杨老师的基建课堂 作者：杨晓怿
来源：杨老师的基建课堂（ID:msyangteacher)
随着2021年的结束，多省都交出了自己的“财政成绩单”，其中土地出让金规模的变化更是引起了市场的高度关注。尤其是在城镇化降速、房企大规模去杠杆的当下，土地出让金能否继续支撑起地方财政与城投的债务稳定，更是大家所关心的。
但如今宏观政策对于土地以及地产的态度变化，并不是一个单线的政策，而是许多配套改革的环环相扣；与房地产定位转变、土地出让收入降低配套的，还有租赁住房、土地制度以及基建REITs等政策：
房地产转向公共事业
既然高速城镇化发展已然告一段落，那么大规模的“造城”也成为历史，未来的房地产开发更像一种公共事业，发展的主要目的是为了满足居住需求，而非承载金融及其他附加属性。这也将使得地方政府投入到土地整理等方面的资金规模出现比较明显的下降，既然市场需求不再持续增长，那么市场供应自然也需要同步缩减，因此从长期来看，地方政府在土地方面的投入以及城投等领域的债务，将迎来大方向上的“去杠杆”。
也正是由于大方向上预期的变化，民营地产企业的预期变得不甚乐观，毕竟地产开发转向公共事业后，完全可以由地方城投通过一二级联动开发、项目收益自平衡的方式运作，无须更多地产企业的介入。但在属性变化后，不同的地方政府将会面对完全不同的市场需求；除了一二线城市还有较大的人口流入与购房需求外，其余地区的新增置产需求并不高，更多是改善居住环境、提升公共服务质量以及城市更新等目标。
这意味着，未来的城市建设与满足居民居住需求的方式是多样化的；不再是造城与大拆大建，而是更为符合实际需求的城市更新、完善城市功能以及多层次的保障性住房。通过多种模式与渠道去解决实际的居民需求，用最适合的方式来解决居住问题，而不再是过去“一刀切”的发展方式。
租赁住房与基建REITs
当前市场上之所以关注土地出让金的变化，根本因素还是在于目前地方政府的广义债务率处于较高水平，尤其近来城投债务的风险高发，更是令投资人产生了更多的担忧。但在房地产逐渐公共事业化之后，实际上地方政府在土地整理等方面的投入也变少了，并且政府收回投资的方式也会有新的变化，不再与土地出让金进行高度挂钩。
以二三线城市的普遍情况为例，过去依靠地方政府与城投进行大规模举债、进行土地整理，那么自然需要通过大规模的土地出让来收回投资。而如今房地产公共事业化后，整理完成后的土地由地方城投摘牌、建设为保障性租赁住房对外出租；乍一看似乎短期收入受到影响，但实则不然，城投完全可以通过基建REITs或ABS等资产证券化工具将保障性租赁住房进行资产盘活，同样完成了资金回收。
实际上，早在2018年国开行就曾试水发行以租赁住房为底层资产的产品，由国家开发银行担任专项计划统一协调人，国开证券为专项计划管理人和主承销机构，上海地产集团为专项计划资产服务机构，底层资产为上海地产集团持有的公共租赁住房租金收入。此专项计划采取一次储架、分期发行的机制，期限25年，储架获批额度100亿元，首期拟发行额度18亿元。
而在基建REITs制度逐渐完善后，地方城投也完全可以通过基建REITs等制度来实现资产的证券化、通过存量资产盘活来收回投资；在地方政府与城投更深度的参与到地方的土地开发之后，土地出让金所贡献的一级开发收益并不是全部，后续开发产生的效益与资产盘活的效率才是重中之重。
集体用地的租售同权
过去地方政府的“土地财政”实际上是局限在国有建设用地范围之内的，大量农村集体建设用地并未发挥应有的效益；这一问题随着近年来制度的完善已逐渐解决，如今已经明确未来集体用地将与国有建设用地租售同权，但在实际操作中，这个问题并不那么简单。
土地价值并不只建立在区位价值与单位面积上，更重要的是城市规划下的土地属性；因此集体建设用地虽然获得了同等入市的权利，但从根本上还是受到城市规划的制约，以及需要合理分摊区域开发所产生的各项前期成本。这就使得许多地区的集体建设用地开发探索之路走的并不快，需要解决的问题还不少。
但从实际项目的角度出发，这个问题之所以难，难就难在要将集体用地作为纯市场化开发用地、完全交给市场来定价；从目前房地产公用事业化、乡村振兴等多角度考虑，集体建设用地也完全可以通过股权合作的方式纳入到城投对于片区的统一开发运作中去，村集体以土地入股、后期享受股权分红。
在城投作为统一开发运作主体的模式下，既可以将一级开发的各项成本进行合理分摊，又可以更合理的分配集体用地的各项价值，还可以更灵活的进行项目运营与后期的再融资。这也使得未来地方政府与城投可以挖掘的经营方向与渠道有所拓展，由此产生的土地收益也可以作为未来乡村振兴的稳定、持续来源。
土地要素的横向补偿
从目前的市场需求与人口流动的趋势来看，目前国内市场的土地与房产供给并不是不充分，而是市场需求不均衡与供给的不匹配。因此，未来许多地区的重点收入来源并不是进一步进行城市开发、通过土地财政获益；而是通过制度性的再分配，获得土地要素的横向补偿。
以建设用地指标为例，从人均指标来看，建设用地指标是完全足够、且有剩余的；但由于人口流动等变化，造成部分地区建设用地指标匮乏、价格大幅攀升，但更多的地区出现建设用地指标剩余。之前放开的省内建设用地指标流转，就将省内人口流出地区的建设用地指标“卖”给人口流入地区，既满足了实际需求，也进行了资源横向补偿，让先富带动后富。
下一步的政策改革方向也很清晰，就是从建设用地指标的省内流转进一步转变为全国性的交易；通过土地要素的横向补偿进一步解决东西部发展不均衡的问题，也缓解人口净流入地区的实际用地紧张。
由此我们可以窥见，虽然单纯的地产市场在下降，但地方政府与城投的工作并未曾减轻；土地出让金与地方财政的高度挂钩也将逐渐成为过去式。在制度性改革下，地方债务问题与公共服务问题，将以一种新的方式进行改善与解决；地方政府的可用财力与城投的稳定性，自然也会随着模式的变化而变化。
注：文章为作者独立观点，不代表资产界立场。
题图来自 Pexels，基于 CC0 协议
本文由“杨老师的基建课堂”投稿资产界，并经资产界编辑发布。版权归原作者所有，未经授权，请勿转载，谢谢！
