地产前融机构为何很难做成业务

在从事私募及财富管理业务的这些年里，我们对各种类别的募集资金做了系统的统计，以下根据我们财富中心整理的情况进行详细说明。

国央企金控平台的资金非常充足，且体量巨大，但基于监管受限、风控严格等原因，实际操作前融业务的落地效果并不理想。在我们财富中心处理国央企的资金投放时，非房主体、金交所定向融资计划或债权计划、股交所可转债等都是常用的方式，不过需解决的业务难点却非常棘手。

1. 合作主体的要求：大部分国央企金控平台原则上只选择国企央企背景的开发商或前五十强的开发商，因这两类开发商是很多国企央企金控平台争取的合作对象，由此导致业务集中度过高、竞争加大，最终导致项目落地概率缩小。另外融资成本方面国央企金控平台一般都无法满足国央企开发商的成本预期，比如国央企开发商发债的成本一般在年化5%-7%左右，而国央企金控平台的成本要求却在年化8%-10%甚至更高，由此导致无法实现资金投放。

2. 融资成本的定位：国央企金控平台的成本要求目前较难满足市场预期，其中金控平台的成本（即收益）要求的设置基本是2个思路：一个是针对资质好的开发商（比如前50强），纯前融成本一般可以在年化13%以内，但要求必须有前置抵押物，不过因开发商的融资需求非常大，基本体系内的资产都配合去做融资操作了，因此很难有待用的抵押物可以提供；另一个是针对资质较弱的开发商，准入条件稍微宽松，比如开发商可以是200强以内，而且融资期限可以灵活设置3-9个月不等，但资金成本要求却是年化18-24%不等，因此开发商接受度不高。

3. 风控要求：国央企金控平台的风控要求普遍较高，比如土地保证金或土地款的融资中，大部分国央企金控平台都要求必须有前置抵押物，与前述矛盾一样，国央企金控平台把这个当成是放款的前置要件，基本很难实现项目的落地。

值得一提的是，目前也有个别国央企机构集中操作市场差异化需求的项目（一般是有地产业务板块且拥有地产开发和运营团队及操盘经验的资金机构），具体是以股+债的形式操作非百强或当地龙头的三四线城市项目，因此非百强或当地龙头如果愿意接受股+债的投资方式，则可以重点考虑。

我们近两年募集的外资资金中，超过80%以上的资金都是偏好土地保证金资金池的融资业务，剩下的主要是经营性物业贷款或纯信用贷款。在具体的款项投放方面，我们一般是与外资设立有限合伙企业后直接以明股实债的方式完成资金的投放，因此FDI的架构和结售汇、资金出入境的问题一直都是我们业务操作的重点和难点，而融资要素本身的一些难点问题却也非常明显。

1. 主体准入问题：外资资金的融资业务偏信用操作，融资主体准入方面一般限定为百强且已上市的房企（国内国外上市均可），不过前五十强和后五十强房企所要求提供的担保措施却有所不同。比如主体强的由集团或上市公司担保，主体弱、项目弱的由集团和上市公司担保外，还需要有优质资产的项目公司同步提供担保。值得一提的是，排名靠前的房企经常存在集团或上市公司不愿担保的情况，项目落地有时并不理想。

2. 成本问题：目前能操作前融的外资资金，一般境外成本都要求在年化13%-15%不等（个别机构可能更低或更高），境内成本一般要求在年化17%-18%不等，其中前三十强的开发商一般都无法接受。从我们操作的项目来看，百强房企中不少房企的区域公司对上述资金成本有较大的接受度，但他们要协调集团或上市公司来担保，而这却是个漫长的沟通过程，最后项目的落地也很可能成为拉锯战。另外排名靠后的开发商虽然能接受上述成本，但又存在境外没有合适的主体来承载相应资金量的问题，因此也导致业务很难做成。

3. 风控措施的问题：这个技术方面的问题经常在无意中实质性地阻碍项目的推进，具体如开发商所属集团或上市公司是否能提供担保、跨境担保是否可以解决、放款是否需要前置抵押物等等。当然部分外资会基于主体资质的优质程度来增减风控措施，则多少会促进一些项目的落地性。

