哪些城投存在较高的流动性风险?

政信三公子 政信三公子
2020-12-15 11:07 2573 0 0
在过去14年间,金融机构撬足杠杆撸城投,然后持有到期,爽翻天。

作者:政信三公子

来源:政信三公子(ID:whatever201812)

大家好,我是三公子。

(一)

最近看到篇讲城投债的文章,是浙商证券的陈俊伟等人写的,非常经典。

全文比较学术,用通俗的白话翻译一下其中的几个核心观点:

其一,高夏普率必将推动高杠杆。城投债券的夏普率最高。

在过去,城投债券适用于杠杆票息策略。简单说,城投稳,全部兑付,所以加杠杆干嘛,杠杆越高,赚的越多。

但是这不是个完美的策略。比如下沉到AA+和AA后,流动性有压力了,如果杠杆又高,容易爆仓;比如随着债券期限越来越短,利差有太薄了。

在过去14年间,金融机构撬足杠杆撸城投,然后持有到期,爽翻天。但是这种躺着赚钱的日子久不了。对比国外大型经济体的债券,收益率在2012年后普遍降到了3%以下,夏普率都是下滑的。

对国内市场来说,如果政信红利没有了,息差变薄了,AA主体违约压力大了,那么加满杠杆的,就要面临至暗时刻了。

很快了。

2008年以后,美国等经济体开始实施宏观审慎的政策。什么叫宏观审慎呢?与微观行业相对应,也就是大局观。这个很好理解,监管发声查华晨和永煤就是例子。

所以,大局观,或者说宏观审慎的政策下,城投信仰短期内还有支撑。但中长期,依然要怂。

其二,用拉长期限利差的息差溢价来平衡资质下沉的票息不足。

这句话拗口,简单说,低夏普率的时候,该怎么搞贝塔/阿尔法/伽玛。好吧,就是怎么守正出奇,怎么偷鸡。

通过下沉信用资质来提高阿尔法,实质是在博取违约率下的期望值。也就是,只要浪的够快,雷就追不上我。而每一次偷鸡,都是在赌博。

但这种方式也不稳妥。因为如果持仓不够分散的话,可能偷到很多次鸡,但只要有一次踩到雷,就黄了。

作者拉了个模式。

拿AA3(AA和AAA都指城投债的评级)和AAA3,AA3和AAA5的密度函数来看,等级利差可以被期限利差弥补。

直白点说,同样撸3年,AA城投和AAA城投,等级不同,利差还是挺悬殊的。如果拿3年期的AA城投债和5年期的AAA城投债比较,期限利差能够渐渐抹平等级利差。

简言之:

低夏普率(信仰红利降低)的背景下,机构喜欢下沉城投债的资质和等级来博取阿尔法高收益,是很爽,但只要雷一个就傻比了。

所以要想获得高收益,就提高产品的久期。期限越长,收益越高。也就没必要下沉了。

这个道理,相信大家都懂。但是,哪里有那么多长久期的钱呢?很多事,大家都知道怎么做是对的,但大家都不那么做。

其三,低收益背景下,怎么获取贝塔和阿尔法?

在战略性资产配置和战术性资产配置中,多考虑战略性资产配置。也就是,别总想着偷鸡,60%以上的底仓要够稳够分散够多元。

如果只想着偷鸡,迟早会偷鸡不成蚀把米。

今天交流群里讨论家族信托,除了传承和避税,很多机构搞家族信托只是为了撸大客户,卖他们产品。

曾经有位信托的董事长和我聊,他对家族信托的理解就是综合的资产配置。与上面提及的战略性资产配置有异曲同工之妙。

也就是说,根据不同的客户需求,底仓够多元够分散,除非发生了全球性系统性金融危机,否则产品就稳的一匹。

我理解,就是搞了个FOF呗。

搂住钱后,然后把自己做成一个开放性的平台,依靠自己的专业筛选和判断能力,全市场严选优质的资产。毕竟,每家机构的资源禀赋和擅长的业务方向都不同,博采众长嘛。

陈总等专家,很专业的一篇文章,被我口语化翻译的七零八落,多有得罪。如果大家感兴趣,请自行查阅原文。

(二)

交流群里,有读者发出了灵魂疑问:

债券容易出事还是集合型非标容易出险?

