面包财经 作者：爱读财报的面包君
来源：面包财经（ID：mianbaocaijing）
揭示风险是起点，发掘价值是归宿。
上证综指2800点迫在眉睫，市场风声鹤唳，很多烂票，轻轻一碰就闪崩；那些财务暗雷，不用踩，自己就会爆。
排雷的路很长。每一个会计科目上都有一大波公司可以写，每一个资本套路都有一大批案例可以拆。如果集中研究市场上最差的那一批公司，365天每天拆一个雷都可以不重样。
但问题是，2800点临近，应该更多的关注那些潜藏的机会。对于好公司，每一次下跌，都是风险的释放；对于烂公司，每一次上涨，都是风险的积聚。
机会垂青有准备的人。2800点关口，应该把更多的精力用于寻找价值。
从揭示风险到发掘价值，从大A股最重头的板块——银行股开始。银行股贡献了A股超过四成的利润。
审视银行股，从四大行的分红率说起。两年多前，面包财经曾经撰文，探讨当四大行股息率已经高达7%左右时，是否被低估。非常巧合，随后四大行股价开始了小步快跑的持续攀升，在两年的时间内接近翻倍。
今年以来，银行股再度低迷。但是四大行的分红率再度回到远超存贷款利率，甚至跑赢“宝宝类”理财产品。最近这两年新上市的中小银行，股价接连破发，大股东增持动作不断。
四大行当前的股价，比2016年初的低点仍有较大涨幅，最佳击球点或许还要等待。但是否至少已经该进入投资者的视野里？
从股息率谈起。
四大行股息率重回4时代
经过6月上旬以来的持续下跌，4大行全年涨幅悉数被“没收”。随着股价下跌，一向分红稳定的四大行股息率终于集体回归“4时代”——年度分红超过股价的4%，无论A股还是H股皆如此。下表是四大行以2018年6月26日收盘价计算的股息率：
四大行A股股息率的算数平均值是4.52%，已经相当于两年期定期存款基准利率的两倍多。由于股价更低，H股股息率则更高，其中农行的股息率已经超过5年期定期存款利率的2倍多：
即便是有些银行的定期存款在基准利率上有所上浮，仍远低于四大行的股息率。当前，一些中小银行的五年定期存款利率上浮之后可以达到3.3%左右。
四大行的股息率，甚至已经超过自己理财产品的预期年化收益率。
2018年6月26日，工商银行官网显示的一款理财产品——工银稳利56天，预期年化收益率为4.3%，而工行A股和H股的股息率分别为4.32%和4.52%。
理财产品和股票都是“不保本”的。那同样是工行，理财产品的预期收益率与股息，哪个更稳？
破净大军奔三：银行股估值风险释放进行时
自上市以来，四大行的分红率一向稳健，基本上保持在净利润的30%左右。股息率上升，是股价跌出来的。
经过近期沪港深三市的同步下跌，41家A股和H股股价集体受挫。股价破净大军逼近30家，再度“奔三”。在今年春节后的“春季躁动”之中，银行股曾一度领衔沪港深三市，彼时三个市场破净银行股家数大幅缩减。对比图如下：
新上市银行大股东集体增持：部分银行估值修复预期已露端倪
实际上，早在上证综指跌破3000点之前，就已经有一些银行的大股东开始增持，主要是这两年新上市的银行。
今年5月份，两家新上市的城商行先后发布了大股东增持的公告——上海银行和江苏银行。
5月19日，江苏银行发布公告称：第一大股东江苏信托于2018年5月17日至18日，增持了公司股份约3129万股，占公司总股本的0.27%。
5月20日，上海银行发布公告称：第二大股东上港集团于2018年5月8日至2018年5月18日，增持了公司股份约1957万股，占本公司总股本的0.25%，合计增持金额约3.04亿元。
上海银行和江苏银行是2016年开始的这轮商业银行上市潮中规模最大的两家，而这两家银行几乎同时进行了差不多规模的增持，一大背景就是破净以及股价维稳机制将被触发。彼时，上海银行和江苏银行的市净率分别为0.94倍和0.9倍。