一直以来，我们与大量的民间短拆机构都有合作“前端土地款过桥”加我们后端前融的闭环融资业务，不过在偏好短拆、过桥等短期融资业务的民间机构中，他们操作业务的各种短板却也非常明显，以下具体举例说明：

1. 成本问题：对这些机构而言，一些准入条件虽然相对宽松（比如期限灵活、利息支付方式灵活等），但主体仍然要求百强开发商优先，且成本又远远高于市场的预期，比如好些民间机构操作大湾区项目，成本一般在年化18%-24%不等，基本上也会面临项目很难落地的问题。需留意的是，针对项目优质的当地开发商，民间机构更愿意股+债的形式进行前融合作，但大部分当地开发商都不太愿意让渡利润，因此这个合作模式的落地也需要时间来观察。不过从我们合作的项目来看，一些当地开发商已经开始放开这个合作口子。

2. 专业团队问题：好些民间机构的资金之前主要是操作短期和过桥业务，近几年短期融资业务出现较多不良后，不少民间机构转型做土地前融业务，但经常因为地产金融的业务逻辑较为复杂导致无从下手，主要原因就是这类机构的业务人员无法跟上业务操作的专业要求，而这也是民间机构目前仍仅偏好土地款类过桥业务的真正原因。

3. 资金体量：目前土地前融的资金体量需求都比较大，因民间机构大部分都用自有资金操作项目，因此单个项目的体量比较难做大，而在开发商希望配资比例或额度做大的情况下，民间机构的短板也就非常明显。

在涉房融资被大力限制的背景下，小贷和保理类机构的业务一直如火如荼。在操作层面，除了融资成本这个关键性因素外，小贷公司的风控普遍上更为严格，因此很多项目都因风控措施无法满足导致融资无法操作；而保理业务有所差异，很多业务都是在主体或底层资产层面存在操作难题，具体不再赘述。

值得一提的是，小贷和保理经常被用作放款通道，这在我们设计放款架构时经常作为不错的选择，不过底层资产的配合上经常会遇到障碍。具体到业务实操上，目前市场上一些机构喜欢将小贷或保理公司首选为放款通道，因此需要对应的底层资产来配合包装放款产品，具体比如配套工程款或购房尾款保理、非房主体的流贷等等，不过因为开发商每个融资环节的业务都在操作，因此很多时候比较难找到配合走通道业务的底层资产。

在我们近期的募集业务中，一些国央企背景的金控平台或基金公司已经在尝试主营业务锁定前融资金支持的前融业务合作模式，比如有施工资质的国企央企总包单位，通过投建联动，将建设工程承接和前融资金支持一并处理；另外，开发商的项目如有产业园、基建配套、康养项目等国家扶持的产业，可通过这些产业的资金输入来解决开发商的整体融资需求等等。

由前文可知，大部分机构都面临因为成本问题导致做不成业务的困境，由此倒逼我们前融机构做一些业务模式的创新。以我们的优先股融资业务为例，为有效迎合市场的需求，我们目前在主推的与信托合作的优先股融资业务能够更有效地降低综合成本，具体说明如下：

1. 信托机构发行集合资金信托计划，由西政财富与私行同步代销信托产品；

2. 西政作为GP发起设立有限合伙企业，集合信托计划认购合伙份额，如有限合伙企业为基金形式，则信托计划与基金同时备案；

3. 有限合伙（或基金）以受让股权或增资的方式取得平台公司的股权；

4. 平台公司全资设立项目公司并将资金注入项目公司；

5. 预期收益要求：一般年化成本在11%-13%之间。

根据目前的市场情况，我们提出两个建议：

1. 前端土地款融资+后端优先股融资，形成前后端业务操作闭环

如上图所示，具体来说就是我们解决完前端的土地保证金及土地款融资后，后端继续由“西政+信托”的优先股模式提供更低成本的资金，其中优先股的资金可以置换前期股东投入及前期融资款，另外优先股融资可以跟开发贷并存，由此平衡开发商的前后端总体融资成本和融资效益。

2. 前端土地款融资+后端抵押融资+开发贷置换

在拿地后可以快速拿到开发贷的情况下，我们倾向于建议开发商先找过桥资金拿地后迅速做短期的土地抵押融资业务，随后快速取得开发贷后实现贷款置换，由此整体拉低融资成本，并由各机构共同形成融资闭环。