杨老师的基建课堂 作者：杨晓怿
近日，“二十五万亿”基建投资的说法广为流传，似乎“四万亿”再次重演。这不禁让很多朋友们开始担心政府债务问题，如此之体量的基建，钱从哪儿来呢？
“二十五万亿基建”的说法准确吗？
“二十五万亿基建”的说法是不准确的。这个说法来自河南、云南、福建等七省市发布的重点投资计划；仅七省市就提出了如此庞大的投资额，那么全国基建投资的体量确实令人浮想联翩，令市场联想到当年的“四万亿”自然是很正常的了。
但实际上，这“二十五万亿”仅仅是投资计划，其中很多项目还在论证阶段，不一定会真正进入投资阶段；在项目论证时还可能出现对项目建设标准的降低、减少项目投入的支出。同时，这“二十万五亿”的投资跨度涉及未来五年，并非是近期投资。如果考虑到项目投资的缩减与时间跨度，这七省市真正能够在近一年实施的基建投资大概为3.5-4万亿，虽然听起来依旧很多，但距离“二十五万亿”的说法相去甚远。
实际上，2019年全国基建投资的总额已经达到了18.75万亿左右，在固定投资投资中占到了1/3，是稳定经济发展的重要工具。但是，由于地方债务压力与金融监管，在经历了2015-2017年基建增速达到15%以上的快速投资增长后，在2018-2019年基建投资的增速出现了较大程度的下滑，2018年度的增长率仅为3.8%，不仅显著低于社会平均增长率，同比下降达到了15.2%，出现了行业与需求的快速紧缩。
因此，在疫情过后，将基建投资增速恢复到一个合理的水平、弥补过去两年的投资缺失、完成“十三五”的一系列发展目标是非常确定的；基建发力是既定事实，但这不是“四万亿”的重演，也不是大水漫灌，而是现实的需求。
钱从哪儿来？
虽然并没有“二十五万亿”的疯狂，但基建要再次增速，依然面临着直接的问题，钱从哪儿来？
首先，钱从财政来。
2019年，全国一般公共预算支出达到23.89万亿，政府性基金支出达到9.14万亿，累计超过了33万亿元。因此，财政部提出了“压缩政府经常性支出”、“财政资金绩效评价”，通过压减政府维持自身运转的规模、增加资金使用的效率，来为基建投资提供更充沛的资金。因此，财政资金依然是基建投资的重要资金来源。
其次，钱从地方债来。
在2014年财政改革后，允许地方政府发行地方债来筹集资金，地方债一跃成为了地方政府重要的资金来源。此后，为了促进基建投资的复苏，2018年再次对地方债进行了改革，出台了对应项目发行的专项债，定向为基建投资提供资金。
在经历了一段时间的发展后，2019年的新增专项债规模达到了2.15万亿，成为了基建投资的重要资金来源。为了促使基建投资的扩大，2020年的专项债规模预计将进行大幅度的扩容，达到3.3万亿左右。
并且专项债资金有期限长、成本低的特性，对于降低基建投资带来的潜在地方债务风险有非常大的帮助。在2020年1-2月发行的专项债平均期限已达到14.5年，平均利率仅为3.46%，远低于市场利率、长于市场平均期限，不会使地方债务压顶的历史重演。
此外，专项债的细则也在进行修订，允许专项债资金作项目资本金、允许专项债项目市场化融资、探索专项债与PPP模式相结合；专项债撬动基建投资的规模正在逐渐放大，2020年的专项债规模不仅提量，也在增效。
同时，基建市场化在稳步推进。
财政资金是基建投资的中坚力量，但面对我国如此庞大的基建投资需求，仅靠政府是不可能的；因此近年来政府开始推进了基建市场化，用市场化模式模式促使社会资本、社会资金共同参与基建的投资。
在“四万亿”时代，为了解决基建投资的资金缺口，地方政府纷纷成立融资平台公司，利用地方国有企业为地方项目筹集资金。这一模式是比较直接的，但是直接举债造成的债务问题日益严重，投资效率也无法提升；随后这一批融资平台的职能定位与项目模式都出现了变化。
随着地方债的放开，融资平台进行社会融资已不再具备优势；融资平台开始转型成为地方政府市场化投资基建项目的平台。将一批公益性项目由地方国企作为项目法人实施，政府仅提供启动资金与每年度的缺口补助；与政府投资模式相比，市场化模式使得项目的融资渠道再次放宽，可以充分利用贷款、债券、保险等多渠道资金。这既减轻了地方财政的压力，也降低了地方债务率；黄奇帆曾说过，地方国有资本是“第三财政”，这在基础设施领域尤为明显。
公益性项目可以由地方国企实施，那么有较好现金流的项目则可以引入各类社会资本共同参与。随着基建市场化的逐步推进，供排水、环卫、垃圾处理等具备较好条件的行业涌现了一批专业企业，通过各类市场化模式参与基建投资。据财政部PPP中心统计，仅2019年就有2.3万亿PPP项目进入实质性开工阶段，逐渐成为基建市场化领域的重要抓手。
在供给侧改革后，我国的产业日趋进步，基建的内涵也出现了变化；一些企业开始将基建与产业相结合，给基建带来了一条新的道路。在通信、新能源、智能化领域，企业将研发、设备生产、投资集为一体，自行投资基础设施的建设，并通过营收实现资金自平衡，无需财政投资。这类新基建在基建投资规模中的占比在逐渐提升，基建投资的渠道正在日益多元化。
最后，基建政策正在逐渐完善。
基础设施建设的主基调是公益性的，如果全部由财政支出，那么实际上基建的成本是由全民进行公摊，那么其中必然会涉及一些不公平。例如：许多中西部地区的高速公路因为成本过高，每年由地方财政进行了大量补贴，其中拥有私家车的居民实际上是享受到了更多的福利，这对没有车的居民来说显然是不公平的。
因此，如今基建政策产生了一些转向，在保持整体公益性的基础上，提高具体使用者的付费，来均衡项目的投入，减少对财政补贴的直接依赖。对应的，高速公路收费政策已经进行了调整，未来供水、垃圾处理的收费政策也将进一步完善，将使用量与付费进行挂钩，提高使用者直接付费的比例，降低政府在价格机制中的过多参与。同样的，随着使用者付费比例的增加，一些原本无法达到资金平衡的项目也具备了落地条件，促使了基建投资规模的回升。
除了付费模式有所调整，基建金融政策同样在改革，并日趋完善。2019年11月，国务院再次下调了项目资本金的比例，为一批新项目的落地打好了基础；同时完善了债券发行的规则，使基建直接融资的比例、效率都有所提高，基建再融资的框架正在建立。在整体制度的转向下，基建投资低风险的特性将吸引一批资金的进入，助力整个行业的健康发展。
结语
随着国内经济、产业与金融的不断发展，基建投融资早已出现了天翻地覆的变化；2020年必将是基建大年，但“四万亿”的疯狂不会重演，只是未来的结构性调整会促使基建新一轮周期进行定向释放。
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