央行、银保监会支持房地产企业项目并购，行业格局或面临重塑

近期，“一行两会”不断发声，促进房地产业健康发展和良性循环。

2021年12月初，银保监会表示，将在落实房地产金融审慎管理的前提下，指导银行保险机构做好对房地产和建筑业的金融服务；其中提及，现阶段要根据各地不同情况，合理发放房地产开发贷款、并购贷款。

此外，证监会也有消息传出，将支持优质房地产企业发行债券，资金可用于出险企业项目的兼并收购。 

12月10日，交易商协会举行房地产企业代表座谈会上表示，将重点支持符合房地产调控政策的企业注册发行中长期限的债务融资工具，募集资金优先用于补充已售在建项目的资金缺口、以及用于房地产项目或资产的股权收购，支持保交楼、保民生、保稳定，积极满足房地产合理融资需求，促进房地产业健康发展和良性循环。

近日，招商蛇口等企业计划近期在中国银行间市场交易商协会注册发行并购票据，募集资金用于房地产项目的兼并收购。

事实上，自2020年三季度“三道红线”政策实施以来，房企对接手债务风险颇高的项目特别敏感，行业收并购交易规模呈现出持续大幅下滑趋势。根据Wind数据显示，2020年3季度到2021年3季度期间，房地产开发项目的季均交易规模191.58亿元，较往年大幅降低。随着近期政策密集表态，预计未来行业并购交易或呈上升趋势。

图：2018年以来房地产开发项目并购交易情况（单位：亿元）

数据来源：Wind、CRIC整理

从招商蛇口所计划注册发行的并购票据“破冰”来看，若并购票据能够实现将募集用途拓展至房地产项目的兼并收购，无疑是一大突破。

招商蛇口计划发行的并购票据是指境内外具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行的，募集资金专项用于偿还并购贷款、支付并购价款的债务融资工具。 

并购票据最早于2013年交易商协会才开展注册研究；2014年贵州开磷在银行间市场发行了首单用于支付并购价款的并购票据；2020年4月，全国首单增强型并购中期票据——广西交通投资集团2020年第四期中期票据成功发行，募集资金拓展至用于向发行人控股子公司增资。

据上清所披露，2020年至今共发行5笔并购票据，涉及并购对象主要集中在基础设施及商务办公类资产。且对发行人资质的较高要求，发行人均为国有企业。

从募集资金用途来看，主要分为两种：一种为置换模式，即用发债所得资金替换原并购贷款；另一种则为增资模式，即子公司通过补充项目资本金的方式用于项目建设。但真正直接用于支付并购价款的则少之又少，原因在于这类并购票据有较强的时效性，较难实现并购进度与融资进度相统一，这也将成为房企发行并购票据用于直接支付价款的一大难点。

表：2020年至今并购票据发行情况

数据来源：上清所、CRIC整理

过去一年，由于行业全面转向去杠杆，三道红线的实施促使房企对负债总额做出一定的限制，并购项目往往会承接债务，或会导致企业债务超过限制，影响企业安全。但财务优异、具有资金实力的龙头房企，则更有能力把握收并购市场中的一些机遇。

实际上，房地产金融政策正在响应“良性循环”，相关支持政策实施后，对优质房企项目拓展提供了更多金融支持，以缓解房企“钱紧”问题的顾虑，此外对于问题房企的项目而言，项目出清和消化后能够加速资金回笼，防范风险。

从房企角度而言，除了拟注册发行并购票据的招商蛇口外，未来万科、华润、中海等优质房企同样有机会参与到发行并购债券中来。

从财务指标来看，2021年上半年，万科持有货币资金1952.2亿元，有息负债总额2687.1亿元，较去年同期基本持平；净负债率仅20.2%。而华润、招商、中海三家的净负债率也同样维持在行业低位。在三条红线的限制下，这类企业相对更有能力完成对一些优质项目的收并购。

表：2021年上半年优质规模房企三条红线情况

优质房地产企业通过发行债券用于兼并收购，一方面将推动行业整合，加快企业间的优胜劣汰，对于行业重塑是一种良性循环；此外，合理的债务重组、并购支持、再融资政策也将帮助个别风险暴露企业解决信用问题。

整体来看，虽然当前融资环境已有回暖，但分化现象愈发明显。优质房企无疑更具有融资优势，而负债较高的民企再融资难度依然较大；若优质房企再具备发行并购债券的优势，无疑将进一步推动行业整合。