我回复:

集合型债券容易出事。

因为出了问题,最不好处理。

债券是投资。如果债券雷了,你没法像非标一样,直接找到发行人身上,只能先找主承,处理周期很长。

但是,集合背后又都是要求刚兑的“按闹分配”投资人。

当然,估计有些信托公司不会这么想。只会自鸣得意:

又有非标的高收益,还有标的高安全边际。一石二鸟,两全其美,巴适。

在我的理解中,债券原则上是刚兑的,时间上没有弹性,晚一天都不行。如果买债的都是机构资金,那么转线下兑付,都好商量。如果买债的都是散户拼团的,嘿嘿嘿。

所以,那些发行债券的城投,还愿意要动辄9%-10%以上高息散募资金的,流动性压力都非常大。

查阅过统计列表后,如果某家城投公司融取的集合信托买标品产品,给到散户的收益越来越高,私募债期限越来越短,那么距离爆雷也不远了。

如果你是撸城投的老司机,你脑海中浮现出哪几家AAA、AA+和AA呢?

看到知识星球里,信托2020年度集合标品列表的兄弟们,仅供自己知悉,不要外传。

不然,大家年底繁忙之余,可能又要加写风险项目自查报告了。

注:文章为作者独立观点,不代表资产界立场。

题图来自 Pexels,基于 CC0 协议

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原标题: 哪些城投存在较高的流动性风险?

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    蒋阳兵,资产界专栏作者,北京市盈科(深圳)律师事务所高级合伙人,盈科粤港澳大湾区企业破产与重组专业委员会副主任。中山大学法律硕士,具有独立董事资格,深圳市法学会破产法研究会理事,深圳市破产管理人协会个人破产委员会秘书长,深圳律师协会破产清算专业委员会委员,深圳律协遗产管理人入库律师,深圳市前海国际商事调解中心调解员,中山市国资委外部董事专家库成员。长期专注于商事法律风险防范、商事争议解决、企业破产与重组法律服务。联系电话:18566691717

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    刘韬

    刘韬律师,现为河南乾元昭义律师事务所律师。华北水利水电大学法学学士,中国政法大学在职研究生,美国注册管理会计师(CMA)、基金从业资格、上市公司独立董事资格。对法律具有较深领悟与把握。专业领域:公司法、合同法、物权法、担保法、证券投资基金法、不良资产处置、私募基金管理人设立及登记备案法律业务、不良资产挂牌交易等。 刘韬律师自2010年至今,先后为河南新民生集团、中国工商银行河南省分行、平顶山银行郑州分行、河南投资集团有限公司、郑州高新产业投资基金有限公司、光大郑州国投新产业投资基金合伙企业(有限合伙)、光大徳尚投资管理(深圳)有限公司、河南中智国裕基金管理有限公司、 兰考县城市建设投资发展有限公司、郑东新区富生小额贷款公司等企事业单位提供法律服务,为郑州科慧科技、河南杰科新材料、河南雄峰科技新三板挂牌、定向发行股票、股权并购等提供法律服务。 为郑州信大智慧产业创新创业发展基金、郑州市科技发展投资基金、郑州泽赋北斗产业发展投资基金、河南农投华晶先进制造产业投资基金、河南高创正禾高新科技成果转化投资基金、河南省国控互联网产业创业投资基金设立提供法律服务。办理过担保公司、小额贷款公司、村镇银行、私募股权投资基金的设立、法律文书、交易结构设计,不良资产处置及诉讼等业务。 近两年主要从事私募基金管理人及私募基金业务、不良资产处置及诉讼,公司股份制改造、新三板挂牌及股票发行、股权并购项目法律尽职调查、法律评估及法律路径策划工作。 专业领域:企事业单位法律顾问、金融机构债权债务纠纷、并购法律业务、私募基金管理人设立登记及基金备案法律业务、新三板法律业务、民商事经济纠纷等。

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