养老地产REITs知多少

根据国家统计局最新公布的统计数据，在人口年龄构成方面，0至14岁人口为2.53亿人，占17.95%；15至59岁人口为8.94亿人，占63.35%；60岁及以上人口为2.64亿人，占18.70%（其中，65岁及以上人口为1.91亿人，占13.50%）。与2010年相比，0至14岁、15至59岁、60岁及以上人口的比重分别上升1.35%、下降6.79%、上升5.44%。

与日渐严峻的老龄化相比，我国养老地产是远远不够的，无论是养老服务社区还是专业养老机构，都需要更多的投入建设。近年来，政府通过多项措施鼓励民办建设社区养老设施，使得社区养老资源大幅增长，但是增长的数量相比需求，依然不够。民政部数据显示，截止到2021年第二季度，全国有38670个养老机构、491.8万张养老机构床位，这些数据与实际的养老需求相差甚远。

除此之外养老地产整体发展不平衡，呈现两头大中间小的哑铃式结构。公立养老保障型机构和私立高端养老机构占大多数，而价格适中、性价比高，符合大多数中产阶级的养老机构数量却远远不够。另一方面，利用率不充足，保障型机构价格低廉，供不应求而私立养老机构费用偏高，又容易空置床位，利用率较低，从而导致资本回收周期拉长。

目前养老地产的融资模式主要有贷款、产业基金、BOT模式、PPP模式等。主要来看一下BOT和PPP模式。

1、BOT模式

BOT模式就是建设-管理-移交，机构获得特许经营权，在约定时间内建设和经营，期满以后，项目再无偿转让给政府。BOT模式主要应用在以政府为主导的养老机构上，但是由于基本养老机构收费有限制，获取收益不高，因此很多也会演变为BT模式，即建设-移交，开发商建设完成后由政府回购项目，纳入财政预算，由财政分期支付款项。这种模式对开发商前期的资金实力及融资能力有较高的要求。

2、PPP模式

政府与开发商等民间资本签订长期的合作协议，授权其建设、运营或管理养老机构，并向社会提供服务，但在实际运作过程中，因为项目收益包含很大的不确定性，往往会带有政府回购条款，这就使得与BOT模式类似，最终导致对开发商前期的资金实力及融资能力有较高的要求。

美国养老REITs主要有两种模式：净出租模式和委托经营模式。

1、净出租模式

此种模式下，REITs项目公司仅作为标的养老物业的产权持有人，而不与具体的运营管理，标的养老物业作为整体出租给运营商。项目公司的主要收入来源是租金费用。

2、委托经营模式

REITs项目公司既是物业所有者，也是经营者，赚取物业带来的增值收益的同时，也通过物业运营获得收益，一般情况下，他们会将持有的物业委托给运营商，按频率支付管理费。

两种模式相比，一个保守一个激进。净出租模式，REITs的风险更低、收益更稳定；而委托经营模式，则会给REITs公司带来更大的收益可能性。

通过上文对养老地产融资模式的介绍，可以发现，资金短缺仍旧是掣肘养老地产发展的一个重要因素，结合发达国家的经验，REITs应用于养老地产具有必要性和可行性。公募REITs的成功上市，也为REITs在养老地产的应用奠定了基础。

1、类REITs

（1）交易结构

通过系列资产重组安排，实现私募基金持有项目公司的股权和债权，项目公司持有物业资产的结构。资产管理人向投资者募集资金设立专项资产支持计划，并发行资产支持证券。管理人以认购资金向原始权益人购买原始权益人持有的基金份额及其相关附属担保权益（如有），实现基础资产由原始权益人向专项计划的转让。

项目公司以其持有的物业资产产生的租金收入作为主要还款来源偿还委托贷款本息并向私募基金进行股东分红。    

私募基金基于股权投资和委托贷款债权投资产生的投资收益分配至作为私募基金份额持有人的专项计划。

专项计划基于持有的基础资产享有专项计划利益，在相应的分配日，管理人根据《计划说明书》及相关文件的约定，向托管人发出分配指令，托管人根据分配指令，进行专项计划费用的提取和资金划付，并将相应资金划拨至登记托管机构的指定账户用于支付资产支持证券本金和预期收益。

（2）物业资产的选择

在法律层面：满足《国有土地使用证》、《建设用地规划许可证》、《建设工程规划许可证》、《建筑工程施工许可证》《房屋所有权证》等基础证照。物业资产存在权利负担（如抵押权或查封限制）的，可以考虑借用过桥资金或与银行协商变更抵押物等具体措施。

（3）主体设立/选择

选定拟入池物业资产后，需要选择物业资产的持有人，作为物业资产持有人的项目公司应当是个“净壳”公司，即在入池时，项目公司除持有物业资产外，无其他存续资产、负债及法律纠纷，以防止项目公司因存续资产、负债、法律纠纷等因素影响专项计划存续期间基础资产产生现金流的持续性、稳定性。

2、公募REITs

（1）交易结构

（2）项目筛选标准

1）基础设施项目权属清晰、资产范围明确，发起人（原始权益人）依法合规拥有项目所有权、特许经营权或运营收费权，相关股东已协商一致同意转让。

2）发起人（原始权益人）、基金管理人、基础设施运营管理机构近3年在投资建设、生产运营、金融监管、工商、税务等方面无重大违法违规记录，项目运营期间未出现安全、质量、环保等方面的重大问题。

3）原则上经营 3 年以上，现金流持续稳定且来源合理分散，投资回报良好，近3年内总体保持盈利或经营性净现金流为正。预计未来3年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于4%。

4）基础设施运营管理机构具备丰富的同类项目运营管理经验，配备充足的运营管理人员，公司治理与财务状况良好，具有持续经营能力。

（3）基金运作要求

1)80%以上资产投资于资产支持证券，其余基金资产应当依法投资于利率债，AAA级信用债，或货币市场工具。

2）基础设施基金总资产/基金净资产<=140%，不得依赖外部增信，借款用途限于基础设施项目维修、改造、项目收购等。

3）金额超过基金净资产5%但低于20%的关联交易应经持有人大会1/2表决通过，超过20%的须经持有人大会2/3表决通过，关联方应当回避表决，并依法进行、信息披露。

4）收益分配每年不得少于1 次，分配比例不得低于合并后基金年度可供分配金额的90%。

2、养老地产REITs的难点

（1）养老产业自身不成熟

真正的养老地产，需要将养老配套与运营管理相结合，这就对开发商提出了更高的要求，除了足够的资本金外，还需要专业的资产管理团队，能通过专业化的经营配套设施，获得稳定的管理收益。但是在目前市场上，养老地产发展并不成熟，大部分项目都处于微利甚至亏损状态，养老地产普遍的一个问题就是，开发规划与最终落实存在差距，继而引起一系列问题。

（2）商业模式问题

以美国养老REITs为例，美国养老地产整个产业链条清晰，使得养老地产形成一个良性的循环系统，联合起来具有资金成本最低、规模化速度最快、抗冲击能力最强的优势。但是我国养老地产属于起步发展阶段，养老地产链条上的定位并不清晰，并没有发挥综合优势，同时还容易出现重复建设的问题。