另外，同为2016年新上市的杭州银行，也于2018年6月26日发布公告称，公司大股东红狮集团已完成增持计划，过去六个月内共增持1002.6万股，占总股本的0.27%。目前，杭州银行市净率为0.91倍。
但仔细观察增持时点，并不都是触发股价维稳机制的原因。尤其是上海银行，大股东首次开始增持时，并没有触发维稳机制。这在当时点燃了市场对于超跌银行股估值修复的预期。实际上，即便是上证指数逼近2800点，上海银行从年初至今仍有超过9%的涨幅，是今年以来仅有的两家股价上涨的银行。
从历史估值水平上看，当前大银行的估值水平仍高于2016年初上证指数2600多点时的水平。但新上市的中小银行经过新股上市后的例行上涨之后，经过持续调整，已经开始回到银行业普遍的估值区间。
过去两年一系列的金融强监管政策很难说对银行股是否构成利好，但有一项政策可能会对投资者未来选择银行股带来便利：监管政策开始挤掉中小银行利润表上的水分。
监管新政挤水分：银行股财报透明度或增加
近期有关报道称监管层已经要求各个银行将逾期90天以上的贷款计入不良贷款中。四大行已经采取了新的不良认定方式，而大部分中小银行还未将90天以上的贷款全部计入不良贷款中。
不良贷款的认定口径在很大程度上可以影响银行的利润含金量。对于不良认定偏离度较大的银行，特别是一些逾期90天以上贷款远大于不良贷款余额的银行来讲，寅吃卯粮，透支未来利润，是很有可能出现利润下滑的情况的。
如果全部的上市银行在未来都实施“90天以上逾期全计入不良”，那么银行的整体利润含金量会有所提升。
而资管新规的出台更限制了银行资金的流向。同业理财、资管计划、信托受益权等通过SPV委外通道投资的资金将会重新回表。这虽然对银行的盈利也是有很大影响的，但同时也是在降低银行当前面临的系统性风险。
表外资产回归表内的过程可能会暴露出很多以前隐藏的风险，但随着风险被股价下跌所消化，这也意味着未来有可能会看到含金量更高的银行股财报。
从这一系列的政策出台上看，拆杠杆的过程，实际上是在给各大上市银行财报挤水分，释放风险的过程。
拆杠杆很痛苦，还会拆出雷，期间很可能会伴随着股价的持续下跌。但去杠杆和股价下跌，就意味着风险在逐步释放。
如果资产质量稳定，股价越低，银行股的投资风险其实也在降低。
营收增速探底回升：优质银行最坏的时候是否已经过去？
尽管市场趋于悲观，但实际上2018年一季度，一些大中型银行经营情况是有改善的，一个明显的信号就是营收普遍恢复增长。
上市银行调节利润的手法太多，有时候营收变动更有参考价值。2018年一季度，A股只有四家银行营收下滑，而在2017年一季度，下滑家数高达12家。如图所示：
大银行的估值之锚：7时代是否重新来临？
四大行股息率重回4时代就是“抄底”的时刻吗？未必，这或许只是刚刚进入射程之内，处在观察名单上。
如果将四大行的股票视为一种准债券，那就要比较历史上的股息率情况。最近一次银行估值低点出现在2016年的2月底，当时四大行股息率整理见下表：
四大行2016年2月底港股股息率都在7%以上，A股股息率都在5%以上。
坏消息是，当前四大行的股息率比较两年多前仍然有一定的差距。但好消息是，两年前当四大行A股的股息率集体达到5%以上，H股股息率集体超过7%之后，同时都迎来了一波银行股的大行情。
其中，就连号称宇宙行的工商银行，体量如此巨大，也在两年的时间内翻倍有余。
对于烂公司，下跌会很恐怖，一去不回头，甚至退市。但对于能带来稳定现金流的优质资产，如果盈利能力仍在，仅仅是价格下跌，跌出来的可能就是机会。
但是这需要识别，即便是对于强监管之下的银行股也是如此。（LZQ/CBB）
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