定，应认定无效。本案中，根据该《补充协议》第八条约定，华瀚公司连续两次未按还款计划还款时，深圳市伟康德典当行有限责任公司有权不归还涉案股权，该约定本质上是约定质押物所有权转移给债权人所有，故原审法院认定该条款违反物权法关于禁止流质的法律规定，并无不当，本院予以维持。”
但此类条款的无效，并不影响合同其他部分的效力，如在张秀文与陈林生保证合同纠纷案中，法院认为“流质抵押、流质质押条款违反《中华人民共和国担保法》第四十条的规定只会导致该条款本身无效，并不影响案涉股权让与担保合同的效力”。
（2）《九民纪要》债务人或者第三人与债权人订立合同，约定将财产形式上转让至债权人名下，债务人到期清偿债务，债权人将该财产返还给债务人或第三人，债务人到期没有清偿债务，债权人可以对财产拍卖、变卖、折价偿还债权的，人民法院应当认定合同有效。合同如果约定债务人到期没有清偿债务，财产归债权人所有的，人民法院应当认定该部分约定无效，但不影响合同其他部分的效力。
当事人根据上述合同约定，已经完成财产权利变动的公示方式转让至债权人名下，债务人到期没有清偿债务，债权人请求确认财产归其所有的，人民法院不予支持，但债权人请求参照法律关于担保物权的规定对财产拍卖、变卖、折价优先偿还其债权的，人民法院依法予以支持。
4、名股实债在交易对手方破产清算时，无法保障其债权属性。股权让与担保所担保的主债权可以申报为破产债权。
（1）裁判要旨： 1、破产程序中，法院倾向对第三人的信赖利益进行保护。在名实股东的问题上要区分内部关系和外部关系，对内部关系产生的股权权益争议纠纷，可以当事人之间的约定为依据，或是隐名股东，或是名股实债；而对外部关系上不适用内部约定，按照《中华人民共和国公司法》第32条第3款“公司应当将股东的姓名或者名称及其出资额向公司登记机关登记，登记事项发生变更的，应当办理变更登记，未经登记或者变更登记的，不得对抗第三人”之规定，第三人不受当事人之间的内部约定约束，而是以当事人之间对外的公示为信赖依据。
交易结构设置不当，将导致投资性质的截然不同。如果新华信托本意是向港城置业出借款项的，港城置业从股东会决议来看亦是有向新华信托借款意向的，双方完全可以达成借款合同，并为确保借款的安全性，新华信托可以要求依法办理股权质押、土地使用权抵押、股东提供担保等法律规定的担保手续。如原告在凯旋国际项目上不能进行信托融资的，则应依照规定停止融资行为。新华信托作为一个有资质的信托投资机构，应对此所产生的法律后果有清晰的认识，故新华信托提出的“名股实债”、“让与担保”等主张，与本案事实并不相符，其要求在破产程序中获得债权人资格并行使相关优先权利并无现行法上的依据，故本院对其主张依法不予采纳。
案件来源：湖州市吴兴区人民法院，案号：（2016）浙0502民初1671号。
（2）股权让与担保中，主债权明确不存在对内对外的区别，故在债务企业破产时，齐精智律师提示股权让与担保所担保的主债权可以被申报为破产债权。
5、未取得贷款业务资格的金融机构以明股实债的方式从事的放贷行为无效。股权让与担保的债权人在没有取得金融贷款资质前不得以放贷为业。
（1）明股实债中，投资人的真实意思是取得固定收益而非成为真正股东，则往往存在名为股权转让（或增资扩股）实为借贷的问题，构成虚伪意思表示中的隐藏行为。
此时存在两个行为，名义上的股权转让（或增资扩股）属于虚伪意思表示，根据《民法总则》第146条第1款的规定，该行为无效。至于隐藏的行为，该条第2款规定：“以虚假的意思表示隐藏的民事法律行为的效力，依照有关法律规定处理。”据此，应当依照民事法律行为的一般有效要件来认定其效力，这就涉及借贷合同的效力认定问题。根据《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第11条[4]的规定，企业间为生产经营需要签订的借贷合同为合法有效。
值得一提的是，未取得贷款业务资格的金融机构从事的放贷行为是否无效？金融是典型的特许经营行业，对金融机构更要加强资质监管。在此情况下，应当根据《合同法司法解释（一）》第10条的规定，认定未取得贷款业务资格的金融机构从事的放贷行为无效。
（2）最高人民法院民事判决书案号：（2017）最高法民终647号裁判要旨：最高人民法院《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》（法释〔2015〕18号）未对企业从事经常性借贷所签订的民间借贷合同效力作出规定。企业以借款、放贷为业务，具有经常性、经营性、对象不特定性等特征。正常企业间借贷一般是为解决资金困难或生产急需偶然为之，不能以此为业。因为生产经营型企业，如果以经常放贷为主要业务，或者以此作为主要收入来源，则质变为未经金融监管部门批准从事专门放贷业务的金融机构，这将严重扰乱我国金融市场，扰乱金融秩序，造成金融监管紊乱。因此，如果企业从事经常性放贷，依据《银行业监督管理法》《商业银行法》等法律法规，未经国务院银行业监督管理机构批准，任何单位或者个人不得设立银行业金融机构或者从事银行业金融机构业务活动，否则即视为“非法金融业务活动”。这种行为损害社会公共利益，必须对从事经常性放贷业务从效力上作出否定性评价。
最高人民法院认定不具备金融经营资质的企业以放贷为常业，而被认定借贷合同无效。
综上，债权人以明股实债的方式发放贷款的风险要远大于股权让与担保。
齐精智律师，陕西明乐事务所高级合伙人，北大法学院北大法宝学堂特约讲师，公司股权、借贷担保、房产土地、合同纠纷专业律师，微信号qijingzhi009。
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